随着全球逐步进入老年化阶段，养老和医疗的需求巨大，背靠国内巨大的市场，在医疗器械领域，未来我国有望诞生世界级的企业。
有这么一家医疗器械公司，它在全球十大城市，设立了研发中心，产品进入美国2/3的医院，海外营收占比高达40%，猜猜它是谁？
猜对了，它就是迈瑞医疗，这家1991年在深圳南山蛇口创立的小公司，如今已经走向了全球，和雅培、强生等国际巨头同台竞技。
如果你也对医疗器械行业感兴趣，这篇文章不容错过；如果你想建仓迈瑞医疗，不妨花10分钟看完这篇文章，实在没时间，直接跳到第七节，看一下公司的主要风险，再建仓也不迟。
本文分10个章节：1、业务组成 2、股权结构 3、竞争格局 4、财务透视 5、竞争优势 6、发展前景 7、主要风险 8、估值 9、十年以后 10、总结。各位看官，各取所需。
迈瑞医疗成立于 1991 年，主要从事医疗器械的研发、制造、营销及服务，公司的主营业务覆盖生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大领域。
生命信息与支持是包括监护仪、除颤仪、麻醉机、呼吸机、心电图机、手术床、手术灯、吊塔吊桥、输注泵、手术室/重症监护室（OR/ICU）整体解决方案等用于生命信息监测与支持的一系列仪器和解决方案的组合。
体外诊断是指在人体之外通过检测人体的样本（如血液、体液、组织等）而获取临床诊断信息的产品和服务，包括仪器、试剂、校准品、质控品等，其原理是通过测定待测物质的反应强度或速度来判断待测物质在体内的浓度、数量或性质。
医学影像为了医疗或医学研究，对人体或人体某部分，以非侵入方式取得内部组织影像的技术与处理过程。
公司生命信息与支持产品线主要涵盖呼吸机、输注泵、除颤仪等；体外诊断产品线主要涵盖化学发光免疫诊断、凝血、微生物子业务和自动化、智能化检验流水线等；医学影像产品线主要涵盖超高端超声和临床细分应用超声等。
2021年，公司3大主营业务，营收占比分别为44.1%、33.4%和21.5%。
公司3大业务的毛利率都较高，生命信息与支持和医学影像的毛利率在66%左右，体外诊断的毛利率在62%左右：
公司在国内外均衡发展，境内业务占比60%左右，境外业务占比40%左右：
看完公司的主营业务，接着看一下公司的股权结构。
迈瑞国际于 2006 年 9 月于美国纽约证券交易所上市，后于 2015 年 12 月公布私有化交易要约，并于 2016 年 3 月完成私有化。
2016 年 1 月 1 日至 2016 年 3 月 2 日期间，李西廷、徐航通过其持股公司合计共同控制迈瑞国际50%以上的表决权，对迈瑞国际形成实际控制。
李西廷和徐航通过信托或其他资产管理方式(Smartco Development、Magnifice (HK)、瑞福投资和瑞隆管理)控制公司。
上市以来，公司控股股东，通过Magnifice (HK)、瑞福投资和瑞隆管理等多次对公司进行股权质押，详细情况，会在主要风险这一章节阐述。
看完公司的股权结构，接着看一下公司的竞争格局。
全球医疗器械市场，目前主要被美敦力、雅培和强生等大型跨国企业把持，迈瑞医疗全球市占率仅为0.9%。
从生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大领域分别看一下公司的竞争格局。
1）生命信息与支持
在生命信息与支持领域，公司龙头地位稳固，市场份额稳步提升。2021年，公司监护仪、麻醉机、呼吸机、输注泵和除颤机国内市占率第一：
2）体外诊断
在体外诊断领域，公司市占率稳步提升，有望成为业绩新的增长点。2021年，公司在血液细胞分析诊断领域国内市占率第二，全球市占率第三；在生化分析诊断领域，国内市占率第一，全球市占率第七：
3）医学影像
在医学影像领域，公司聚焦彩超行业，发力高端市场。2021年，公司的台式彩超和便携式彩超销量国内第一：
看完公司的竞争格局，接着看一下公司的财务。
1）ROE长期维持在30%左右
公司ROE长期维持在30%左右，ROE的主要驱动因素是净利率。
在医疗设备行业，公司ROE独树一帜：
相比国际医疗器械巨头，公司的ROE也非常出色：
2）毛利率和净利率较高
公司毛利率常年维持在65%左右，净利率维持在28%左右。
在医疗设备行业，公司的毛利率名列前茅：
相比国际医疗器械巨头，公司的毛利率也毫不逊色：
净利率更是遥遥领先：
3）营收和净利润增速较快
公司营收保持20%左右增长，净利率增长率在30%左右。资产负债率不高。
在医疗设备行业，公司营收增长率处于中上游水平：
4）公司经营稳健，发展较快
公司经营稳健，发展较快，各项经营指标稳步增加。
5）净利润转换为经营活动现金流的能力较强
公司净利润转换为经营活动现金流的能力较强，比例基本维持在1以上，积累现金的能力较强。
在医疗设备行业，公司积累现金的能力处于中游水平：
6）公司现金充足，有息负债极少
公司现金余额充足，有息负债几乎可以忽略不计。
7）资本支出不高
公司资本支出不高，资本支出占归母净利润的比例常年维持在17%左右。
在医疗设备行业，公司的资本支出占比最低：
8）公司应付账款不高
公司应付账款不高，占营收的比例常年维持在8%左右。
9）公司应收账款不高
公司应收账款占营收的比例常年维持在10%左右，最近两年持续下降。
在医疗设备行业，公司的应收账款占比处于下游水平，相对比较健康：
公司应收账款的周转率在逐年提升，说明公司应收账款基本收回来了：
10）公司存货比例不高
公司存货比例不高，常年维持在9%左右。
在医疗设备行业，公司的存货比例处于中下游水平：
11）销售费用占比较高
公司销售费用占比较高，最近5年在逐年下降。
在医疗设备行业，公司的销售费用占比处于中上游水平：
12）固定资产占比不高
公司固定资产占总资产的比例不高，常年维持在10%左右。
在医疗设备行业，公司固定资产占比处于中游水平：
13）研发投入较大
公司研发投入较大，研发投入占营收的比例常年维持在10%左右。
在医疗设备行业，公司的研发投入占比处于上游水平：
和国际巨头相比，公司的研发投入也不低：
14）公司股价受市盈率影响较大
公司每股收益最近5年逐年增加，驱动市盈率快速提高，推高了公司的股价。
在医疗设备行业，公司的每股收益首屈一指：
看完公司的财务，接着看一下公司的竞争优势。
在医疗设备行业，由于不存在破坏性创新，会出现强者恒强的局面，公司的竞争优势，主要体现在两个方面：体系化研发创新优势和售后服务优势。
1）体系化研发创新优势
公司坚持每年将营收的10%用于研发，目前，公司设置有十大研发中心，进行全球布局，共有3,492名研发工程师，分布在深圳、武汉、南京、北京、西安、成都、美国硅谷、美国新泽西、美国西雅图和欧洲。
公司建有多个国际领先的研发专业实验室，比如可靠性、标准化、电源、参数、气体、探头、热力学 等专项技术实验室，其中可靠性实验室和标准化实验室获得了中国合格评定国家认可委员会（CNAS） 认可，可靠性检测实验室还通过了 Intertek、SGS、TÜV 南德等国际第三方机构的认可。
公司通过医疗产品创新体系（MPI）的建设，包括业务和产品规划流程、产品构思和用户需求管理流 程、基于全面质量管理理念的产品开发流程、技术研究流程、产品平台建设流程和产品生命周期管理电子平台系统（PLM）的落实，系统性、规范性地保证了公司源源不断的创新动力。
强大的研发创新能力和高质量的产品，也获得了医疗机构的认可：公司拥有100多个美国FDA产品证书，产品应用于美国约2/3的医疗机构。美国排名前10的心脏病医院中，有9家使用公司的产品，排名前20的美国医院全部使用迈瑞的产品。连续多次高质量通过要求严苛的美国FDA现场综合审核。
在欧洲，公司的产品应用于欧洲超过660所教学医院。
在国内，公司的产品应用于近11万家医疗机构，服务于99%以上的三甲医院，支持超过1,500家医院通过医院等级评审，其中近一半为三甲医院。
2）售后服务优势
公司在境外设立了三级技术支持架构，全球呼叫中心国际业务覆盖22个国家接受客户服务申告，100 余个驻地直属服务站点为客户提供现场服务和技术支持。此外，公司海外子公司为当地终端客户和渠道资源提供售后技术培训。
在国内，公司构建了由31家分公司，50余家驻地直属服务站和800余家优质授权服务渠道商共同组成 的完整的“总部-分公司-直属服务站-服务渠道商”四级服务网络构架。公司开通客户呼叫中心400-700-5652（7x24小时）全天候服务热线、拥有专家坐席100余名，并搭建了完备的四级备件库，公司拥有600余名直属工程师，200余名临床应用工程师以及4,700余名经原厂培训、考核及认证的专业服务渠道商组成的服务团队。
公司将大量的资源布局售后服务，随着售后口碑在医生群体中的积累，品牌效应更明显。
另外，2021 年，公司以 5.45 亿欧元的交易对价，收购全球顶尖的专业 IVD 上游原料供应商HyTest。
在心标领域，cTnI（心肌肌钙蛋白 I）是衡量 IVD 公司的免疫检测系统能力和产品质量标杆，2004 年，HyTest 的 cTnI 被 AACC 选为国际心肌标准物质的原料。此外，HyTest 在传染病、炎症、凝血等方面也有原研和生产能力。
通过收购 HyTest 会进一步增强公司在 IVD全产业链上的综合竞争力。
看完公司的竞争优势，接着看一下公司的发展前景。
根据Astute Analytica的分析，2021年，全球医疗器械总规模约4342亿美元，2027年将达到6253亿美元，年化增长率6.3%：
根据艾媒咨询的研究，自2013年以来，我国医疗器械行业市场规模不断扩大，预计2022年达12529亿元，2025年将达18414亿元：
在人口老龄化的趋势下，医疗器械有巨大的发展空间。公司海外市场覆盖欧洲、北美、拉美、亚太和其他境外地区，细分市场规模基本保持稳步增长。
最近几年，公司在国内、亚太和拉美发展迅猛，营收占比逐渐攀升。2021 年，亚太市场增速高达 40.4%，成为驱动海外市场的重要动力，营收占比逐步扩大至8.6%：
由于增速较低，欧洲市场和北美市场营收占比下滑至 9%和 7.4%：
未来，亚太、拉美等发展中国家市场有望主力驱动公司海外市场快速增长。
看完公司的发展前景，接着看一下公司的主要风险。
医疗器械行业，需求巨大，工具具备强大的研发能力和售后服务能力，我能看到的风险主要有两个：集采降价的风险和股权质押平仓的风险。
1）集采降价的风险
集采，始终是悬在医疗器械厂商头上的一把利剑，作为龙头，公司积极拥抱集采，但如果后续器械集采降价幅度偏大，且涉及公司的核心销售品类，则可能影响公司的营收增速。
另外，持续的集采，可能会影响公司的毛利率。
2）股权质押平仓的风险
公司经营稳健，现金流充足，可惜缺钱用的爹太多了。自上市以来，公司股票被控股股东Magnifice (HK) Limited、睿隆咨询、睿福管理、Ever Union (H.K.) Limited等多次质押，目前未解压的有12笔，其中有4笔已经达到预警线，1笔达到平仓线：
这些质押的股票，占公司总股本的6.23%，如果股价达到平仓线，控股股东无法正常还款给质押银行，可能会导致银行清仓质押股票。
看完公司的主要风险，最后简单聊一下估值。
估值是一门艺术，千人千面。采用现金流折现模型，对迈瑞医疗的估值如下，大家看看就好：
采用现金流折现模型，迈瑞医疗的合理估值在209.09~366.80元之间。
这个模型，考虑的是未来10年，迈瑞医疗的增速在16%~19%之间，永续经营增速假设为3%。
随着全球逐步进入老年化社会，医疗器械的需求也会慢慢释放，医疗器械赛道，属于长长的坡、厚厚的雪。
在这个赛道上，行业前10的公司，5年前分别是：美敦力、强生、雅培、西门子医疗、飞利浦，史塞克、罗氏、碧迪、GE医疗和波士顿科学；5年后，他们中的8个依然在TOP10中：
医疗器械行业，不存在颠覆式创新，一旦建立了竞争优势，和大型医疗机构建立良好关系后，行业地位会持续很多年，导致强者恒大的局面。
经过30年的积累，迈瑞医疗具备了较强的研发创新能力，虽然暂时还无法和国际巨头比肩，但追赶的步伐越来越快了：
10年后，迈瑞应该还在，也应该更强。
公司经营稳健，研发创新能力突出，售后服务投入大。ROE行业遥遥领先，毛利率和净利率都非常高，积累现金流的能力强；现金流充足，几乎没有负债。
在医疗器械这个黄金赛道上，只要管理层不犯错，凭借持续的研发投入，公司的竞争优势应该会逐步增强，市占率也会逐步提高。
但也应该看到，集采的风险始终存在，短期对公司的营收和毛利率有一定影响。
另外，股权质押的风险非常高，一旦到达平仓线，可能会导致股价大幅下跌。
以上仅为个人对迈瑞医疗的理解，不作为任何投资建议。欢迎大家留言讨论。
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