文 | AI财经社 王灿
编 | 鹿鸣
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TCL科技董事长李东生近日来频频提及的并购终告实现。
5月29日，TCL科技发布公告称，拟向武汉产投发行股份、可转换公司债券及支付现金购买其持有的武汉华星光电技术有限公司（下称“武汉华星”）39.95%股权，交易作价为42.2亿元人民币。
这是继2017年TCL收购武汉华星10.04%股权、2019年TCL华星（为TCL科技控股子公司）收购武汉华星1.26%股权后，上市公司对武汉华星的又一大动作。
TCL科技表示，经充分考虑市场环境等因素，公司与武汉产投协商确认，本次购买资产的股份发行价格为4.01元/股，不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的90%。
对于收购武汉华星股权的原因，TCL科技在公告内表示，结合武汉华星历史业绩以及目前经营状况，将提高归属于上市公司股东的净资产和净利润规模，进一步增强上市公司的盈利能力。
换言之，对于长期困于股价低迷的TCL科技来说，将业绩亮眼的武汉华星进一步纳入上市公司资产包有利于提高股东回报。
上述公告发布后，29日，TCL科技股价报收5.22元，较前一日涨5.67%；港股华星控股股价大涨95.45%。
未来，市场需要静待收购结果，武汉华星的业绩高增长是否可持续也需要时间考量。
武汉华星和TCL科技的联系由来已久。
2014年，湖北科投和TCL科技的控股子公司TCL华星光电技术有限公司（下称“TCL华星”）共同出资成立武汉华星。截至2019年末，TCL华星持有武汉华星45.55%的股权，TCL华星实质控制武汉华星。
由此，TCL科技间接持有上述45.55%股权，并将武汉华星作为子公司纳入合并报表范围。
武汉华星的主营业务为液晶面板的研发、生产和销售，主要产品为LTPS液晶中小尺寸移动终端面板，下游客户主要为智能手机、平板、笔记本电脑等消费电子产品制造企业。TCL科技在公告内透露，“武汉华星与三星、华为、小米等品牌建立了稳定合作关系。”
武汉华星主要生产32吋及以下规格的液晶面板，核心项目t3为TCL华星第6代LTPS-LCD显示面板生产线，新产线t4为TCL华星第6代柔性LTPS-AMOLED显示面板生产线。
产能方面，TCL科技表示，截至2019年12月31日，t3项目产能达到每月50k，2019年t3项目的LTPS-LCD产品市场份额位居全球第二。据李东生介绍，t4产线现已量产出货，产能将增至每月48k。
据公告，武汉华星2019年营业收入达129.77亿元，同比增长约169%；净利润6.13亿元，同比增长约6394%，收入和净利润均大幅增长。其中，光电中小尺寸液晶屏销售收入作为武汉华星的主营业务，2019年录得收入127.19亿元，同比增长168.27%。
谈及高增长的原因，TCL科技表示，主要系武汉华星产能爬坡顺利，于2018年四季度实现满销满产，并于2019年保持满销满产，因此收入净利双增长。
时值显示面板行业陷入低周期，武汉华星2019年业绩显得颇为亮眼。
再看TCL科技，由于2019年显示面板价格持续下降至历史低谷，以备考口径计，2019年TCL科技实现归属于上市公司股东的净利润26.2亿元，同比下降17.0%。子公司TCL华星全年实现净利润9.64亿元，同比下降58.5%。TCL科技也坦言，是产业金融和其他业务收益保持集团在主业低谷期的业绩稳定。
在此情况下，若收购完成，武汉华星的净资产及经营业绩计入归属于TCL科技股东的所有者权益和净利润的比例将提升。
根据备考财务报表，交易完成后2019年归属TCL科技股东的净利润增加2.16亿元；TCL科技2019年度基本每股收益从0.1986增至0.2019元，涨1.66%；稀释每股收益从0.1935元上升至0.1959元，涨1.24%。
由此，借助业绩高增长的武汉华星可以增厚上市公司净利润水平、提高盈利能力。这或将解决一直以来令李东生头痛的股价难题。
在2019年的一次交流会上，李东生曾直言疑惑，“TCL股价为什么比同行业低这么多”，更表示曾认真考虑将“TCL集团”更名为“华星光电”。
因集团未来发展方向、更名流程繁琐等原因，更名“华星光电”并未被提上日程。但在TCL集团将终端产品业务从上市公司剥离重组，并更名为“TCL科技”后，显示面板业务成为业务支柱。提高该板块盈利水平、提升股东回报变得尤为重要，收购武汉华星股权也因此顺理成章。
虽然标的公司武汉华星业绩增长迅速，但其目前的估值并不算高。
收购公告披露，若采用资产基础法，截至2019年12月31日武汉华星39.95%净资产评估值44.19亿元；计算可知，武汉华星截至2019年年末的净资产评估值约为110.62亿元。
值得注意的是，2017年TCL科技收购TCL华星少数股权时，第三方机构同样采用资产基础法对武汉华星进行资产评估。评估结果显示，截至2017年3月31日武汉华星净资产评估值为106.20亿元。这一数字同上述最新估值110.62亿元相差较小。
此外，华西证券在2019年12月16日发布的研报中，曾按照约1.5倍市净率收购，认为2017年TCL收购武汉华星股权时，武汉华星估值已超过400亿元。
收购公告也透露，以市净率来看，武汉华星交易价格对应的评估基准日市净率为1.18倍，低于可比交易案例的平均市净率2.37倍。
再根据市盈率来看，本次交易TCL科技收购武汉华星39.95%股权的市盈率指标为18.05倍，低于可比交易案例的平均市盈率18.41倍；对比同行业上市公司来看，2019年12月31日，同行业上市公司市盈率平均值为84.99倍，中值为45.34倍，上述18.05倍的数据也低于同行业可比上市公司市盈率平均水平。
综合来看，TCL科技此时收购武汉华星股权的“性价比”较高，此次收购或只是TCL科技并购战略的开始。
此前，李东生已多次透露并购意愿，“建立规模经济会更加有效率，从这个意义来讲，如果是通过并购能够形成更加好的经济规模，能够更加有效率，我们都会考虑。”
李东生表示，疫情是一场大浪淘沙的过程，有些企业会退出，有些产能会失去竞争力。“在这个情况下，一些有竞争力的企业，不一定要通过建新厂的方式来增加自己的规模，还可通过兼并重组的方式，把自己的技术、管理输出到这些企业当中，提升他们的竞争力，变成整个业务的组成部分，最终通过有规模效应的精品，形成全球竞争力。”
一位接近TCL科技的业内人士向AI财经社表示，时逢面板低周期，再加上新冠疫情影响，行业洗牌出清加速，行业集中度将进一步提高。“目前有钱做并购的企业不多了，TCL科技一直在等一个出手的时机”，市场寒冬让资产价格变低，也增加了公司出手并购的可能性。
此次收购股权意在提升上市公司股东回报，但武汉华星的盈利能力是否可持续仍然待考。
根据已披露财务数据，2019年武汉华星主营业务中小尺寸液晶屏的毛利率出现下滑，武汉华星2019年度主营业务毛利率为9.19%，相较于2018年13.36%的毛利率有所下降。
TCL科技解释称，毛利率下降主要系武汉华星2018年逐渐进入品牌客户的供应链体系，2019年对品牌客户的销售逐渐放量，由于客户导入初期产品议价能力较低，随着部分品牌客户销售规模的提升，2019年武汉华星在产品价格方面给予部分品牌客户一定优惠，导致部分品牌客户毛利率下降。
据了解，2019年武汉华星的前五大客户为TCL科技、华为、信利、小米、三星。其中，对TCL科技的销售金额为53.77亿元，占42.06%，对比2018年的70.72%有所下降。此外，TCL科技及下属公司也是武汉华星的第一大供应商，武汉华星2019年度向TCL科技采购金额占总采购金额的42.47%。
同集团内部相互采购是否会影响新客户的拓展？对此，前述接近TCL科技的业内人士认为，从一方面看，关联交易可能越少越好；另一方面，在面板行业，从自家品牌采购是客观存在的，可以显著降低销售成本。武汉华星2018年度、2019年度销售费用占当期营业收入比重分别为0.45%和0.66%。该人士认为，武汉华星的销售费用率在行业内是比较低的。
武汉华星研发费用的减少也值得注意。财务数据显示，武汉华星2019年研发费用为8.75亿元，对比2018年的12.78亿元降低较多，研发收入占营业收入比例从26.48%降至6.74%。
对此，TCL科技解释称，武汉华星研发费用主要由折旧及摊销、物料消耗等构成。2019年度研发费用有所下降主要系武汉华星研发技术逐渐成熟，产品验证投入同比有所下降。
对于收购交易完成后武汉华星的前景，TCL科技认为，根据TCL华星t1、t2项目成功运营经验，未来一段时期内，武汉华星t3项目盈利有望获得较快增长。
李东生曾在4月对外表示，“我有信心，今年整个华星会有两位数增长。”但李东生也提到，2020年因为疫情导致市场的需求下降，使面板价格回升的趋势改变。
低周期叠加疫情黑天鹅，加大了武汉华星短期业务的不确定性，2020年武汉华星要想复制或赶超2019年的增长数据难度较大。
TCL科技也在收购草案中坦言，武汉华星目前设计产能为月产50k大片玻璃基板，根据其发展规划及产能释放计划，同时由于疫情影响，预计2020年的销量和收入较2019年均相对减少。
对武汉华星2020-2024年损益表的预测显示，按收益法评估，预测武汉华星2020年营业收入合计116.83亿元，其中主营收入115.13亿元，增长率为-9.48%；预测2020年净利润为3.92亿元。
但TCL科技也表示，预计新冠疫情不影响武汉华星长期盈利能力。
（图源：经济日报）
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