（报告出品方/作者：信达证券，方竞）
1.1、深耕 LED 封装，Mini LED 先行者
瑞丰光电是国内 LED 封装领军企业，现致力于提升在 Mini LED 及新型 LED 应用的竞争优 势，实现由器件制造商到整体解决方案提供商的战略转型。公司于 2000 年在深圳成立，成 立时主要从事 LED 芯片代理销售。2002 年底，公司建立 SMD LED 封装产线，成为国内最 早从事 SMD LED 封装的企业之一，自此逐步转型为专业的 LED 封装商。经过 9 年的发展， 公司于 2011 年在创业板上市。同时，公司积极开拓 Mini LED 等创新业务。公司自 2016 年 起便在 Mini/Micro LED 领域开始进行技术研发，并于 2018 年建成了国内第一条 Mini LED 自动化生产线。2020 年，公司计划通过定向增发，募集近 7 亿元，用于全彩 LED 扩产项目、 Mini LED 生产项目以及 Micro LED 研发项目的建设。2021 年，公司计划在湖北葛店建设制 造基地，利用当地产业集群强化上下游战略合作，发挥产业协同效应。
公司从事三大主营业务，经过 20 年的稳健发展，赢得了一批国内外知名企业的青睐。公司 处于 LED 产业链中游，主营业务包括显示 LED 业务、照明 LED 业务以及其他 LED 产品。 公司凭借其优质的供应能力收获了丰富的客户资源，如京东方、深天马、合力泰、康佳、TCL 等国内外知名企业。
1.2、公司业绩回升，显示业务成主力
公司业务回归正轨，创新业务助力业绩提升。随着海内外疫情得到有效控制，LED 市场需求 回暖，公司业务逐渐回归正轨。同时，公司依托研发实力，大力拓展 Mini LED 业务并根据 客户需求有序扩产，并在显示应用领域推出紫外 LED、红外 LED、汽车电子、激光光源等新 型产品，为公司提供了新的盈利增长点。受益于此，2021 年第一季度公司业绩良好，实现营 收 3.08 亿元，同比增长 34.53%；实现归母净利 0.15 亿元，同比增长 104%。
显示 LED 业务已成为公司主要盈利来源，发展态势良好。从 2020 年数据来看，显示 LED 业务的营收占比为 46.63%、毛利占比为 48.28%，构成了公司业绩的主要部分，这主要得益 于公司大力拓展相关市场以及 Mini LED 业务的有序扩产。由于公司经营重心由传统照明业 务向 Mini LED 等新型显示产品以及其他 LED 应用产品转变，导致公司照明 LED 的产品占 比有所下降，2020 年营收占比为 36.54%。其他 LED 产品营收占比 14.22%，其中车用、红 外、紫外等业务发展较好，销售收入增长显著，同比增长率分别为 30.94%、111.70%和 72.69%；由于 2020 年国内电影院因疫情延迟开业，导致公司激光应用产品的销售收入有较 大幅度下降，因此其他 LED 产品的业绩占比被压缩。随着国内疫情的有效控制，影院市场 复苏，2021 年激光业务恢复势头强劲，其他 LED 业务收入有望回升。
公司毛利率水平稳定，2016 年以来一直维持在约 19%的水平。2019 年度末公司对资产进行 了全面清查并计提减值准备，导致净利率出现短暂下滑。后续由于国内疫情向好，产品需求 提升以及公司积极拓展市场和开发新产品，净利率得到回升，2021 年 Q1 达到 4.93%。
在费用管控方面，公司 2018-2021Q1 期间费用率的上升主要是由于研发费用率逐年增加所 致，其余各项费用率基本保持平稳，1Q21 由于产品销售收入增加以及股权激励费用增加导致销售费用率和管理费用率略有上升。
1.3、股权激励初显成效，研发实力持续提升
瑞丰光电股权结构稳定，深度绑定客户 TCL。公司董事长龚伟斌先生持有公司 26.24%的股 份，为公司控股股东、实际控制人。公司自 2011 年上市以来，控股股东及实际控制人未发 生变化，股权结构稳定。2015 年公司向 TCL 发行股份募集资金收购玲涛光电，TCL 成为公 司重要股东之一，此举实现了公司与下游核心客户 TCL 的深度绑定，为后续共同开发 Mini LED 打下坚实基础。
股权激励初显成效，考核目标彰显信心。2020 年 3 月 7 日，公司发布股权激励计划草案， 将向激励对象定向发行 4221.50 万股股票，占公司总股本的 7.89%。同时，公司拟定 20、 21、22 年净利润考核目标分别为 4000 万元、1 亿元和 1.5 亿元，分别相比 2019 年净利润 增长 132%、179%和 219%。目前公司已达成第一轮股权激励考核目标，完成了首次授予工 作，共激励员工人数 423 人。我们认为此次股权激励措施将充分调动员工积极性，共同提升 公司管理能力和产品竞争力，同时彰显了公司对于未来经营情况和盈利能力的强大信心。
持续提升核心产品技术，不断完善研发体系建设。公司高度注重新产品、新技术的研发创新 工作，并以不断完善研发体系建设为公司的发展核心动力。2020 年，公司研发费用达到 0.92 亿元，较 2019 年增加 11.52%，科研人员从 151 名上升至 192 名，共有 8 项重要在研项目， 新增专利数量 70 件。2021 年公司将研发重点放在 Mini LED 领域，1Q21 研发费用较上年同期增加 84.38%。目前在 Mini/Micro LED 的产品应用上，公司已开发 P0.68 和 P0.49 超高 清 LED 智能显示方案。同时，公司在 Mini/Micro LED 显示上也取得突破性进展，完成了 P0.39 显示模块的研发。除此之外，公司已完成异型 Mini COB LED 智能显示模组的开发， 并在近期推出了 Mini LED 车用方案。
LED 通用照明的普及率自 2012 年来不断提升，2018 年我国的渗透率已达 70%。在 LED 传 统业务缺乏增长空间的背景下，Mini/Micro LED 有望成为拉动行业发展的新驱动力，并为行 业打开新的成长空间。目前 Mini LED 技术已经日趋成熟，下游知名终端厂商，如苹果、三 星、TCL、小米、创维等，正积极推出新产品，有望开启 Mini/Micro LED 新一轮成长。公司 积极布局 Mini LED 封装，2021 年上半年已有成熟产品出货，伴随新产能陆续释放，公司有 望充分享受行业红利，抢占市场先机。
2.1、Mini LED 有望带动 LED 市场回暖
Mini LED 技术实现了背光源结构优化，从而改善液晶显示效果。Mini LED 即次毫米发光二 极管，其灯珠点距缩短至 100-300 微米，并把由数十颗大尺寸 LED 灯珠构成的侧边式背光 源变成由数千颗甚至更多 Mini LED 灯珠构成的直下式背光源，实现背光源结构的优化。相 比于传统背光，Mini LED 背光能在更小的混光距离内实现更好的亮度均匀性，且由于采用局 部调光设计，其拥有更精细的 HDR 分区，让黑的更深邃、亮的更明亮，从而大幅提升液晶 显示的对比度。此外，Mini LED 可以直接采用 RGB 三色的 LED 模组，实现 RGB 三原色无 缺失的显示效果，可覆盖 100%BT2020 的宽色域，大幅提升液晶显示的色彩饱和度。
Mini LED 液晶显示有望快速扩展中大尺寸高端显示市场。受蒸镀工艺所限，AMOLED 仅应 用于小尺寸显示端，而在中大尺寸显示领域，目前高端市场被 WOLED 占据。而加持 Mini LED 后的 LCD 面板已具备和 WOLED 竞争高端市场的实力。以 TCL 科技发布的两款使用 Mini LED 背光的 75 英寸液晶屏幕为例，其关键显示参数已优于 WOLED。在亮度和寿命方 面，Mini LED 是 WOLED 的 2-5 倍；在色域方面，白光 Mini LED 为 110%，RGB 三色 Mini LED 更是达到 154%的超高色域，二者均显著优于 WOLED 的 94%；在对比度方面，Mini LED 也与 WOLED 十分接近。相信在 Mini LED 的强力助推下，LCD 面板将在高端市场占有 一席之地。
Mini LED 即将进入发展快车道，有望带动行业规模增长。目前 Mini LED 已成功具备技术、 产能、良率条件，即将进入发展快车道，成为 LED 显示新的蓝海市场。据 CINNO Research 预测，到 2025 年，Mini LED 背光模组年出货量将达到 1.7 亿片左右，而基板面积大约将达 到 4100 万平方米。同时，Mini LED 的快速发展将带动整个行业的规模增长，据 LED inside 预测，受 LED 技术进步和产品应用领域拓宽的驱动，2021 年始 LED 市场规模有望再度恢 复增长，预计到 2023 年将达到 220 亿美元，年均复合增速 11.6%，其中 Micro/Mini LED 将 成为最大推动力，有望为 LED 市场贡献近 20%的产值。
2.2、应用端加速落地，产业链走向成熟
Mini LED 背光的应用场景包括高端 TV、显示器、笔记本和平板等。其中，针对 TV 产品对 高亮度、高对比度、宽色域和低功耗的需求，Mini LED 背光可实现高分区动态调光，减少光 晕效应，提高对比度的同时更节能，并结合量子点薄膜实现 DCI-P3 色域。而针对电竞等高 端显示器高亮度、高刷新率、高对比度和低曲率半径的要求，可将 Mini LED 背光和柔性基 板技术结合，满足低曲率半径的同时实现薄型化直下式 Mini LED 背光，提供完美沉浸感。 此外，由于 Mini LED 背光的轻薄特性，其在笔电、平板等领域也将有较大发展空间。
伴随下游终端厂商积极导入，21 年有望成为 Mini LED 规模化落地元年。2021 年，苹果、 三星、LG 等大厂纷纷涌入 Mini LED 市场，如三星在 2021 年 1 月发布的 Neo QLED 系列电 视，苹果公司在 2021 年 4 月推出采用 mini LED 背光的 iPad Pro，并且将在下半年发布 MacBook Pro 中也使用此技术。头部厂商的率先应用将引领新趋势、推动其他厂商跟随，有 望推动 Mini LED 背光在 TV、笔电、平板等领域获得广泛渗透。
国内 Mini LED 产业链逐渐成熟。国内显示产业的崛起为 Mini LED 背光产业的发展提供了 坚实的基础，多家 Mini LED 产业链厂商直接与面板厂合作研发，国内 Mini LED 产业链已 经逐渐成势。上游方面，三安光电、华灿光电、亿光、隆达、宏齐等厂商在 Mini LED 技术 准备已经较为完备。下游方面，TCL 华星、京东方、维信诺、友达等面板厂商也已早已入局。 中游封测厂商中，目前大陆主要的 Mini LED 背光封装企业包括瑞丰光电、国星光电、鸿利 智汇、聚飞光电、兆驰股份和晶科电子等。
2.3、技术储备丰富，定增扩产未来可期
公司前瞻布局 Mini LED 封装技术，已有丰富积累。作为国内最早研发 Mini LED 背光封装 技术的企业之一，公司 2016 年便成立专职技术开发团队，负责研发 Mini LED 背光技术，并 于 2017 年建立样品生产线，陆续开发 P0.9、P0.6 等超小间距产品以及 P0.4、P0.3 等超微 间距产品，并多次配合客户参加行业展会。随着和客户项目的深入，公司于 2018 年建立批 量生产线，成为国内最早建立自动化 Mini LED 生产线的封装企业。同时，公司一直重视 Mini LED 新技术的研发建设工作，截至 2019 年底，公司在 Mini LED 技术上申请专利数 72 篇， 其中发明专利 15 篇，PCT 专利 2 篇。
客户资源方面，公司拥有优质的客户基础，目前已为部分客户批量供货。公司通过与客户多 年的良好的合作，积累了大批国内外家电、手机、照明等领域的客户资源，例如 TCL、京东 方、康佳、苏宁、吉利汽车等等。
通过与国际知名厂商合作，公司已发布多款 Mini LED 背光产品。早在 2018 年，公司便于 上海国际新型显示技术展上发布了 65 英寸 Mini LED 背光产品。次年 CES 展中，TCL 展示 了与公司联合开发的 Mini LED 直显产品“The Cinema Wall”。同年，康佳也于中国家电消 费电子展发布了由公司提供模组的 65 英寸 Mini LED 背光电视。
目前，公司已成功进入台资面板企业供应体系并成为其合格供应商。公司 2020 年下半年开 始与台资面板企业合作 Mini NB/MNT/TV 项目，截至目前，部分项目已开始量产，机械师于 今年 5 月发布的旗舰机 F117-FP 系列所搭载的 Mini LED 显示屏由公司提供背光模组。此 外，瑞丰光电还与国际知名通讯厂商合作开发智慧大屏及手机的 Mini LED 背光技术，目前 已经到合作后期阶段。
通过定增加码 Mini LED 产线扩张及新技术研发。2021 年，公司定增募集约 7 亿元，用于 全彩 LED 扩产项目、Mini LED 生产项目以及 Micro LED 研发项目的建设。其中约 3.7 亿元 的募集资金用于 Mini LED 背光封装生产项目，占募资总额的 53%。此举将进一步扩充公司 的 Mini LED 产能，提高公司产品的市场占有率，满足下游客户日益增长的订单需求。公司 预计项目全部达产后 Mini LED 背光封装产品将达到年产 663 万片的规模。随着募投项目的 逐步实施和投产，公司的收入水平将稳步增长，盈利能力也有望进一步提升。
凭借在 LED 行业的深厚技术积淀以及 Mini LED 领域的前瞻布局，公司在 Mini LED 封测端 部分关键技术上已有显著优势。此次定增项目的实施，又将进一步扩大公司 Mini LED 生产 规模。在下游客户新品不断推出的大背景下，公司有望凭借技术储备及产能规模的领先优势 在 Mini LED 封装领域占有一席之地。
传统 LED 赛道竞争激烈，利润空间日趋薄弱。未来，公司将着重面向高附加值的 LED 细分 领域应用进行投入。具体来看，公司除了继续强化背光、显示和照明三大传统业务市场影响 力以及重点打造 Mini LED 新型显示方案之外，还将加大激光显示、LED 车用、不可见光、 植物照明、智能家居等新应用领域投入。公司着力布局的新兴业务有望成为拉动其长期发展 的重要驱动力。
3.1、激光放映有望复苏，万达增资彰显信心
设立激光控股子公司，布局激光放映设备。2016 年 11 月，为加强在光源领域的竞争地位， 公司成立专注于激光显示技术研发的子公司-中科创激光技术有限公司。中科创激光是经国 家核准的“国家高新技术企业”，主要从事激光显示技术的研发应用，目前其产品主要面向 专业数字电影放映市场。
中科创激光依托其独创的嵌入式 RGB 直接耦合专利技术，于 2016 年向市场推出全球首款 电影放映机激光光源，成功切入高端激光放映设备行业。RGB 激光相对于氙灯、荧光粉等放 映产品具有更广阔的色域范围，在色彩表现、亮度、图像均匀度等方面均有显著提升，从而 能够提供更优质的观影体验。目前公司产品覆盖市面上全系列电影放映机，为客户提供最卓 越的光源产品和综合解决方案。
收入增长短期承压，有望受益院线回暖。2017-2019 年，中科创激光收入规模快速成长，由 934.5 万元增至 8895.8 万元，年均复合增速高达 111.9%。2020 年，全国院线放映受新冠疫 情影响严重，公司业绩也明显承压，收入出现明显下滑。不过，伴随疫情影响消散，国内院 线已逐渐恢复，从院线公司业绩可见一斑。万达电影近日发布了 2021 年上半年业绩预告， 公司票房大增、业绩扭亏为盈，预计实现净利润 6.2-6.8 亿元。我们认为伴随国内院线逐步 恢复正常经营，公司激光放映业务也将同步回暖，业绩有望重回疫情前高速成长期，将成为 公司新兴领域的重点突破口，为公司长期发展注入新的成长动力。
获万达增资持股，公司深度绑定大客户。近日，万达电影旗下全资子公司天津影立方影视科 技有限公司对中科创激光进行增资。完成后，影立方获得中科创 10%股份，成为中科创第三 大股东。我们认为本次增资持股将强化中科创与万达的战略合作关系，实现优势资源互补， 将进一步巩固公司优质客户资源，并推动上下游协同合作，助力公司开拓激光放映市场渠道， 为公司在激光放映业务的战略布局提供持续发展新动能。
3.2、聚焦车用 LED 前装，Mini LED 注入活力
车用 LED 渗透率提升，国内订单有望迎来增长。将 2020 年上半年疫情冲击全球车市，连带 影响车用 LED 产业。随着 2020 年下半年整体销量逐渐回温，以及新能源车高速发展将持续 拉动车用 LED 渗透率，据集邦咨询预估，2021 年车用 LED 产值将有机会达到 29.26 亿美 元，年增 13.7%。由于车灯技术门槛与品质要求较高，市场一直被国际大厂 osram、philips 等垄断，但随着国内 LED 技术的不断成熟以及成本的降低，未来五年有望成为国产 LED 应 用于汽车的爆发期。公司将加大车用 LED 的比重，有望凭借多年的封装技术实力和创新能 力，抢占更多市场份额。
在车用照明领域，瑞丰光电主要聚焦前装市场。公司产品已应用于远光/近光灯、雾灯、日行 灯、转向灯、显示背光灯等汽车灯具，目前公司正在开发基于 SMC3030/CSP 平台 3W 全系 列产品，含白光、琥珀色、红光、黄光等，并开始小批量生产。此外，在技术规格要求更高 的大灯方面，瑞丰光电完成车头灯用大功率 LED 产品的开发，已开始送样测试。
推出车用 LED 全灯方案，Mini LED 带来车用照明新体验。公司于近期重点推出专为汽车前 装市场打造的陶瓷高功率 1~5 芯产品，解决了后装市场同类产品导热性差、暗裂漏电死灯、 胶裂等可靠性问题。同时，针对车用照明系统提供了 LED 光源全灯方案，包含远近光、转向 灯、氛围灯、内饰照明、后转向/倒车灯、后位置/刹车灯等。此外，公司还将 Mini LED 新型 技术导入车用照明系统，在 ALE 展和上海 CIAIE 展中推出了 Mini LED 车载应用方案，分别 将 Mini LED 直显、背光与照明应用于汽车尾灯、车载显示和氛围灯，赋予了用户差异化、 个性化、独特性的用车新体验。
3.3、公司积极拓展不可见光产品线
UV 紫光市场前景广阔，杀菌/净化市场蕴含潜力。UVC 波段为 200nm 至 280nm，最主要功 能是消毒杀菌与检测物质，可广泛应用于空气、水、表面净化、医疗检测仪器、食物保鲜等 市场，市场前景巨大，根据集邦咨询预估到 2023 年市场规模将达 9.91 亿美金，2018-2023 年复合增长率达到 27%。公司紫外 LED 产品主要分为固化、杀菌及光疗两个系列，可应用 于固化、曝光、印刷、检测、治疗牛皮癣与白癜风、远距离杀菌等多个领域。此外，公司近 期推出简单便携的魔侣系列产品，以满足疫情常态化下 UV 紫光杀菌产品的市场需求。
公司充分发挥 LED 封测丰富经验和研发优势，开发出高性价比 UV 封装技术。由于 UVC 特 殊性，传统白光的有机封装方式无法满足性能要求，现有的做法是采用半导气密封装技术平 行焊封装，缺点是设备以及封装材料昂贵，更不易于 UVC LED 的普及使用。瑞丰光电开发 了一种高性价比的无机封装技术，较平行焊封装技术，设备成本只有 1/10，封装物料成本只 有 1/3，将助推 UVC LED 在医疗健康领域更快的普及使用。产品已通过可靠性测试，并已 得到客户承认，市场反馈良好，开始小批量出货。
此外，公司 LED 红外产品在智能监控领域广泛应用。在智能监控领域，公司推出了多款 LED 红外封装产品，包括 2835、3030，3535，3838 等型号及可定制化模组产品，涵盖 850nm、 940nm 等主要波段。公司开发的红外补光灯产品广泛应用于道路监控，人脸识别，室内外监 控，社区监控，校园安全监测，以极高的隐蔽性和稳定性在智能监控领域占领重要地位。
公司不断丰富产品线，将红外产品应用延伸至非安防领域。物联网技术、智能家居、智能商 显、智慧会议终端的发展带动了红外感测产品的需求增长，公司高可靠性、高性价比红外感 测产品已经进行批量交付。同时，在大健康领域，瑞丰光电与终端客户一同开发食物检测的 近红外光谱 LED 及血氧传感产品。未来公司将在光耦、光传感产品进行系列开发，并积极 开拓汽车、工业领域等红外产品市场。
公司还积极探索 VCSEL 封测，已实现小批量交货。VCSEL 与红外传感互相关联，瑞丰光 电主要研究 VCSEL 封装、测试领域，建立了 VCSEL 封测产品线，推出了一系列 Proximity sensor：从 0.1W 到 6W 的 VCSEL 封装产品。安防、手机等行业客户已经在验证，部分中 小客户已经实现小批量交货。同时，瑞丰光电一直在与客户和行业领先的 VCSEL 芯片伙伴、 图像传感器伙伴进行战略合作，布局 VCSEL 产业链。
3.4、植物照明迎来机遇，精准方案优势凸显
室内种植业受到广泛关注，为 LED 行业带来新机遇。2020 年新冠肺炎疫情的爆发导致医用 大麻市场快速增长，加上全球极端气候变化越来越频繁，使得全球各地增强了粮食危机意识， 这些因素导致室内种植农业投资的升温，LED 植物照明成为增长速度最快的照明应用领域之 一。根据集邦咨询研究数据显示，2020 年全球植物照明 LED 封装器件产值和 LED 植物照 明灯具的市场规模分别为 2.61 亿美元和 8.98 亿美元。此外，伴随着新技术如物联网、大数 据以及 AI 人工智能等的发展，农业种植主对产品和服务的需求不断升级，LED 与智慧农业 的跨界深度融合为国内 LED 封装厂带来新的机会和挑战。
公司积极布局植物照明封装，为客户提供定制化解决方案。公司是国内最早布局植物照明的 企业之一，且公司最近推出了多款 LED 植物封装产品，包括 2835、3030 系列等等，典型 波段值涵盖了 450nm, 660nm 和 730nm 单色光以及高光效的白光产品。同时，公司还推出 转色产品，如 PC Amber, PC Red, PC Green 等。此外，公司通过精准把控植物生长不同阶 段的光谱、波长值，可以根据客户需要定制不同的光谱，从而确保提供的 LED 产品具备更 高光合效率（PPF/W）。
3.5、跟随智能化潮流，Mini RGB 带来家居新体验
智能化是时代发展的必然趋势，公司在智能家电领域积极布局。三网融合及物联网技术应用 后，冰箱、电灯、空调、电视、DVD、音响、微波炉、洗衣机等所有电器都将进入智能时代。公司在智能家电领域也在积极布局，其研发的 LED 器件产品为电器数显、指示和设计带来全新的可能性。在数码显示方面，瑞丰推出强抗金属迁移能力和强抗静电能力 LED 以保证长期信赖性寿命要求。在指示应用方面，公司推出多种系列的双色全彩产品，覆盖正贴，侧贴，反贴多个发光方向，产品具有低失效率、低光衰、色区一致性高和小型化/薄型化的技术优势。
未来公司将以 Mini RGB 小型显示屏作为硬件载体，整合物联网共性技术，赋予日常生活更 多的新颖性、便利性及智慧化。公司目前正在创新开发异型动态直显 RGB 产品，用于高端 标识需求，作为界面入口，通过显示、声音、触碰等进行交互，通过无线的模块以及互联互 通的协议，实现人和物、物和物的互通，通过云平台、大数据和 AI 控制，实现生活智能化、 趣味化，帮助提升客户价值。进一步，公司将针对智能家居及物联网客户、电竞客户等，将 Mini RGB 小型模组导入到家居及生活场景中，形成 Mini RGB 小型智能显示模组产品平台， 从而打通该领域的全产业链，掌握核心环节供应链，打造全面竞争优势。目前公司已完成异 型 mini COB LED 智能显示模组的开发。
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精选报告来源：【未来智库官网】。
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