（报告出品方/分析师：天风证券 吴立 周新宇）
1.1. 概况：全球布局的连接器方案商，内生外延完善高压线束及OBC布局
电子连接器一体化解决方案提供商，智能电动时代焕发新机。
得润电子股份有限公司成立于1989年，主营业务为电子连接器和精密组件的研发、制造和销售，产品广泛应用于家用电器、计算机及外围设备、通讯、智能手机、LED照明、智能汽车、新能源汽车等各个领域。
在消费电子领域，公司已成为国内家电连接器龙头制造商，长期占据大型家电企业核心连接器供应商的地位。同时，公司深入全球电子行业核心产业链，连接器客户包括国际知名半导体企业、国内外一线电脑厂商及众多知名电脑代工厂商。
深耕连接器领域二十三载，2012年公司积极把握汽车电动化机遇正式进军汽车领域，并通过内生外延并举的方式持续完善在汽车领域的布局。
基于进入全球顶级主机厂供应链和业务平台的优势，公司正加速拓展国内市场。
前期公司考虑到OBC产品定制开发需求，以及研发人员与软硬件资源不足等问题，选择优先服务保时捷、宝马和奥迪等部分欧洲汽车品牌，以及东风、吉利等少量国内汽车品牌，但研发资源仍无法满足日益增长的市场需求。
此外，国内电动汽车市场发展如火如荼，国产汽车零部件厂商成长空间打开。2021年公司通过定增解决研发资金不足等问题，成功募集资金16.72亿元用于建设OBC研发中心、扩充研发资源、提升研发实力及OBC硬件产品配套的软件开发能力，进一步为美系车厂和日系车厂提供OBC产品，提高产品的市场占有率。
同时，利用募集资金重点发展高速传输连接器项目，满足未来3~5年内各领域的多种高速连接器方案需求，巩固和提升公司在连接器领域的行业竞争地位。公司通过内生外延的方式前瞻布局高压线束及OBC市场，智能电动时代有望逐步迎来收获期。
1.2. 主营：线束连接器、OBC协同发展，从消费电子到汽车打开成长空间
公司主营业务按下游应用场景可分为家电与消费电子、汽车电气系统及汽车电子和新能源汽车业务，其中：
1）家电领域：公司能够提供内外部连接器、连接线以及芯片封装的完整系统解决方案，在国内家电领域具有绝对领导地位，连续多年市场占有率超过50%；
2）手机领域：公司专注于提供高质量FPC外部连接器、Type-C连接器及解决方案；
3）PC领域：公司为电脑设备提供从内到外的连接器及解决方案，公司是PC行业主要的连接器供应商，其中CPU Socket连接器产品是全球为数不多拥有自主专利技术的供应商。公司已成为家电领域的连接器龙头供应商，并不断加快向高端连接器制造商转型。
目前，公司OBC产品适配覆盖3.6kw-22kw电源功率、400V-800V高压直流电压、适用于EV、PHEV等多平台车型，具有模块化结构。同时，公司首创铝基板液冷技术，采用第三代半导体技术，提供SiC高频解决方案，在中高端领域行业领先。
客户方面，公司已为宝马、保时捷、Stellantis、大众、奔驰、东风等国内外知名客户供货。高功率、高集成、碳化硅方案已成为行业升级趋势，伴随着欧洲市场电动化进程持续加速以及800V高压趋势下国内定点项目的不断落地，车载充电机业务有望成为公司未来增长核心驱动力。
1.3. 财务：高压线束和车载电源业务增长迅速，毛利率有望触底反弹
营收端整体保持稳定，高压线束和车载电源业务提供增长动能。2015-2018年，公司营收从30.38亿元增长至74.54亿元，主要原因系公司家电和消费类电子业务稳步增长，汽车电子和新能源汽车业务逐年起量。
2019-2020年，公司营收增长乏力，主要原因系下游汽车等领域景气度下滑，叠加欧洲疫情致部分汽车客户订单推迟。2021年，在汽车产业芯片短缺及疫情持续超预期等不利因素影响下公司汽车电子及新能源汽车业务仍实现放量增长（该业务同比增长32.37%），推动公司全年营收实现历史新高（实现营收75.87亿元，同比+4.33%）。
展望未来，公司在家电与消费电子业务方面持续优化产品结构，积极开拓新品寻求新的利润增长点，高速连接器和CPU Socket等产品有望逐渐起量贡献收入增量；汽车电气系统业务方面，加大高压线束及电池包线束、发动机线束等小线束产品的技术和资源投入，以抢占新客户新项目市场资源；汽车电子和新能源汽车业务方面，800V高压平台产品、大功率及集成式产品及创新产品加速上车应用。
随着全球疫情控制、欧洲新能源汽车市场高速发展及国内车载电源领域的不断开拓，公司营收有望开启上行通道。
营业成本攀升叠加高研发投入，2017-2021年利润端整体承压。
2017年-2021年公司销售毛利率分别为14.90%/14.46%/15.79%/10.81%/9.55%，整体偏低且呈下降趋势。
2021年，公司毛利率由上年的10.81%下降到9.55%，同比下滑11.66%，主要原因系受全球疫情影响，新项目产品的研发期拉长，量产滞后，其中原计划量产的项目均已推迟至2021年二季度，前期投入的费用无法按期产生效益，致使汽车电气系统业务板块的营业成本上升; 2021年大宗物料铜、石油等持续上涨，导致公司主要原材料采购成本短期内上涨，对公司各业务板块的营业成本均产生一定不利影响。
净利润方面，2017年~2021年公司分别实现归母净利润1.75/2.61/-5.85/1.18/-5.92亿元，整体波动较大且呈下降趋势。具体分析来看，2021年公司归属于母公司净利润为-5.92亿元，同比下降-602.78%。
在营业收入同比上升的背景下，我们认为归属于母公司净利润同比下滑主要受全球疫情、原材料涨价、新项目量产延迟、汽车等产业芯片短缺等因素造成的毛利率同比下滑、信用减值损失冲回减少、财务费用因汇兑损失增加、投资收益减少等影响。
此外，由于近年研发支出及三费金额呈现上升趋势，利润空间受到一定挤压。
经过新能源汽车电子板块的深入拓展与高研发支出，公司整体业务布局已较为完善，静待新能源汽车业务放量，公司毛利率有望触底反弹，后续利润端有望逐步边际改善。
2.1. 全球汽车电动化进程持续加速，“充电补能”效率成为用户核心诉求
电动化浪潮催生庞大充电补能需求，充电桩数量紧缺叠加换电模式尚未成熟，充电补能效率提升势在必行。
全球新能源车供需两旺，电动化进程持续加速，根据中汽协数据，2021年全国新能源汽车销量为352.1万辆，占总汽车销量比例为13.4%，新能源汽车增长迅速势必带来庞大的充电补能需求。充电桩数量依旧紧缺，换电模式尚未成熟。
根据中国电动汽车充电基础设施促进联盟成员单位数据，截止2021年8月全球充电基础设施累计数量为210.5万台，与之对照的则是2021年9月底国内新能源汽车保有量达到678万辆，车桩比达到3:1；充电桩数量的紧缺导致“充电一小时，排队四小时”时常发生，为用户带来了充电补能焦虑。同时，换电模式当下也面临行业标准不统一，难以推广落地的问题，预计短期难以成为主流的充电补能方案。
我们认为当下新能源车充电基础设施仍不完善，里程焦虑问题极大地影响用户的体验，充电补能效率提升势在必行。
充电补能效率已成为用户当下核心诉求，复盘移动端迭代历程，充电效率提升亦是电动车必经之路。新能源汽车供需两端旺盛，畅销车辆在动力性能、智能化方面、使用成本等方面相对传统燃油车已取得领先优势，但“长途出行续航不够”和“充电不方便”是当下新能源汽车消费者两大核心痛点。
充电补能效率提升已成为用户的核心诉求，在此背景下，更加高效地快充技术亟待推出。同时，复盘手机充电补能的发展历程，可以明显发现续航时间和充电补能效率一直是用户的核心诉求，在前期电池容量达到瓶颈之后，提高充电速度便成为了手机厂商提高用户体验的主要抓手：从早期大哥大3.6W功率、充电时长10小时到2010年USB BC 1.2协议突破5W并开启“快充时代”，期间手机充电速度不断提升，目前已发展到120W功率、充电时长仅需15分钟的机型。
智能手机和新能源汽车的充电补能效率极大影响用户体验，亦将是车企打造差异化优势的重要卖点，我们判断“充电补能”效率持续提升是电动车的必经之路，充电技术则有望向高压、高功率方向不断发展。
2.2. 800V高压平台备受青睐，车载电源亟待全面升级
2.2.1. “交流慢充”和“直流快充”均扮演着重要角色
交流慢充仍为主流，“去OBC”难以实现。功率在2~22kW之间的充电方式统称为慢充，而交流慢充与直流慢充的主要差异在于将充电机（能够将交流电变换为直流电的转换器）配置在车上还是充电桩上，配置在车上即为交流充电，反之即为直流充电。
交流慢充可实现有插座即可充电，一定程度上缓解终端用户出行的充电焦虑问题；而直流慢充则依赖直流充电桩，对公共直流充电桩覆盖率提出了较高的要求。同时各地颁布地方性充电基础设施建设标准，引导自用充电桩宜采用交流充电方式。虽然交流慢充与直流慢充在充电功率、体验上可实现相互替代，市场存在去OBC的动机，但我们认为公共直流充电桩短期覆盖率仍不完善，难以解决充电焦虑这一核心痛点，直流去OBC预计短期难以实现。
“交流慢充”与“直流快充”均扮演重要角色。
交流慢充是通过车载OBC将电网的交流电转换成直流电输入到汽车动力电池之中，通常需要6~8个小时充电时长；而直流快充是通过数百千瓦的大功率直流充电桩将电网交流电转换为直流电并输入到汽车动力电池之中，可在一个小时内充电80%。
根据中国汽车工程学会《节能与新能源技术路线2.0》中充电基础设施发展目标，2025/2030年慢充端口保有量有望达到1300万/7000万，快充端口保有量有望达到80万/128万，并建立以智能有序慢充为主、应急快充为辅的充电体系。
快充能够高效率、短时间的完成充电补能，极大地缓解了用户的充电焦虑问题，但交流慢充具备低成本、易普及等优势，未来“交流慢充”与“直流快充”均将扮演重要角色。
2.2.2. 800V高压平台加速来临，车载高压部件充分受益
主流车企纷纷布局800V高压平台。
目前充电补能效率已成为用户的核心关注点，800V高压平台可以有效地解决补能焦虑问题，2021年比亚迪、吉利、长城、小鹏、零跑等相继发布800V高压快充布局规划，相关车型也将陆续推出：现代基于E-GMP平台开发的IONIQ5、长城沙龙旗下机甲龙、小鹏G9等。
从量产时间看，各大车企基于800V高压技术方案的新车将在2022年之后陆续上市。800V高压平台是当下市场的重要卖点，能够解决用户“充电补能效率”这一核心问题，在主流车企的陆续布局下，800V高压平台趋势有望加速来临。
提高充电补能效率的核心在于“电压升级”。
快充技术的核心在于提高整车充电功率，根据P=UI公式，快充升级的技术手段在于提高电压或提高电流，提高电流将会带来更沉重的线束、更高的功耗以及更多的附属设备瓶颈，而提高充电电压将会有更大的设计自由度，基于此400V平台有望向800V平台逐步演变。
对比当下五种800V架构升级方案，“车载部件全系升级”方案优势明显。目前主流新能源整车高压电气系统电压范围为230V~450V，统称为400V平台；高压电气系统电压范围为550-930V，统称为800V系统平台。
但当下充电桩、高压部件等配套设施基于400V平台打造，难以支撑800V高压系统的快速普及，需要在电气系统架构上升级以匹配高压平台需求；根据联合电子，目前有五种800V高压系统架构设计方案：
对比五种升级方案，综合评估详细性能、系统成本以及整车改造工程量等因素，根据联合电子分析认为方案一 “车载部件全系800V，电驱升压兼容400V直流桩方案”拥有综合优势，预测短期内有望能够快速推广普及。
车载电源OBC是新能源车核心零部件，亦随800V高压趋势升级。车载充电机（OBC）是指固定安装在新能源汽车上的充电机，OBC具备为新能源汽车动力电池自动、安全充电的能力，其根据电池管理系统（BMS）提供的数据，能动态调节充电电流或电压参数，执行充电动作。
800V高压平台下，系统部件的耐压等级也需要提升到800V，相应采用的元器件及相关材料的耐压等级都需要提升至800V以上；2019 年 4 月保时捷 Taycan Turbo S 全球首发，800V全球首款纯电动车型诞生，高压动力电池、前驱动电机、后驱动电机、车载充电机和PTC部件均采用了800V电压平台。800V高压架构下电池包、电驱动、PTC、空调、车载充电机等核心零部件亦需随之全系重新选型。
2.3. 车载OBC：SiC器件高压优势明显，“三化”趋势带来结构性升级机遇
2.3.1. 双向化、集成化、高功率趋势方兴未艾，单车价值增量显著
双向化：双向车载充电机具备向车载动力电池充电和由车载动力电池向外部放电的功能，能够为用户拓展应用场景，进一步提升用户的使用体验。具体来看：
1）V2G：向电网方面传输电能，实现动力电池储能系统与电网间的能量双向流动；
2）V2H：作为大型充电宝，向家用电器供电，便于用户出行野炊使用等；
3）V2V：新能源车与新能源车之间传输电能，实现能量的双向流动，便于用户应对特殊情景。同时，双向化需要将充电与放电功能模块集成到一个电力电子变换器中，可实现电力电子器变换器的高效利用与高功率密度集成，将有效降低产品成本与体积。双向化趋势可以丰富车载OBC的应用场景，同时亦可达到高度集成提升产品效率的目的，我们判断双向化预计将是车载OBC重要的演进方向。
集成化：核心零部件的集成化设计可减少占用空间和质量，实现轻量化和小型化，在性能提升的同时降低成本。
当下行业主流是将DC/DC变换器、车载充电机、高压接线盒三者其中两者及以上进行集成，并称之为“二合一”或“三合一”；同时也有深度集成的产品，代表案例是比亚迪“八合一系统”：将驱动电机、电机控制器、减速器、车载充电器、直流变换器、配电箱、整车控制器、电池管理器八大部件，可实现软、硬件端云深度融合。
高功率：当下乘用车大多配套3.3KW、6.6KW车载充电机，伴随着新能源车续航里程的持续提升以及电池容量不断扩充，传统3.3KW、6.6KW车载充电机功率已不能满足当下电动汽车的充电需求，800V高压系统趋势下，控安汽车研究院预计：车载充电机有望向22KW等高压大功率方向发展。整体看，我们认为车载充电机未来预计或将会向功率等级提升、更高的集成化以及双向化方向演进，单车价值量亦或将随之显著增长。
2.3.2. SiC器件高压优势明显，有望伴随“高压化”趋势持续渗透
SiC物理性能优越，且在电驱成本、整车能耗上优势显著。根据联合电子综合分析认为碳化硅在功率半导体层级有着显著的物理性能优势：
1）SiC禁带宽度是Si的3倍，具备在高温下稳定工作的能力；
2）SiC的电场强度是Si的15倍，导通阻抗低、导通能耗低；
3）SiC电子饱和率是Si的2倍，具有更快的开关速度，开关能耗将降低；
4）SiC导热系数是硅的3.5倍，具有更好的散热性能。碳化硅较低的能量损耗，耐高压、高温、高频等特性，适用于对环境要求苛刻的汽车场景。
此外，SiC在电驱成本、整车能耗上优势显著。
1）从成本角度看，尽管单个SiC基功率器件成本高于单个Si基二极管和功率晶体管，但由于DC/DC模块中有大量的栅极驱动和磁性元件，在系统采用中，SiC器件物理性能优势可减少元件的数量，整体看SiC系统相较于Si有近20%的成本优势。
2）从能耗角度看，根据联合电子分析：相较于400V系统硅IGBT，400V/800V碳化硅MOS逆变器均可以降低50%左右损耗，可实现整车电耗降低5%~7%，即同等容量下增加续航5%以上；同时SiC较高的峰值系统效率可为用户带来平均40美元/年的能源费用节约。
3）从体积与重量角度看，SiC技术双向OBC体积可减少20%以上，节省了电动汽车的空间，使得整车系统更容易实现多合一集成化。在高压大功率OBC应用场景下，碳化硅技术路线有利于系统效率提升、功耗降低等，能够展现出系统级的成本优势。
碳化硅晶圆价格临近“甜蜜点”，功率器件供应商积极扩产。
根据DIGITIMES Research数据，2021年6英寸碳化硅晶圆价格约为1000美元，预计2023年将降低至700美元，将有望与硅基组件达到2.5倍甜蜜点价差，此时碳化硅器件有望向中端车型渗透。同时，博世、东芝、三安光电等供应商对碳化硅市场需求增长乐观，纷纷加大SiC扩产规划，新增产能有望在2022年之后相继释放。
碳化硅晶圆价格是碳化硅模块渗透的关键，随着碳化硅成本的进一步降低，预计将会进一步驱动行业需求放量。SiC在800V高压系统下具有不可替代的地位，有望伴随800V高压趋势持续渗透。
根据联合电子分析：随着高耐压的IGBT阻抗升高，频率性能下降，当由400V系统升级到800V系统后，同等频率下Si-IGBT器件导通损耗、开关损耗都有显著的增加，800V高压系统如果采用Si-IGBT技术路径，将会出现成本上升&性能下降的问题，碳化硅MOS则成为800V高压系统下降本增效的必选方案。
相较于硅IGBT，碳化硅MOS在800V系统平台下有着明显的性能和成本优势，随着800V高压平台进程加速以及碳化硅晶圆成本的不断降低，碳化硅MOS有望在车载电源管理上持续渗透。
2.4.车载电源壁垒深厚，硬件技术+软件能力+车规安全缺一不可
2.4.1.技术工艺标准较高，行业Know-how壁垒深厚
车载电源产品是新能源车核心部件，对工艺、人才要求较高。
车载电源是新能源车的重要零部件，对产品安全可靠性、一致性、转化效率、电磁兼容、功率密度等方面要求较高，需要企业进行长期的研发投入和技术积累。
同时，车载电源是计算机、自动化、电力电子等多种技术的结晶，需要与新能源车其它零部件在研发设计、生产工艺等方面协同兼容，这对技术人员水平和行业经验提出了较高的要求，需要跨学科、综合性的技术人才作为产品研发和生产的保障，例如在电力电子学科方面的对高频大功率开关电源技术精通的人才、在汽车设计学科方面对汽车整车电磁兼容技术精通的人才、以及对于 IATF16949和ISO26262 等行业规范及标准精通的管理方面的人才。
车载电源行业具有较高壁垒，高效率的电子电气技术、合理的热设计以及丰富的产品研发和生产经验是企业核心竞争力。
2.4.2.资质认证与客户认证周期较长，先发优势明显
资质认证严格，行业市场进入壁垒较高。车载电源作为新能源车核心零部件，生产厂商需要符合先行新能源汽车相关准入资质以及生产标准，如目前国际通行的IATF16949：2016 技术规范。同时，主机厂通常会从产品稳定性角度出发，对供应商实力和行业经验有较高要求，产品质量测试及认证需要耗费大量时间和费用，具有较高的市场进入壁垒。
此外，主机厂在一款车型全生命周期中通常不会轻易更换核心零部件供应商，一旦供应商进入主机厂供应商名录并建立合作关系，其将在主机厂后续车型中具有优先供应权。
整体看，主机厂对供应商筛选标准严格、审核周期较长，但同时供应商地位稳固，行业先发优势明显，前期量产落地、具有标杆项目的厂商优势有望进一步彰显。
2.5.市场规模测算及竞争格局
2.5.1. 2025年国内车载电源市场规模有望增长至365.1亿元
我们预计2025年车载电源市场规模为365.1亿元。我们假设估计2022年~2025年国内新能源乘用车销量分别为650/845/1014/1217万辆。此外，国内车载充电机属于定制化产品，价格与产品功率、集成度呈正相关，通常在2000~5000元/台之间。
考虑到行业高功率、集成化的发展趋势，我们保守假设车载充电机平均价值量稳定在3000元，对应2021/2025年国内车载电源市场规模为105.6亿元/365.1亿元，期间复合增长率为36.4%。
2.5.2. 第三方供应商占据主导地位，碳化硅优势厂商份额有望提升
行业分为三大势力，第三方供应商占据主导地位。按照供应商地位和模式，当下OBC市场主要分为三类竞争者。
1）主机厂自研：即OEM自身或通过子公司自研OBC产品，例如特斯拉、比亚迪（弗迪动力）等，自研主要基于打造高端车型差异化卖点、自主可控提高产业链话语权、降低成本（适用于大型车企）等因素的考量；
2）Tier1 集成商：具备设计能力，具备深厚的行业积累和较高的技术成熟度，通过采购零部件并进行集成，例如汇川技术、蓝海华腾等；
3）第三方供应商：具备自研OBC产品能力、有技术积累与渠道优势，专注于OBC产品的开发，可为主机厂直接供应，例如得润电子、威迈斯、欣锐科技等。市场份额方面，根据NE时代新能源数据，2021年OBC行业格局较为集中，CR10份额占比高达91.4%，其中第三方供应商占比为64.8%，主机厂代表弗迪动力、特斯拉两者份额分别为15.8%/10.8%。
当下第三方供应商仍在OBC市场中占据主导地位，其中威迈斯、富特科技、铁城科技份额领先，位居前三强。
第三方供应商份额有望提升，看好具有碳化硅标杆项目厂商发展。
我们认为产品推出效率和成本是主机厂的核心诉求，第三方供应商有着更快的产品迭代效率、更强的成本管控能力，早期可以协助主机厂快速开发推出产品以形成差异化卖点，后期随着产品走向成熟标准化，第三方供应商亦有规模效应带来的成本优势，我们看好第三方供应商市场份额的持续提升。
同时，考虑到行业较高的技术工艺标准要求和较长的产品验证周期，在行业800V高压碳化硅进程不断加速下，我们认为主机厂更倾向选择与具有拥有碳化硅标杆项目的第三方供应商合作以更快速的将产品推向市场，叠加先发优势明显的行业特性，我们看好具备800V高压碳化硅落地量产能力的第三方供应商的持续发展。
我们预计至2025年第三方供应商份额将提升至80%，基于前文市场空间预测，2025年第三方电源管理供应商市场规模有望达到292亿元，其中具备800V高压碳化硅标杆项目的供应商有望成为行业需求增长、格局优化的核心受益者。
3.1. 汽车生命线，电动智能化趋势下“量价齐升”
3.1.1.线束分类及概览
汽车线束是汽车电路的网络主体与中枢神经系统，主要由导线、端子（连接器）及接插件和护套三部分组成，其中重量占比分别约为75%、15%及10%。具体而言，线束是由铜材冲制而成的接触件端子（连接器）与电线电缆压接后，塑压绝缘体或外加金属壳体等，以线束捆扎形成连接电路的组件。功能上，线束是传递信号及运输能源的载体，它把汽车中央控制部件与汽车控制单元、电气电子执行单元、电器件等部件有机地连接在一起，以维持电器电控系统的稳定。
对于传统燃油车来说，汽车线束可以分为主线束、副线束及电缆线三部分。
主线束主要包括发动机线束、仪表板线束、底盘线束、前部线束等；副线束包括门线束、顶棚线束、尾部线束等；而电缆线则包括起动电缆，变速箱接地线及蓄电池负极接地线部分。
按照线束电压划分，汽车线束可分为高压线束和低压线束。传统燃油汽车主要采用低压线束，而汽车高压线主要应用于新能源车中的配电盒内部，用于分配线束信号及传输电能，屏蔽外界信号干扰。高压线束根据分布位置不同，又可以分为快速充电线束、慢速充电线束、电机控制器电缆、动力电池高压电缆、高压线束总成等。由于车内高压线束具有大电压/大电流、大线径导线数量多等特点，线束的设计面临布线、安全、屏蔽、重量和成本等挑战。
3.1.2.电动化：高压、轻量化趋势，高压线束是行业主要增长驱动
新能源汽车加速渗透，线束呈现高压、轻量化趋势。根据工信部数据，2022年1-6月，新能源汽车产销分别完成266.1万辆和260万辆，同比均增长1.2倍，市场渗透率为21.6%。
据汽车工业协会发布的蓝皮书统计，2021年，国内新能源汽车全年销量超过350万辆，同比增长157.8%，其中新能源商用车销量16.8万辆，同比增长49.4%，渗透率为3.5%。新能源汽车驱动电压较高，需要采用高压线束连接各电路单元。
随着新能源汽车渗透率上升，汽车线束将从原料材质、生产工艺、产品特性方面寻求升级突破，实现高压化发展。此外，电动化带来各电子功能器件增加，使得汽车电器布线长度重量增加，增加汽车能耗，为提高汽车燃效性能，未来线束轻量化将成为重点研发领域。
高压化对性能要求更高，带来产品升级、单价提升。
与传统燃油车相比，新能源汽车对线束输送能力、机械强度、绝缘保护和电磁兼容方面都有更高的要求。
目前新能源电动汽车通常使用高达 600V 的或更高的驱动电压，比燃油汽车的 12V 电压高出很多，要求线束有更强的耐压性和密封性，以避免汽车遭遇碰撞后的高压线路短路而引发燃烧事故。此外，新能源汽车应用的是交流电机，电磁干扰较为强烈，新能源汽车线束的设计必须考虑电磁干扰性，以保证线束应用的可靠性。
更高的安全、重量、布线等性能要求带来更高的技术门槛与单车价值量。
新能源汽车系统包括低压线束及高压线束，由于动力电池及电机控制器的应用，低压线束部分减少了发动机线束。根据EV WIRE数据，新能源整车线束ASP平均在5000元左右，其中高压线束ASP约为2500元。而传统乘用车依据档次不同，线束价值在2500-4500元左右。
整体来看，据佐思数据，2020年全球新能源汽车高压线束市场规模达到46.9亿元，同比增长41.4%，占汽车线束规模的3%左右。
据一览众咨询数据，2021年中国新能源汽车高压线束市场规模达到58.2亿元，到2026年，国内新能源汽车高压线束市场规模将达到170亿元，年均复合增长率达23.9%。
根据中国目前的汽车产业政策，我们预计未来五年，中国新能源汽车潜力或将逐步释放。
3.1.3.智能化：数据传输带宽显著增加，带来高速线束连接器需求
汽车智能化加速渗透，带动单车线束需求上升。
2020年，国内L2级自动驾驶汽车渗透率达15%，渗透率开始加速提升。据佐思数据，2021年底中国乘用车市场L2新车渗透率达到约27.7%，预计2022年底L2新车渗透率超过36.5%。此外，2021年底中国乘用车市场新车车联网渗透率达到约61%，据佐思预计，2022年底新车车联网渗透率超过67%。
未来，车企研发重心将逐步从L2转向L3-L4级自动驾驶，预计2025年L2级自动驾驶的渗透率将提升至60%，L4级自动驾驶的渗透率将提升至25%。随着国内政策体系逐步完善、技术不断突破、车联网部署有序推进，将推动自动驾驶等级从L2向L3过渡，汽车智能化的需求有望迎来放量，汽车智能产业正从概念期步入业绩兑现期。
智能化带来的数据传输量大幅增加，带来“高速线束”需求。
传统汽车中的线缆传输速率非常低，难以满足智能网联汽车下的多功能需求。未来随着导航、雷达、车联网及高精度地图等功能要求的不断提高，智能网联所需要增加的数据缆长度将是千米级别。
根据安波福预估，未经优化的 L3、L4 自动驾驶系统相比一般单车汽车线束就需要增加约 2 km 的线束，线束长度提升一倍多。自动驾驶智能化及多功能场景应用将成为汽车线束需求增长的重要驱动力。
智能化趋势下，高速连接器亦随之升级。
随着智能驾驶等级提升，智能化功能需求不断扩充，如停车辅助、车道偏离预警、夜视辅助、自适应巡航、碰撞避免、盲点侦测、驾驶员疲劳探测等。
更智能的功能需要配备足够的传感器做基础，单车摄像头、毫米波雷达、激光雷达等传感器的数量将进一步上升，促使ADAS（高级辅助驾驶）需配备更高带宽的传输网络。
汽车连接器作为连接不同电路之间的重要枢纽，需具备更可靠且稳定的传输速率。目前传统乘用车使用较多的高速连接器为Fakra，随着车联网的进程速度加快，单车高速连接器的用量将大幅度提升，同时高速高频连接器的传输速率需求也将从150Mbps逐步上升至24Gbps。
3.2. 高压线束行业壁垒重重，技术、资金、供应体系必不可少
供应商资质壁垒：汽车线束供应商在进入整车厂商的零部件配套体系以前，需要先通过IATF16949质量管理体系认证标准；在量产前，还需执行产品质量先期策划（APQP）和生产件批准程序（PPAP），从认证到批量供货一般需要1-3年完成。除此之外，产品还需在质量、运输、成本、管理等方面满足重重要求。
同时，汽车线束企业一旦成为整车制造商的合格供应商，就会形成较为稳固的长期合作关系。因此，新进入行业的企业在市场拓展上面临着较高的供应商资质壁垒。
技术壁垒：汽车升级迭代更新周期缩短，要求线束企业不断加强研发实力与生产工艺以满足性能提升要求。
此外，高压线束在生产时无法返工，且需在60V-1500V的高电压及200A以上的大电流环境下保障车内电器安全及信号精度的较高连接要求。
未来，随着汽车电子复杂化加剧带来线束长度及重量增加，线束轻量化、架构优化与自动化将是线束行业发展的趋势，线束厂商需不断优化线束设计方案及生产工艺、合理规划线径和材料，以降低线束重量、控制线束成本。
资金壁垒：更高的性能与质量要求需要更充足的厂房与高端设备，此外，维持必要的原材料及产品库存以满足整车产能要求也带来更高的资金门槛。同时，整车线束的生产具有品种多、规模大、小量分批的特点。因此线束企业的整个生产过程需在技术研发、原材料采购、生产加工、市场销售等方面加强智能化管理能力，提高运营效率。突出的智能化管理水平才能保障满足整车厂商严格的产品质量要求，并保证产能供应的持续性。
3.3. 线束市场规模测算及竞争格局
3.3.1.2025年国内高压线束市场规模有望增长至304亿元
高压线束市场规模增长迅速，预计2025年有望突破千亿。传统乘用车线束的单车价值量根据档次不同分布在2500-4500区间内。
根据EV WIRE数据，新能源汽车线束ASP平均在5000元左右，其中高压线束ASP约为2500元。我们假设估计2022年~2025年国内新能源乘用车销量分别为650/845/1014/1217万辆。按照线束ASP及新能源汽车增长规模进行测算，我们认为，2025年线束市场规模破千亿，其中高压线束增长突出，于2025年有望达到304亿元。
3.3.2.格局：传统线束市场格局稳定，国产厂商有望不断崛起
行业格局高度集中，国外厂商占据主要市场份额。目前线束下游整车厂商实行严格的供应商管理制度，已形成较为稳定的汽车零部件配套体系，使得汽车线束供应商的市场份额高度集中，2018年CR3占比接近70%。
全球汽车线束企业主要分为四个梯队，第一梯队为日本的矢崎和住友电工，第二梯队包括欧美的安波福、莱尼和李尔，第三梯队包括德科斯米尔、Kromberg & Schubert 、古河电工、裕罗、京信、藤仓，第四梯队则包括其它小型线束企业。
优质国产厂商有望伴随电动智能化趋势及本土汽车崛起不断成长。
目前我国的传统线束企业主要处于第四梯队，占据较小份额且竞争激烈，但未来线束制造对轻量化、自动化与架构优化等工艺提出更高的要求，小而弱的企业将面临转型或淘汰，有利于国内厂商市场份额的集中。
同时随着新能源汽车渗透率提升，成本控制重要性日渐凸显，而得润电子、中航光电、力达、康尼、永贵等企业具备核心连接器产品工艺及技术、能够应对小批量线束生产，在价格毛利上具有优势，并与国内整车厂联系密切。国产自主品牌本土零部件采购率较高，本土品牌的崛起有望带动汽车零部件配套体系同步发展。
我们认为国产线束厂商在电动智能化趋势下有望迎来需求增长和格局优化双重增长驱动，同时与本土主流新能源车企深度绑定的线束厂商有望抢先占据市场。
4.1. 车载电源器业务：产能持续扩张，欧洲&国内市场双轮驱动
4.1.1.优势：公司SiC高端车载电源管理在地位、技术、客户方面行业领先
Meta车载电源管理技术&产品行业领先。
公司进入欧洲整车厂供应链十余年，产品经过多年充分验证，生产工艺及技术经过充分迭代优化，在充电功率、充电效率、集成度等诸多方面处于行业领先地位。同时，旗下子公司Meta是全球第一家研发出 22kW 800V车载充电机厂商，产品采用独有的碳化硅、高频解决方案、以及高效率液态冷却技术，拥有高达95%的能源转化效率，目前在业内代表最高水平。
2022年4月28日，公司旗下控股子公司意大利Meta凭借行业领先的产品技术、优秀稳健的质量表现以及专业完善的服务能力，获评为保时捷A级供应商（最高级）。
客户资源遍布全球，行业标杆项目是企业优质背书。
公司客户包括保时捷、宝马、奔驰、大众集团、STELLANTIS集团、东风集团、戴姆勒集团、PSA等整车厂商和欧美新势力、国内主流新势力车厂及博世、大陆、电装等一线汽车零部件供应商。同时，公司车载电源器覆盖高端车型，2019年，保时捷率先推出首款基于800V高压平台系统的纯电动跑车Taycan，为全球800V高电压平台的首款量产车型，采用SiC器件，充电速度相比国内主流产品提高3-4倍，由得润电子旗下子公司意大利Meta批量生产供应。
研发技术行业领先，获多项关键认证。
意大利Meta重点发展新能源汽车车载电源管理模块业务，截至目前，共拥有70项发明专利及4项外观发明专利、PCT国际申请49项，覆盖全球十多个国家；其实验室先后获得了欧洲国际实验室ISO17025《校准和检测实验室能力的要求》的认可，通过IATF16949国际汽车质量管理体系认证；并获得全球电动汽车充电/汽车零部件协会的关键认证及A-SPICE认证。
4.1.2.展望：欧洲市场规模增长&份额提升，国内市场项目有望不断落地
产能方面，公司产能正持续扩充。重庆工厂已经实现盈利，未来新增产能在宜宾工厂扩充。Meta重庆工厂已实现向宝马、东风、PSA的PHEV和e-CMP平台车型的大批量交付，同时宝马Mini Cooper的车载充电机也已进入量产阶段。
公司保障重点客户产品批量交付，同时致力于市场拓展，积极为新获订单进行交付准备工作；2021年Meta受全球缺芯影响部分订单延缓交付，产能波动较大。
未来公司将积极推动得润Meta宜宾工厂的建设与投产项目，保障已有业务订单及新获得项目定点的按时按量交付，稳固公司市场，并进一步拓展国内外新能源汽车市场客户。随着全球新能源汽车行业的高速发展以及新增项目的落地，未来产能有望持续放量。
海外市场方面，欧洲新能源市场高速发展，有望迎来规模增长&份额提升。
2021年，欧洲新能源汽车市场迎来高速发展，欧洲各国对新能源汽车加大补贴力度或减免税收，如德国将新能源汽车补贴提升50%以上、芬兰确立零排放车量可享受最低税率优惠的政策、英国同时加大对新能源汽车补贴力度和实行零排放汽车免税政策等。随着欧洲碳排放政策持续趋严以及市场需求的增长，欧洲市场高景气度有望延续。
Meta是意大利优质本土企业，在欧洲市场有着丰富的客户资源和良好的品牌美誉度，当下欧洲市场单体OBC占有率为10%~15%，得润Meta目标是拿下全球15%~20%的市场份额，我们认为随着欧洲市场电动化进程不断推进，Meta有望享受市场快速扩容与和市占率提升的双击。
国内市场方面，行业标杆项目作为背书，公司国内市场有望持续开拓。
2022年6月，公司成为国内某新势力新能源汽车供货商，未来将有多个车型搭载公司旗下OBC产品，生命周期订单规模预计金额达15亿元。同时，公司在上海组建了本土研发团队，并与一些“造车新势力”企业进行交流合作，中高端车型方面的合作也在持续扩大。
我们认为公司具备领先技术优势、量产落地能力，同时拥有丰富的客户资源和行业标杆项目的背书，在800V高压系统下加速来临的背景下，量产落地速度是主机厂核心诉求，公司则有望成为主机厂的首选供应商，未来公司车载电源国内市场将会有更多项目落地。
4.2.高压线束业务：乘电动智能化东风，线束业务大有可为
品牌优势助力持续扩大客户资源。公司消费电子级连接器业务行业领先，规模优势与经验积累助力公司在稳固已有客户的基础上实现新兴业务的布局。
目前，公司已进入众多国内外整车厂及汽车零部件厂商的供应链，已初步形成包括国际品牌客户（如大众、宝马、奔驰等）、自主品牌客户以及设备客户（即汽车零部件客户，包括Bosch、Continental等）在内的汽车电子客户平台。
汽车线束业务布局完整，已全面覆盖传统汽车和新能源汽车。
从产品系列来看，公司已逐步形成电气及连接领域（包括汽车连接器及精密线束等）、新能源领域（包括车载充电模块等）、智能硬件领域（包括安全系统传感器、汽车控制单元、车载通讯系统等）的丰富产品布局；从商业模式来看，公司也正自传统的汽车电子硬件产品销售，拓展至从智能硬件产品——数据入口资源——大数据应用与服务变现完整闭环的车联网应用平台。
价格技术优势助力市场份额提升。
相比外资线束企业，公司具有价格毛利优势。此外，公司掌握核心连接器产品的生产技术，在小批量线束生产过程中具备足够的优势。同时，在车载射频和未来无人驾驶领域，公司对用于高速传输的FAKRA连接器和线束生产已有较为成熟的技术及量产经验，公司产品符合德国FAKRA和美国USCAR汽车标准要求，具备一定的市场竞争优势。
新能源产品投入持续加大，业绩兑现有望加快。
公司正依托现有资源积极切入自主品牌线束业务供应链，加大高压线束、电池包线束等产品的技术和资源投入，延伸丰富产品线，夯实国内市场份额。在车载射频及无人驾驶领域，公司也正进一步提升FAKRA高速射频线束、高压连接器等产品的开发和供应能力。
我们认为，未来新能源市场的蓝海中，公司有望依托客户资源优势、品牌优势、价格优势等逐步拓宽中高端线束市场份额。
4.3.定增募资加码高速连接器和OBC业务
资本运作逐步完善，股东结构日渐优化。2022年1月，公司完成向包括基金公司、证券公司、QFII、其他机构投资者等30多家机构定向增发新股，募集资金总额超16亿元。此外，公司积极引入战略投资者，股东结构正逐步优化。
资本流入助力研发，推动可持续发展。
公司此次定增主要用于投资高速传输连接器项目建设、OBC研发中心项目。
1）高速连接器方面，公司是目前中国大陆唯一一家能够自主完成CPU socket连接器研发和批量性生产制造的企业，优势地位显著。公司正积极研发布局适配国内外主流芯片的CPU Socket、DDR5内存插槽连接器及从芯片端到整个系统IO的信号传输的解决方案。
2）OBC方面，公司本次募资旨在打造OBC研发中心，目前公司软件开发成本占比达40%，未来随着OBC集成功能趋多，更强的性能要求带动成本进一步上升。本次募资将有助于公司在高速连接器及OBC领域进一步技术研发实力，公司业务结构在新鲜资金的注入下将实现不断发展。
我们按照公司不同业务进行拆分，对收入的预测基于以下核心假设：
我们认为公司新能源汽车车载电源管理模块业务有望进一步放量增长，预计2022-2024年汽车电子与新能源业务营业收入分别为26.03、34.65、46.06亿元，增速分别为40.3%、33.1%、33.0%。
公司EV领域高毛利率碳化硅车载电源和高压线束业务放量在即，国内外定点项目落地速度超预期，我们认为公司基本面有望迎来反转。
新能源车充电补能效率成为用户核心诉求，800V高压架构逐渐兴起，SiC高压方案优势随之凸显，碳化硅车载电源业务欧洲市占率有望持续提升，国内定点项目有望加速落地。此外，汽车电动智能化进程持续加速，带来高压线束显著需求，公司积极布局高压线束推动产品结构升级，线束业务增长有望超预期，我们看好公司基本面有望迎来反转。
我们预计2022-2024年公司营收分别为85.4/96.5/111.5亿元，同比增加12.6%/13.0%/15.5%；净利润1.01/3.61/6.46亿元，对应EPS分别为0.17/0.60/1.07。
我们选取碳化硅车载电源公司欣锐科技与汽车线束连接器公司瑞可达、沪光股份作为可比公司，其2023E的PE估值区间在29.0-46.5之间，平均PE为38.7。
得润电子目前估值对应2023年 PE为22.0，存在一定低估。考虑公司高毛利率OBC及高压线束产品加速放量有望驱动基本面反转，我们保守给予公司2023年35倍PE，对应目标价20.89元。
原材料价格大幅上涨：公司主要原材料受芯片短缺、大宗物料价格影响和冲击较大。如果公司主要原材料价格出现持续上涨，将对公司盈利带来不利影响。
汇率大幅波动：汇率出现大幅波动时，汇兑损益将对公司经营业绩造成一定影响，为公司经营成果带来不确定性。
新客户开拓不及预期：公司正不断与新能源汽车厂商开展合作，若新客户开拓不利，将影响公司业绩增速。
测算具有一定主观性：报告中对市场规模和盈利等有较多假设，测算具有一定主观性，仅供参考。
人才流失风险：行业专家型人才、高端职业经理人以及技术人才日益短缺，争夺日趋激烈，核心人才流失将对公司业务产生不利影响。
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