获取本报告PDF版请见文末 出品方/分析师：开源证券 陈宝健 王珂 应瑛
1.1、智能切割产品完备，客户丰富且认可度高
爱科科技成立于2005年，主业是一体化智能切割设备与服务，下游客户包括广告文印、汽车内饰、家居家纺、复合材料、纺织服装、办公自动化、鞋业、箱包等多种行业，帮助客户实现自动化、智能化、工业化生产。
经过十多年的深耕与积累，公司累计服务超过一万家客户，树立了良好的行业口碑。
公司股权架构稳定，员工股权激励充分。
公司实际控制人为董事长方小卫及配偶徐帷红、儿子方云科，其中，方小卫与徐帷红通过爱科电脑间接持有公司合计37.01%的股份；方云科直接持有7.99%的股份。
瑞步投资和瑞松投资为员工持股平台，合计持有9.65%股份，股权激励较为充分，利好公司核心团队的稳定，实现员工和公司利益一致。
公司产品系列丰富，包含单层、多层智能切割设备。
公司产品主要系智能切割设备，并提供相关的行业应用软件、技术定制设备和开放服务。公司设备以单层智能切割设备为主，包括基础性智能切割设备（BK系列）、可扩展智能切割设备（TK系列）、高速大幅面智能切割设备（SC系列）、真皮裁剪流水线设备（LCP系列）和微型智能切割设备（PK系列）等；
此外还包含多层智能切割设备（GL系列），并储备了VK系列、SK系列等多个基于核心技术的新研发产品和升级产品，未来将进一步加强新产品产业化方面的投入和开发力度，持续提高产品创新能力，丰富产品系列。
公司可切割的材料种类丰富，下游应用广泛，且具备多行业解决方案。
公司设备可以实现对包括碳纤维、玻璃纤维、芳纶、无纺布、真皮、橡胶、亚力克板、PVC、ETFE、PTFE、HAPALON等多种类型材料的高效切割，覆盖面广；
此外，在行业软件适配层面，公司自研包括广告、服装、皮革等多行业的CAD/CAM软件，配套切割设备使用。
公司产品在行业内有较高知名度和认可度。
经过十多年的深耕与积累，公司累计服务超过一万家客户，积累了丰富的行业经验，树立了良好的行业口碑，客户涵盖光威复材、中材科技、双一科技、喜临门、顾家家居、北京航空航天大学、南京航空航天大学、航天材料及工艺研究所、中国航天空气动力技术研究院、西安空间无线电技术研究所等多家上市公司、大型企业、高等院校和研究机构。
1.2、营收与净利润稳健增长，新产品及海外客户放量可期
公司业绩在疫情后增速释放。2017-2020年，公司营业收入的CAGR为8.21%；净利润的CAGR为17.77%，可见公司盈利能力持续改善。
2021H1公司营业收入同比增长66.07%，至1.41亿元，公司业绩高增长主要是智能切割行业持续景气、公司产品丰富与下游应用拓展、核心技术优势明显、上市后品牌效应进一步增强等。
期间费用率波动下滑，公司盈利能力总体增强。
2017-2019年，公司毛利率从48.99%波动提升至50.73%；2020年毛利率降至48.81%，主要受人民币汇率波动影响，海外订单毛利率减少；2021H1毛利率下降至43.04%，系受原材料价格上涨影响。
销售费用率波动下降，从2017年的17.65%降至2021H1的12.35%，主要系公司招聘了较多工资相对较低的渠道人员；研发费用率逐年增长，从2017的7.7%增至2021H1的9.52%，主要系公司加大研发力度，研发人员人数及平均薪酬增加；
公司净利率总体提升，从2017年的17.24%升至2020年的21.97%，主要系期间费用率明显下降；2021H1净利率短期下探至16.51%，系原材料成本上升拖累毛利。
公司毛利率高于行业平均水平。
公司产品属于精密控制系统与设备硬件的结合，相对于纯设备的产品销售毛利率更高。公司 GL系列产品与杰克股份的裁床产品均系多层智能切割设备，但毛利率较杰克股份高，主要系杰克股份裁床销售时会配套裁床铺布机，拉低杰克股份裁床的整体毛利率；
公司毛利率变动趋势与杰克股份裁床产品变动趋势较为一致，但2019年上升弹性更大。
量价齐升驱动TK系列产品进入收入上升通道。
2017-2019年，公司TK系列产品收入从0.33亿增至0.66亿元，CAGR为46.89%。
其中，销量从141增至284套，CAGR为41.92%，销量增长主要系：
（1）复合材料及海外广告文印客户认可；
（2）公司加大境外客户拓展力度，境外销量持续增长。
单价从21.80升至23.35万元，主要系：
（1）产品定制化属性增强、智能化水平提高、产品配置日益完善，提高了产品售价；
（2）外销产品售价普遍高于内销，外销占比提升抬升综合售价。
公司境外业务收入增长迅速，有望成为新增长点。
公司境外收入从2017的0.48增至2020年的0.78亿元，CAGR为17.21%，2021H1境外收入为 0.62亿元，同比增长120.43%；境外收入占比从2017的28.35%提升至2021H1的43.78%。
我们认为公司高毛利的TK系列产品和境外业务有望持续扩张，看好公司长期成长空间。
根据表5，公司境内销售以直销为主，境内直销渠道占公司收入比重为55.92%；境外依靠经 销商拓展，境外经销渠道占公司收入比重为29.58%
2.1、下游需求景气向上，智能化升级需求蓄势待发
公司下游应用行业广泛，复合材料领域有望成为新增长点。公司在家居家纺行业具有先发优势，海外收入主要以广告文印行业为主；
受益于公司技术的突破，复合材料和办公自动化占比提升。考虑复合材料行业本身的高景气度，我们认为复合材料领域销售有望成为公司新的增长点。
广告文印行业受益行业景气和数字化升级趋势：
（1）户外广告为代表的广告文印行业整体高景气，据艾瑞咨询，国内户外广告规模2020年约624亿元，预计2021年同比增长13.93%；
（2）受到成本节约和工艺改进的推动，行业有着较强的数字化、智能化需求，有利于促进智能切割设备行业的发展；
（3）广告文印行业高端市场趋向产品定制化，公司智能切割设备有较强的定制化生产能力，有望充分受益。
汽车内饰行业：景气回暖叠加消费升级点燃智能切割设备需求。
（1）汽车行业景气略有回暖，根据中国金恒德汽车用品价格指数发布的汽车内饰用品景气指数，2019年下半年以来汽车内饰行业景气程度出现回暖。
（2）汽车内饰在汽车零部件中的地位逐渐提升，消费升级推动高端汽车内饰的需求和价格不断提升，高端汽车内饰需求提振带动汽车内饰整体价格的上涨。近年来国内汽车内饰价格指数稳步提高，2019年“国六”标准出台后有了较大规模的增长。
（3）高端汽车内饰对于切割工艺有着更高的要求，较高的价格可以带来一定的成本空间，激励汽车内饰企业购买智能切割设备。
家居家纺行业：深度受益行业复苏，智能化需求向上蓄势。
伴随中小企业逐渐出局，行业集中度进一步上升，家纺行业2017年开始逐渐回暖，进入复苏阶段。
行业层面，柯桥纺织市场景气指数进入上升通道；微观层面，公司下游上市公司客户喜临门、梦百合、顾家家居、富安娜等收入增速2020年以来明显提振。行业景气向上催生智能化升级可观需求。
复合材料行业：碳纤维需求旺盛+智能切割设备渗透率提升+国产替代机遇。
（1）复合材料性能优良，需求旺盛。
碳纤维具有优于其他材料的高比强度、高比刚度等优良特性，广泛应用于国防工业以及高性能民用领域，根据复合材料咨询机构CFC预测，2021 年碳纤维需求总量将达到18.18万吨，2025有望达到26.23万吨，CAGR达到9.95%。
（2）复合材料市场国产化率低，提升空间大。
国际碳纤维市场目前被日本、美国、欧洲的龙头企业所垄断，国产化率相对较低。据中简科技招股书，国产碳纤维目前自给率只有20%左右。
随着我国企业技术水平的进步，以及国家政策鼓励，部分企业已经逐渐具备替代进口的能力。未来随着碳纤维行业的国产化率会进一步提高，有望催生对国内智能切割设备需求。
（3）复合材料切割难度大，对设备的技术要求高，催生智能切割设备需求。
以碳纤维为例，碳纤维预浸料遇到水、激光后会变性；其高强度、高韧性、复合结构的特点可能导致切割过程中存在切口损伤、层间分层等问题；碳纤维在切割过程中产生的飞屑容易引起设备短路，降低生产效率。
因此，碳纤维对加工设备有着较高的技术要求。目前我国一般采取手工或电动剪刀的方式进行加工，严重制约碳纤维行业的发展。
随着智能切割设备技术的突破，复合材料市场纵深发展，智能化设备有望进一步普及。
纺织服装行业：纺织消费量稳定增长+个性化、特种服装催生先进切割设备需求。
（1）纺织品消费稳中有进，行业景气复苏：
2020年疫情形势下纺织服装类限额以上零售额仍实现1526.6亿元，同比增长2.42%。
（2）下游个性化需求催生“小批量，多批次”的生产模式，有利智能切割设备的进一步应用。
下游的个性化需求，驱动纺织服装行业的生产模式向“小批量，多批次”转型，以冲床加工为主的传统纺织服装制造工艺适合于大批量生产，因该模式柔性程度较低不适合“小批量，多批次”的生产需求，智能切割工艺受到青睐。
（3）特种服装行业未来有着一定的市场空间，为智能切割设备的发展提供增量市场。
随着我国制造业和公共服务业的发展，防火服等特种服装存在着较大的市场空间。特种服装行业在材质、工艺、使用周期方面均具有一定的特殊性，与智能切割设备适合多种材料、多种工艺相契合，特种服装发展将为行业带来良好契机。
2.2、技术优势塑造高性价比产品，下游布局广泛放量可期
行业集中度较低，公司未来市占率有望进一步提升。行业企业数量较多，各企业在不同应用领域、不同区域市场形成一定的比较优势，单个企业市场占有率不高。
而公司作为行业内为数不多能够布局多个下游领域并建立品牌优势的企业，产品销售至多个海外国家和地区，产品竞争力较强。
未来，随着公司新建产能释放、对下游行业的深耕、新产品研制及应用范围拓展，公司市场占有率有望进一步提高。
公司掌握切割前、切割、前沿发展等智能切割全流程的核心技术。
经过多年的技术积累，公司在精密运动控制、CAD/CAM、切割制造、机器视觉、云服务和总线开发等全栈技术领域均具有深厚积累，其中大部分专项技术为公司自主研发的独有技术，云服务技术和总线开发技术属于独有技术。
技术实力塑造高性价比产品。除最大切割速度外，BK系列、TK系列等公司拳头产品性能指标已比肩国际先进产品，公司产品优异的性能表现为快速扩张尤其是出海步伐加快奠定坚实基础。
公司产品价格与国外知名企业相比较低，主要是核心零部件自研降低成本、国内供应链成本优势、国外品牌溢价等。
（1）掌握关键技术、核心零部件自主研发，成本可控。
运动控制系统属于核心部件，一般毛利率较高，如专业从事运动控制系统的上市公司柏楚电子毛利率在80%以上。
行业内多数企业主要外采或定制通用型的运动控制系统，公司自主研发生产精密运动控制系统等核心环节，节省了较大成本，较竞对有更大的定价空间。
（2）国内配套供应链成本相对优势明显。
国外知名企业的主要生产基地均在欧美地区，杰克股份旗下专业从事智能切割设备的德国子公司德国奔马生产基地设立在德国，欧美地区人力成本高，部分原材料依赖进口，较高成本抬升产品售价。
中国拥有全世界最全面的供应链体系，公司地处制造业发达的长三角地区，在原材料成本、人力成本等方面均有较强的优势，因而较竞对具有较大的定价空间。
（3）国际知名外企历史悠久，有一定品牌溢价。
国外知名企业进入智能切割设备行业的时间较早，如美国格柏成立于1968年，是第一台智能切割设备的发明者；法国力克成立于1973年；凭借自身在行业内多年积累的品牌效应，定价高于公司。
3.1、亮点一：募投项目用于扩建产能，业绩释放未来可期
下游需求高景气导致智能切割产品供不应求，公司各系列产品的产销率均维持在较高水平。公司合计产销率2018年高居104.38%，2019年公司预计PK系列未来市场广阔进行一定备货，产销率略有下降但也在94.42%高位，2020年回升至98.31%，较高产销率彰显公司产品旺盛需求。
公司拟投资2亿元新建智能切割设备生产线。
据公司招股书，公司募集资金将主要用于扩建产能、研发中心建设和营销网络升级。其中，智能切割设备生产线项目总投资2亿元，拟募集1亿元，主要建设内容为建设生产基地、购置先进生产设备以及招聘技术人员及生产工人，以满足公司提升产能的需求。
项目完全达产后，公司预计年产4000台智能切割设备。据公司招股书预测，募投项目达产后预计年均新增2.49亿元营业收入，0.39亿元净利润。
3.2、亮点二：品类扩张+下游应用拓展+高端产品销售提速，打开公司成长曲线
公司研发力度不断加大，产品线持续丰富。2017-2021H1，公司研发投入占比持续提升；研发人员从2018年的82人增至2021H1年的113人。
公司在工艺、定制化设计、软件算法、机械电气等领域全面布局，为新品研发和竞争力提升奠定基础。
公司多层智能切割设备GL系列放量可期，在研产品储备丰富。
GL系列在家居家纺、纺织服装、汽车内饰等行业具有广泛应用，伴随产能扩张和下游景气复苏，有望较快放量，成为公司下一个主力产品；
公司深耕行业多年，对市场需求理解充分，VK系列、SK系列等多个储备产品有望成为公司新增长点，不断打开成长曲线。
公司智能切割设备具有较强的行业延展性。
公司可以结合下游客户的行业特性，针对性地为其提供行业定制化优化方案，在不同行业均有较强的竞争力。
我们认为，公司过去收入结构以广告文印、汽车内饰、家居家纺为主，未来一方面通过深耕行业推动复合材料等其他已布局行业加速放量；另一方面公司产品延展性强叠加研发团队定制化设计能力突出，有望通过横向扩张打开成长空间。
3.3、亮点三：产品性能比肩海外，高性价推进出海扩张步伐加快
正如前文所述，公司在价格上具备优势，技术性能和海外产品基本持平，是国内少数打入国际市场的智能切割龙头企业。
未来伴随公司产品线完善、下游应用扩张、品牌客户广度和深度的拓展，海外业务长期增长空间可期。
4.1、核心假设
核心假设 1：
伴随下游高景气和智能化升级需求释放，我们认为公司智能切割设备收入在2021-2023年有望分别实现约55%、50%、45%的增长。
核心假设 2：
2021年受原材料涨价影响，毛利率略有下滑；2022年后，伴随公司产能持续释放，我们预计公司销量有望超预期，抵消小幅降价影响，带动公司综合毛利率提升。
核心假设 3：
伴随业绩快速放量，销售费率、管理费率有望逐年下降；公司2017年以来研发费率逐年增长，我们预计研发投入将持续增加，为产品性能改善和业绩释放夯实基础。
4.2、盈利预测
公司作为国内领先的智能切割行业龙头，受益于下游景气复苏、产能加速释放和国产替代机遇，公司业绩有望快速提升，我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为0.7、1.1、1.6亿元，当前股价对应的PE分别为32.8、21.0、14.3倍，较行业内其他公司估值均值低。
（1）技术研发不及预期的风险。
公司以技术为导向打造自身价值护城河，如果公司研发进程缓慢，可能会影响公司产品性能变现和新品发布进度。
（2）国产替代进程较慢的风险。
国外厂商在市场份额占比和技术研发方面都占据绝对优势地位，国产替代较慢，可能会带来公司产品销售不及预期的风险。
（3）海外疫情风险。
境外疫情具有较大不确定性，影响公司境外渠道布局和业绩释放。
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报告原名：《智能切割行业领军企业，业绩放量拐点即将来临》
出品方/分析师：开源证券 陈宝健 王珂 应瑛
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