（报告出品方/作者：申万宏源，刘洋）
中软国际是国内领先的综合性软件与信息技术服务提供商，旨在赋能千行百业的数字化转 型，在国家大力推动数字“新基建”的浪潮下有望迎来新一轮快速发展。
1.1 发展“云智能”：解放号
公司的“云智能”业务始于 2012 年。彼时，中软国际与阿里云签署了战略合作协议，共 同开发基于阿里云系统的 PaaS 平台，标志着公司开启了在“云智能”业务上的布局。
此后，公司开始大力发展“云智能”业务。复盘公司发展“云智能”业务的初心，归纳以 下 4 点原因：
第一，IT 服务的业务模式正在发生着巨变。一方面，云计算技术使得软件服务能够通过互 联网 SaaS 模式进行提供，大大降低了软件的开发成本， 这对公司传统的软件开发及咨询模式 构成了极大的威胁。另一方面，随着移动端和社交 APP 的出现，再加上云计算的使用，人们对 能够管理海量数据并利用大数据进行分析的软件需求变得非常迫切。
第二，IT 行业中存在着一些亟待解决的问题。1）人力成本不断上升。2010 年 – 2012 年， IT 行业的人力增速分别为 17%/34%/24%, 薪酬增速（考虑资本化）分别为 33%/42%/31%； 2）收入和利润增速下降。2010 年 – 2012 年，IT 行业的收入增速分别为 24%/29%/18%。净 利润增速分别为 31%/25%/13%；3）IT 从业人员为了寻求自身更高的收入频繁地更换工作， 人才流失严重；4）客户期望在成本降低或不变的情况下能够获取更高质量的服务。
第三，公司自身迫切寻求新的业务增长点。在传统的 IT 服务外包模式下，公司的人均收入 和人均毛利逐年下滑。人均收入从 2008 年的 21 万下降至 2013 年的 14 万，人均毛利从 2008 年的 6 万下降至 2013 年的 4 万。 2013 年，公司意识到想要实现百亿营收和大幅度提高利润 的经营目标就需要改变发展方式，用搭建平台的方式实现公司的第二增长曲线。因此，当公司 开始大力发展云智能业务并且其在公司收入中的占比不断提升之后，可以看到，2014 年 - 2020 年，公司的人均收入和人均毛利均呈现出上升的趋势。
第四，公司掌舵人高瞻远瞩。根据 2013 的公司年报，公司的董事局主席陈宇红先生认为： “未来 IT 服务业将不会有大公司，而只会有大平台，以及大平台上数以万计的中小企业、团队， 甚至是创业者个人。”陈宇红先生志存高远，本着实现“解放 IT 服务生产力”和“每位 IT 工 程师都是专家，每位客户都是 VIP”的理想，决心发展云智能业务。
于是，在社会经济变革、行业痛点突出、公司经营目标、管理层理想这 4 个因素的共同推 动下，2014 年，公司研发的互联网云众包平台产品“解放号”应运而生，标志着公司开始向 着“云智能业务”的纵深发展。
1.2 两大业务：“基石”+“云智能”
公司的业务分为两大板块：“基石”业务板块和“云智能”业务板块。
“基石”是公司的传统业务板块，向客户提供解决方案和 IT 服务外包，即客户把信息化建 设的工作交给中软国际这样专业化的 IT 服务公司来完成。公司在这个业务板块的收入主要来自 于与华为、汇丰、微软、平安、BAT、中国移动等大客户的合作。
“云智能”是公司的新业务板块，根据商业模式分为 3 类：1）平台类；2）产品类；3） 服务类。
1） 平台类
平台类业务是指面向定制软件领域打造的软件产业互联网平台“解放号”，寓意“解放 IT 生产力”。平台作为中间的第三方，连接买方和卖方，为政企客户提供采购寻源、服务集成、 交付管理、全过程咨询等数字化全链路服务，助力政企数字化项目实现从采购交易到交付使用 的全生命周期管理。
“解放号”构建了中国最大的软件 B2B 供需知识图谱。“解放号”提供以数智平台为载体 的数字化软件供应链管理服务，通过标准化、菜单化的“定制软件产品 + 数据服务”，有效 解决了软件治理、数据治理及供应商管理等关键问题，推动了政企定制软件开发行业的数字化升级。目前，平台上已经入驻了超过 45 万位开发工程师、6 万个发包方，2.7 万个接包方，实 现了 3.2 万个企业的精准画像，累计发包金额达到 64 亿元。
“解放号”面向定制软件供需两侧的垂直场景，打造出了多个触点产品。面向政府数字化 转型场景的“云集专区 – 码智护航”；面向企业数字化转型场景的“数智转型”；面向软件园 区场景的“云上软件园”，以及给政企数字化转型提供人才保障的“人力外包专区 – Z 计划”。
“云集专区 – 码智护航”为政府信息化项目进行全生命周期管理。“码智护航”又细分为 3 个子模块：“码智采”、“码智管”、“码智监”，为政府的 IT 项目提供从招投标、项目交 付到线上数字资产管理的全周期、全流程服务，实现了政府在最短的时间内找到最合适供应商 的目标。目前，“码智护航”系列的服务已经覆盖了全国 70 个主要城市，一线城市的覆盖率 高达 89%，与 23 个城市的政府签署了战略合作协议，服务了 700 家政府客户，累计交付实施 的项目达 2,800 个。
“数智转型”助力企业在业务规划和发展战略等方面的数字化转型。企业只要将所需软件 的信息放在“解放号”平台上就可以轻松实现需求的高效匹配与快速供给。
“云上软件园”致力于构建“独立软件开发商”（ISV）的汇聚生态和崭新的服务模式。公 司运用大数据和知识图谱技术，对全国优质的 ISV 进行精准刻画与能力沉淀，输出项目交付和 软件工程能力，形成生态运营服务体系及软件产业资源能力的供给平台。
“人力资源专区 – Z 计划”面向中长尾客户提供人力资源外包服务。“Z 计划”将公司在 传统模式的外包行业中积累的招聘全流程管理、人力资源交付质量管理等经验沉淀成 SaaS 服 务，实现对“解放号”上供货商的赋能，既解决了供货商灵活用工和闲置资源盘活的问题，也 满足了中长尾客户的服务需求。具体来说，中长尾客户在公司运营的过程中经常会遇到一些用 工问题，例如 1 年以下的工程师驻场需求或者两周之内的紧急用工需求，“Z 计划”协助第三 方供货商提交人力资源对接中长尾客户短平快的人力驻场需求，在过程中提供工程师简历解析、 在线考试、面试、电子合同签约、社保工资代缴、在线考勤、工时结算等服务，从而实现区域 IT 人才的弹性供给。
2） 产品类
产品类业务主要是 SaaS 层应用开发的产品，根据场景可以分成 3 个子品类：CloudEasy 云管理平台，智慧园区“7+1”平台，以及数字化办公产品。
CloudEasy 云管理平台支持异构多云环境下的云管理、云运营、云运维、云监控、云安全、 企业管理、用户管理等功能，一键纳管华为云、阿里云等云环境，客户可以用最小的成本获得 最大化的云上服务管理能力。CloudEasy 云管理平台主要有 4 点优势：支持业务系统的高速迁 移和复制；同时获得公有云的灵活快捷和私有云的安全稳定；从容应对业务浪涌及数据安全； 根据业务负载弹性规划云资源。
智慧园区“7+1”平台的“7”是指综合安防、便捷通行、资产管理、设施管理、能效管理、 环境空间、智慧会议；“1”是指 智能运营中心。平台联合了停车管理、餐饮、门禁、机器人 等方向的 80 余家生态伙伴进行解决方案的开发，助力企业空间运营的数字化转型。
数字化办公产品支持多人协作编辑文档、按照部门分享附件、多终端文件实时同步、移动 办公等功能。
3） 服务类
服务类业务分成 2 个子模块：DaaS 层数据中台项目、云管理及专业服务。
DaaS 层数据中台项目为国内外的大中型企业和政府机构提供数据资产管理、 数据应用、 数据治理等服务。
云管理及专业服务业务（简称“云管”业务）帮助客户进行云咨询规划（i.e., 评估/方案 设计）、云专业实施（i.e., 迁移/实施/改造）、云运维管理（i.e., 管理/维保/技术支持/优化/ 安全）以及云原生开发（i.e., API 定制开发/AI/DevOps）。
1.3“云智能”业务增速高于“基石”业务
从“云智能”业务和“基石”业务的财务数据对比来看，公司“云智能”业务的收入增速 显著快于“基石”业务。公司“云智能”业务的收入从 2017 年的 6 亿元增加到 2020 年的 33 亿元，CAGR 76%；“基石”业务的收入从 2017 年的 86 亿元增加到 2020 年的 108 亿元， CAGR 8%。“云智能”业务在公司整体收入中的占比持续提升，从 2017 年的 6%提升至 2020 年的 23%。
2020 年，公司荣膺了 5 项重量级行业大奖，充分体现出公司拥有领先的行业地位。
2.1 具备丰富的项目经验和行业 Know-how
公司自 2000 年成立以来，已经在行业里辛勤耕耘了 21 年，累计服务客户量达 2013 个， 拥有软件著作权及专利 1000 余件。公司在服务行业客户的过程中不断了解客户的需求，在金 融、公共服务、电信等 17 个行业里积累了丰富的行业解决方案项目经验。
如果说用时间积累的经验只是一种“天然”的先发优势，那么懂得总结经验则是公司真正 “特质”能力的体现，“软件工厂“即为一项证明。目前，公司正在全力推进“软件工厂”的 建设，将过去 21 年里积累的 2013 个项目经验沉淀成一种标准化的产品和流程，让时间沉淀下 来的经验的价值成倍放大。具体来说：
1）“软件工厂”的底层有一些可以被复用的工具。这些工具包括研发、项目管理、运维、 测试、风险管控工具等，工程师在开发的过程中不必重复编写代码，而是可以直接调用这些工 具，使其可以被复用；
2）“软件工厂”拥有咨询的功能。例如，可以为客户解答“什么样的工作适合外包？”、 “怎样外包？”以及“如何配合才能达到更好的合作效果？”等问题；
3）在打造“软件工厂”的过程中，公司引入了 IPD 的研发流程来规范工程师的每一个开 发步骤，使得开发的质量有所保障。因此，通过打造集咨询诊断、流程管理、IT 工具和交付服 务为一体的“软件工厂”，使得外包业务实现了“5 个标准化”：“过程规范化”、“作业链 云化”、“交付可信化”、“服务产品化”、“人才专业化”。
在 4 家行业可比公司：软通动力、汉得信息、中科创达、赛意信息中，中软国际是入行时 间最长、覆盖行业最广、软件著作权及专利最多的公司。在累积的服务客户数量方面，中软国 际仅次于汉得信息。综合来看，中软国际是行业可比公司中 Know-how 积累最丰富的公司之 一。
由于中软国际在行业 Know-how 方面有着深厚的沉淀，并且深谙各行业公司业务中的痛 点和需求，因此公司即使在面对大型甲方客户的时候，仍然可以拥有很强的议价能力。
首先，中软国际的应收账款周转率为 3.87，应收账款周转天数为 92.92 天，优于行业平均 值，表明公司的信用政策比较紧，坏账损失较少。根据公司年报披露的收入拆分，公司的收入 依据客户类型的不同分为两块：1）来自技术专业服务集团的收入；2）来自互联网信息科技服 务集团的收入。技术专业服务集团的客户为银行及其他金融机构、电信运营商及其他大型跨国 公司。互联网信息科技服务集团的客户为政府、烟草行业及其他小型公司。2020 年互联网信息 科技服务集团收入 17.05 亿元，在收入中的占比仅为 12%。因此，政府客户在公司收入中的占 比小于 12%，推测约为 5%。
与石油石化、电力设备、通信等具体行业公司拥有的繁复庞杂的 业务线不同，政府客户的业务结构和流程相对单一，不具备深厚行业 Know-how 的公司只能通 过承接更多的政府项目来增加收入。但是，政府客户应收账款的回款会比较慢，从而降低应收 账款周转率。因此，中软国际靠着具备深厚行业 Know-how 和不依赖政府客户的发展模式反映 出公司高于行业均值的应收账款周转率是可持续的。
此外，公司的人均销售费用为 0.96 万，人均营业成本为 13.14 万，均优于行业平均值， 表明公司能够以较低的成本拿到客户项目。结合来看，公司在比较紧的信用政策状态下，还能以比较低的成本拿到客户项目，这进一步表明中软国际丰富的项目经验和行业 Know-how 使 其拥有了极强的行业竞争力。
2.2 华为导流的锦上添花
公司和华为的合作渊源深厚。早在 2009 年，华为就成为了中软国际 IT 服务外包业务的客 户。2012 年，公司和华为成立了合资公司“中软国际科技服务有限公司”，共同发展软件外包 业务，标志着公司与华为的合作进入了快车道。
华为是公司的第一大客户，在公司收入中的占比超过 50%。2015 年 – 2020 年，华为贡 献的收入占公司收入的比重分别为 38%、53%、52%、53%、54%、56%，收入占比已经连续 5 年超过 50%
中软国际收入的增速和华为的收入增速呈现出高度的相关性。下图展示了华为和中软国际 从 2009 年 – 2020 年以来历年的收入增速。可以把折现图分成两个时间段来看，在 2014 年之 前，华为和中软国际的收入增速呈现出了几乎完全相同的形状，华为收入增速变快的年份也是 中软国际收入增速变快的年份，华为收入增速变慢的年份也是中软国际收入增速变慢的年份。 2016 年，华为和中软国际的收入增速相交于 32%，此后两者均呈现出下降趋势。
华为巨大的业务体量支撑了中软国际收入的持续快速增长。2009 年 – 2020 年，华为的收 入从 1466 亿增长到 8914 亿，CAGR 达到 18%，成为了全球通信行业里收入排名第一的公司。 2009 年 – 2020 年，中软国际的收入从 11 亿元增长到 144 亿元，CAGR 达到 26%，成为了 中国 IT 软件外包行业里收入排名第一的公司。如果把华为比喻成“伯乐”，那么中软国际就是 那匹“千里马”，中软国际站在华为这个巨人的肩膀上发展了起来。
中软国际和华为合作的广度和深度逐年提升。2017 年，公司成为华为首个“同舟共济的战 略合作伙伴”；2018 年，公司进入华为的“供货商发展计划”；2020 年，公司获得华为“全 球合作伙伴（GP）”身份。目前，公司正向着成为华为“战略供货商”的目标不断迈进。
公司与华为的深度合作不仅使公司迅速做大了收入规模，也同时通过树立标杆客户间接提 升了自身在行业的影响力，夯实了优秀的口碑。华为是世界顶级的科技巨头，在海外拥有极高 的知名度，中软国际在拓展海外业务，向客户推介项目经验时可以将其与华为的合作奉为典型 案例进行宣传。其次，华为作为民族品牌的骄傲，在国人心目中拥有崇高的地位。能够被华为 相中成为其“同舟共济的战略合作伙伴”无形中提升了公司的品牌影响力。这些因为和华为合 作而带给公司的“软实力”就像是一只“看不见的手”推动着中软国际在 IT 服务外包的赛道上 大步向前。
3.1 新增腰部客户
公司一直奉行服务“大行业，大客户”的市场拓展战略。为此，公司制定了 FFW(For KA、 From KA、 With KA)的关键大客户（KA）发展策略，即为客户提供专业的技术服务(For KA)、 从服务客户的过程中沉淀技术能力 (From KA)、成为客户的战略级合作伙伴(With KA)。在 FFW 发展策略的指引下，公司前 5 大客户的集中度从 2014 年的 46%提升到了 2020 年的 74%； 前 10 大客户的集中度从 2014 年的 52%提升到了 2020 年的 79%。
截止 2020 年，公司已经拥有了 2 个每年给公司贡献超过 1 亿美金收入的大客户：华为和 汇丰。2021 年，预计会新出现 3 个 1 亿美金收入的大客户：腾讯、阿里和平安。此外，还有 一些成长速度很快，未来具有贡献 1 亿美金收入潜力的大客户：字节跳动、中国移动、微软、 中国电信、百度、小米、科大讯飞等。
中软国际发展大客户的核心理念是不仅要让华为、汇丰等关键大客户成为公司的甲方，公 司也要成为这些关键大客户的甲方，从而在业务上形成“相互依赖”的紧密合作关系。正是基 于这样的市场拓展理念，公司积累了大批长期合作并且非常稳定的大客户，例如华为、平安、 BAT、中国移动、汇丰、微软等。在未来，这些大客户仍将与中软国际共同成长，成为公司业 绩增长的助推器。
3.2 新增产品模式：鸿蒙生态
2020 年底，鸿蒙 OS 发布了 2.0 版本，适配万物互联。鸿蒙 OS 2.0 版本可以针对不同设 备进行弹性部署，如屏幕、穿戴设备、车机、音箱、手机、各类家电等，极大地扩充了智能硬 件的连接范围。
2021 年 8 月，中软国际与华为签署了鸿蒙生态合作协议。双方将以原子化服务为契机， 探索鸿蒙应用与服务联合运营的新商业模式，并持续拓展更多硬件终端产品加入鸿蒙生态，推 动鸿蒙生态的发展。中软国际董事局主席、CEO 陈宇红表示：“基于华为鸿蒙和 AI 原子化的 技术底座，中软国际将结合自身的研发能力、服务能力和业务基础，与华为在 AI 能力构建、原 子化服务构建、推广运营等方面进行合作，共同推动鸿蒙生态发展。”
公司在鸿蒙上的业务布局根据商业模式分成 4 种类型：外包、IoT 模组、中间件开发、智 能家居联合创新。而 IOT 模组、中间件开发都是产业模式，效率高于原来的服务模式。具体来 看：
1）外包：鸿蒙系统需要开发功能组件，其中一部分会由华为自己研发，另外一部分会分给 第三方合作伙伴开发。如果鸿蒙在未来 5 年内开发 10,000 个功能组件，中软承接的组件达到 2,000 个，每开发一个功能组件 50 万，公司就可以新增 10 亿元的收入。此外，伴随着鸿蒙生 态的逐渐繁荣，APP 的审核也会给公司带来大量的外包业务。
2）IoT 模组：鸿蒙生态中会接入各种各样的智能设备，需要厂商为其提供软硬模组。根据 华为 2020 年报，华为在全球的终端连接数已超 10 亿，其中 90%的华为终端可以升级鸿蒙系统。IoT 模组是按量收费的产品销售模式，如果中软国际的 IoT 模组售价可以像小米那样每个 售价 9.99 元，那么仅根据华为终端存量测算出来的 IoT 模组的市场空间将接近 90 亿元。如果 公司可以占到 20%的市场份额，就可以形成将近 18 亿元的收入。
3）中间件开发：公司会独立开发中间件，并且以订阅的模式收费。
4）智能家居联合创新：与智能家居厂商做联合创新，即基于鸿蒙的智能家居产品的联合研 发。在这个合作模式中，家居厂商承担智能空气净化机、智能小型机器人等智能家居产品硬件 部分的制造，中软国际则承担智能化应用的开发。
未来五年，其他 IoT 设备是终端侧最大的增量市场。根据 IoT Analytics 的统计数据，全 球 IoT 设备的人均数量已经从 2015 年的 2.09 部/人上升至 2020 年的 6.57 部/人，预计 2025 年将上升至 9.27 部/人。其中，手机、Pad、PC 终端的人均数量趋稳，但是其他 IoT 设备数预 计高增。因此，即便华为的手机业务下滑，鸿蒙 OS 在其他 IoT 设备上的部署不会受到影响。
在生态合作伙伴的支持下，鸿蒙生态有望迅速扩大。目前华为已获得影视、娱乐、购物、 金融、出行、社交等全场景生态伙伴的支持，在生态伙伴的大力支持下，鸿蒙生态有望迅速扩 大。截止 8 月 6 日，华为鸿蒙 OS 2.0 系统的用户数量已突破 5000 万，预计年底搭载鸿蒙操 作系统的设备数量将达到 4 亿台。
3.3 新增业务线：智能网联汽车
2021 年，公司开始布局智能汽车业务。公司与中国一汽签署了战略合作协议，双方将在 数字化转型咨询、数字化业务场景创新、政企市场产品推广合作、软件工程化管理体系赋能、 人才资源服务保障、培养智能网联汽车领域的创新复合型人才等六大方面开展战略合作。
公司在汽车方面的发展规划分为两部分，四个模块：
1）与车载硬件相关的产品。这部分又分为两个模块：自动驾驶模块；智能座舱模块。
2）与汽车制造公司数字化建设相关的产品。这部分又分为两个模块：车企在研发、生产和 制造过程中涉及到的软件系统；车企的营销管理系统。
根据 2020 年世界智能网联汽车大会发布的《智能网联汽车技术路线图 2.0》，到 2025 年， PA(对应 L2，部分自动驾驶)、CA(对应 L3，有条件自动驾驶)级智能网联汽车渗透率超过 50%， HA（对应 L4，高度自动驾驶）级智能网联汽车实现限定区域和特定场景商业化应用；到 2030 年，PA、CA 级智能网联汽车市场份额超过 70%，HA 级智能网联汽车市场份额达到 20%。
到 2025 年，预计智能座舱市场规模为 955 亿。
3.4 新增海外拓展
中软国际的海外拓展战略主要有 2 个渠道：1）跟随国内的大型跨国公司做海外业务。华 为、中国移动、中国电信、中国铁建等国内的大型跨国公司在“一带一路”沿线国家承接了很 多基建项目，公司就给这些项目做信息化的配套，比如助力建设智慧港口或者对 5G 基站进行 运维等。2）在维持现有国际客户的基础上，拓展其它的国际客户。目前，公司拥有汇丰、渣打、 GE、微软等国际客户，已经为全球 32 个国家的客户提供信息技术服务，积累了大量为国际客 户服务的经验，公司会以和这些客户的合作为标杆，横向拓展其它国际客户。目前，公司在海 外的主要销售市场有美国、日本、马来西亚、印度。
中软国际的海外收入占比仅约为 4.42%，对标全球领先的 IT 外包巨头，公司海外拓展的 潜力很大。印度 IT 外包公司来自印度本土的收入仅占其收入的 3% - 9%，来自海外的收入占比 达到 90%以上；欧美 IT 外包公司 Luxsoft 和埃森哲的海外收入占比也均超过 40%。
根据 IDC 的统计数据，2020 年，全球 IT 外包业务的收入达 959 亿美元，约合 6,200 亿元 人民币。根据商务部的数据，2020 年，我国信息技术外包（ITO）的离岸执行额为 3,204.1 亿 元。根据工信部的数据，2020 年，我国软件行业整体收入规模为 81,616 亿元，其中的 20%为 软件外包。因此可以测算出离岸软件外包规模占到我国软件外包市场规模的 20%。如果中软国 际的海外收入占比可以达到行业整体 20%的水平，那么公司的海外收入还有 450%的上涨空间。
2020 年，中软国际在亚洲的收入占比为 97%。根据 IDC 的统计数据，2020 年，亚太地 区的 IT 外包市场仅占全球市场的 25%左右，亚太以外的全球市场还有至少 4600 亿的空间。中 软国际的海外市场拓展空间巨大。
盈利预测：预计 2021-2023 年利润 CAGR 54%
公司的年报根据客户的类别将收入进行了拆分：分为来自技术专业服务集团的收入和来自 互联网信息科技服务集团的收入。技术专业服务集团：为银行及其他金融机构、电信运营商及 其他大型跨国公司开发及提供解决方案、新兴服务及信息科技外包服务，包括销售产品。互联网信息科技服务集团：为政府、烟草行业及其他小型公司开发及培训业务及提供解决方案及信 息科技外包服务，包括销售产品。
预计技术专业服务集团 2021E/2022E/2023E 的收入增速分别为 31.30%/28.69%/28.70%； 互联网信息科技服务集团 2021E/2022E/2023E 的收入增速分别 15.00%/13.00%/13.00%； 2021E/2022E/2023E 的营业收入增速分别 29.33%/27.01%/27.20%。
中软国际的主要成本包括销售费用、行政费用、研发费用、财务费用、商誉减值和其他费 用，占收入比重较高的是行政费用和研发费用。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】「链接」。
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