（报告出品方/作者：国联证券，张旭）
1.1公司从电子电器检测逐步拓展到汽车研发检测
公司成立于 2000 年，是国内最早从事检测服务的第三方检测机构之一，2021 年在创业板上市。公司前身为信测电磁，专门从事产品电磁兼容和安全的检测及认证 服务。公司成立后陆续设立了 8 个 CNAS 认可的实验室关键场所，获得了 32 项认可 和授权资质。目前公司拥有 284 项专利技术和软件著作权，业务范围覆盖可靠性检 测、理化检测、电磁兼容检测和产品安全检测等检测服务，是第三方检测行业中的高 新技术企业。 2015 年以前，公司聚焦于电磁兼容检测和产品安全检测业务，15 年后收购武汉 信测逐步切入到汽车领域。
2015 年以前，公司重点发展电磁兼容检测和产品安全检 测业务，陆续获得了德国（TUV）莱茵认可、美国 UL 认可、美国联邦通讯委员会（FCC） 认可、美国消费品委员会（CPSC）和美国 TSCP 认可等权威认可，并建成了理化、电 池、环境可靠性、光生物安全、太阳能光伏等实验室，形成了较强的核心技术优势。 2015 年以后，公司进一步拓宽检测业务领域，通过收购的方式开拓了汽车可靠性检 测市场。同时，公司还拓宽了工业品领域客户中的光伏电站、光伏逆变器等新能源类 检测业务，并布局了食品、农产品检测和环境检测业务，成功扩展了业务边界。
公司的实际控制人是公司的创始人吕杰中、吕保忠和高磊。截至 2022 年 3 月 31 日，吕杰中、吕保忠和高磊分别持有公司股份 1180.69 万股、941.04 万股和 828.29 万股，占股本总额的 44.20%。吕杰中、吕保忠和高磊通过签署《共同控制暨一致行 动协议》，成为了公司的实际控制人。吕杰中和吕保忠系兄弟关系，分别担任公司董 事长、副董事长职位，高磊系吕杰中和吕保忠长兄之妻。（报告来源：未来智库）
公司高管由核心技术人员担任。2021 年公司创始人吕杰中先生卸任总经理的职 务，专任公司董事长，更聚焦于公司战略规划、组织建设、人才发展及核心业务变革等领域。核心技术人员王建军先生担任公司总经理，李生平任公司副总经理。这两位 高管从事第三方检测行业十余年，具备丰富的检测技术研发、经营管理经验，有利于 规范公司治理结构。
1.2从下游行业视角：公司聚焦于电子电器与汽车DV/PV认证业务
按照下游行业划分视角，公司是以电子电器和汽车 DV/PV 认证为主的专业检测 服务企业，2019 年汽车营收占比 48.43%，考虑到下游景气程度，预计汽车领域检 测收入占比有望持续上升。公司主要客户来自汽车、电子电器、日用消费品三大领域。 2019 年公司汽车领域检测收入 1.46 亿元，占公司营业收入的比例为 48.43%。2020 年到 2021 年公司未披露相关数据，考虑到近期下游需求的景气程度，预计汽车领域 检测收入占比有望持续上升。
公司在电子电器产品和汽车 DV/PV 认证业务领域积累了一批有代表性的客户群 体，客户包括华为、比亚迪、李尔、东风、广汽、上汽、佛吉亚、延锋和彼欧等。 电子电器产品领域中，公司检测业务主要涵盖产品的电磁兼容、产品安全、理化检测， 客户包括联想、华为、飞利浦、同方、创维、立讯精密和小米等；汽车 DV/PV 认证 业务主要覆盖可靠性检测、理化检测和电磁兼容检测，客户包括李尔、东风、广汽、 上汽、佛吉亚、延锋和彼欧等。
汽车零部件检测分为 DV 试验和 PV 试验。DV（Design Verification）是指设计 验证，在 TG1 数据冻结后对前期手工件或者模具件设计的材料、功能、结构、性能 等进行综合评估并暴露问题，再整改以支持 TG2 数据的制作及后期模具件的开发。 PV（Process Verification）是指过程验证，在 TG2 数据冻结后对正式的模具件的振 动、“三高”的耐久、可靠性及稳定性等进行验证。零件的量产供货资格需要在 PV 试验后再通过 PPAP 审核才能获得。
1.3从技术服务视角：以可靠性、理化和电磁兼容为主
从技术服务角度，公司业务覆盖了可靠性检测、理化检测、电磁兼容检测、产 品安全检测和健康与环保检测 5 大领域。2021 年以前，公司业务从技术角度划分， 可分为可靠性检测、理化检测以及电磁兼容性检测和产品安全检测。2021 年后，公 司在传统的优势项目检测认证外，新增了健康与环保检测项目。2017-2021 年，公司 主营业务收入从 2.15 亿元增长至 3.95 亿元，2021 年同比增长 37.56%。（报告来源：未来智库）
公司可靠性检测业务表现突出，2021 年占公司营业收入比重为 36.98%。公司 在全国建有多个可靠性试验实验室，聚焦于汽车零部件功能可靠性试验等专业领域。2021 年公司可靠性检测营业收入为 1.46 亿元，占公司营业收入比重为 36.98%，同 比增长 45.59%，主要是因为苏州信测、广州信测投资项目新增产能产生收益，新老 客户的业务拓展以及“新冠”疫情影响下客户检测需求延后。公司理化检测业务、电 磁兼容检测业务和产品安全检测业务的营业收入分别为 0.92 亿元、0.63 亿元和 0.55 亿元，占公司营业收入比重为 23.27%、15.89%和 13.96%。
2.1新能源汽车渗透率提升驱动汽车电子市场规模增长
我国新能源汽车销售量持续提升，2021 年销售 352.1 万辆。据中国汽车工业协 会，2014-2021 年我国新能源车销量由 7.5 万辆增长至 352.1 万辆，且总体保持了增 长的趋势。其中 2016、2017 年受补贴倒退的影响，新能源汽车销量增速有所下降。 为缓解疫情对新能源汽车行业的影响，我国推迟补贴政策至 2021 年，2021 年较去 年新能源汽车销量同比增长 157.57%。 随着汽车“四化”趋势不断发展，汽车电子市场规模已逐年扩大至千亿级。近 年来，汽车电子广泛应用于汽车各个领域，涵盖了发动机燃油电子控制、电子点火技 术以及高级驾驶辅助系统（ADAS）等不同层次的技术。据中商产业研究院，2017-2021 年中国汽车电子市场规模由 795 亿美元增长至 1104 亿美元，2021 年较去年同比增 长 7.29%。
汽车电动化、网联化、智能化、共享化将推动单车价值提升。据罗兰贝格研究， 汽车行业的技术创新的作用下，汽车电子电器相关的 BOM 价值（不含电池与电机）， 预计将从 2019 年的 3145 美元提升至 2025 年的 7030 美元，实现了智能驾驶等级从 L1 到 L3 的突破。相关的软硬件价值也随之上升，预计将从 2019 年的 1830 美元上 升至 2025 年的 2555 美元。
2.2新车型迭代加速驱动DV/PV市场不断增长
汽车检测分为强检和非强检。按阶段又分为在用车检测与新车下线检测。强制性 检测是指在车型导入大批量生产线前，需要经由国家授权的检测机构对新上市车型执 行的强制性定型试验，检验合格后才可批量生产及上市销售。非强制性检测多为汽车 生产及服务企业因业务活动而开展的主动检测，包括二手车检测、维修检测等。 新能源车迭代升级和电动化、智能化趋势推动非强检需求提升。当前汽车研发 新车型推出周期较以往大大缩短，新车型进入市场需要在工信部公告披露。 2018-2021 年，新能源汽车合计公告车辆型号数量由 2272 个上升至 3213 个，2021 年同比增长 17%，预计未来新能源汽车行业车型迭代竞争会更加激烈。
非强制性检测市场规模=汽车公告车型数量*单车检测项目数量*平均项目检测价 格。考虑到新车公告需通过项目检测，所以公告车型数量和市场规模呈正相关。2021 年，我国汽车合计公告 8395 个型号，其中新能源车 3213 个、燃油车 5182 个。单 车零部件检测包括动力总成试验、底盘试验、车身试验等 5 类，具体项目合计 588 项。燃油车平均项目检测价格约为 4000 元，考虑到汽车电子检测项目仅占总项目 30%，故假设新能源车检测业务平均价格较燃油车上浮 50%，估计新能源车平均项 目检测价格约为 6000 元。计算得出非强检市场规模为 211.50 亿元，其中新能源车 非强检市场规模为 113.35 亿元。
2.3公司具备电工与汽车检测认证双项优势
公司在电子电器检测与汽车检测领域资质齐全。权威资质认证是增强第三方检 测机构品牌和公信力的关键。公司依据 ISO/IEC 17025 对所属的 8 个实验室建立了 管理体系，大部分实验室具有中国合格评定国家认可委员会（CNAS）的认可、得到 了检验检测机构资质认定证书（CMA），具备了出具第三方检测报告的资质。公司部 分实验室也得到了美国实验室认可协会（A2LA）、美国联邦通讯委员会（FCC）、美 国消费品安全委员会（CPSC）、国际安全运输协会（ISTA）等诸多国际权威认证机 构的认可。
公司从 TÜV 代工企业起家，目前已具备完善的电子电气产品检测能力。据公司 官网，公司检测资质获全球 40 余家机构认可。拥有华南最大的 EMC/RF 检测中心， 配备十米法电波暗室、5 间 3 米法电波暗室，多套现代化分析测试设备、进口高端的 可靠性检测设备，获得了 10 余项权威认可资质。公司电子电气检测认证产品包括灯 具、小家电、无线发射类（RF）、信息技术设备、音视频设备、家用电器、无线设备、 电池、医疗器械多个领域。
公司汽车领域技术优势明显，在汽车零部件检测水平居于行业前列。公司在武 汉、苏州、广州布局 3 大汽车检测基地，核心技术可支持汽车功能性测试、高分子材 料检测、金属材料测试、汽车电子测试、汽车禁用物质检测、挥发性有机物检测和环 境耐候性与可靠性检测等 6 类检测项目。
3.1公司持续在研发端投入
公司研发费用逐年上升，2021 年研发支出达 3114.4 万元。公司持续加大研发投 入力度，研发费用支出由 2017 年的 1551.8 万元增长至 2021 年的 3114.4 万元，年 均复合增长率为 14.96%。研发人员数量大幅增长。研发人员数量从 2017 年的 77 人增长至 2021 年的 194 人，近 3 年研发人员数量年均复合增长率达到了 33.25%。（报告来源：未来智库）
公司注重研发能力，专利数量持续增长。2019-2021 年，公司专利数量由 116 项上升至 223 项，2021 年同比增长 76%。公司专利类型大部分是实用新型及外观专 利，拥有 213 项，其余 10 项为发明专利。公司在研项目众多，涵盖了汽车、环境、食品、理化等多个领域。据公司 2021 年年报，公司目前有在研项目 18 项，拟达到实用新型专利 16 项、发明专利 1 项、 软件著作权 2 项。公司在汽车和环境领域的研发项目较多，分别为 5 项和 4 项。公 司在研项目研发完成后，将提高公司检测服务的效率和质量，增强核心竞争能力。
3.2公司目前产能充裕
苏州信测、东莞信测、信测标准（宝安）三家子公司对公司经营产生主要影响。 2021 年苏州信测和东莞信测营业收入分别为 1.01 亿元和 0.53 亿元，占总营收比例 分别为 25.65%和 13.47%。2021 年苏州信测和东莞信测净利润分别为 3845.28 万元 和 875.43 万元，占总净利润比例分别为 46.73%和 10.64%。信测标准（宝安）处于 产能爬坡期，公司环境检测板块有望在 2022 年实现收入增长并在未来两年扭亏。
公司实验室服务数量持续增长，预计未来检测能力继续上升。公司分布于深圳 市、苏州市、东莞市、武汉市、宁波市和广州市等地的 8 个实验室合计占地 3.5 万 m²，2017-2019 年年检产品合计数量由 5.7 万个上升至 7.3 万个，同比增长 30%。 随着未来募投项目的建成，预计公司检测能力继续增加，产能进一步扩大。公司在招 股说明书中对各实验室的生产能力进行了测算，根据统计，苏州实验室和深圳南山实 验室服务能力较为突出，2019 年服务数量分别为 2.5 万个和 1.5 万个。
公司固定资产增速较快，2021 年同比增长 146.54%。根据公司年报数据，2020 年公司构建固定资产所支付的现金为 1.23 亿元，为当年公司全部投资支出，2021 年 固定资产投资金额已达 1.52 亿元，约占总投资支出的 30%。公司 2021 年固定资产 为 3.10 亿元，2017-2020 年复合增长率为 18.62%，其中 2021 年增速达到了 146.54%。 固定资产增加主要是因为公司募投项目加大对设备与实验室的投入，固定资产增速快 为后续产能爬坡释放业绩打下基础。公司 2019-2020 年在建工程不断增加，2020 年 在建工程达 1.06 亿元，2021 年在建工程 844 万元，主要系广州检测基地汽车材料与 零部件检测平台建设项目建设完成转入固定资产。
公司曾通过首次公开发行方式募投扩产，扩大检测业务覆盖地域及实验室网络。 根据公司招股说明书，2021 年公司 IPO，募集资金总额约 5.4 亿元，投资于迁扩建 华东检测基地建设项目、广州检测基地汽车材料与零部件检测平台建设项目和研发中 心和信息系统建设项目。募投项目建设总体进度良好，研发中心和信息系统建设项目 受疫情影响截止时间延期至 2023 年 12 月。
3.3第三方检测细分领域多
各个子行业驱动因素不一，导致各子行业市场规模与竞争格局既有共性又有个 性。国内第三方检测下游主要的行业包括建筑工程、环保、建材、机动车检测、食品、 特种设备、医疗等行业。从各个子行业的共同点来看，在政策开放后，各种类型检测 机构数量迅速增长，导致各个子行业都具有集中度低、区域化、进入门槛低、龙头市 场份额较低等特点。但由于下游客户所处的行业特点不同，商业模式、行业市场规模、 专业化程度、竞争格局也有所不同。
3.4通过并购切入其他细分领域
并购是检测行业持续成长的重要手段，近两年各检测公司加快了并购步伐。近 两年随着越来越多检测公司上市，检测服务行业公司并购数量和金额也开始加速。但 资产越轻越偏并购，资产越重越偏自建，从行业集中度提升的逻辑来看，我们认为目 前第三方检测行业处于并购整合初期，国家政策鼓励大型第三方检测集团进行整合。 龙头公司目前杠杆率较低，现金流较好，有充分的空间加杠杆以及股权融资进行并购 整合。根据各检测公司每年取得子公司及其他营业单位支付的现金净额数据来看，华 测、国检、安车、多伦科技都加快了并购步伐。
公司目前已经并购包括武汉信测、三思纵横、广东诺尔在内的 3 家子公司。2015 年 12 月，公司以资本 2000 万认缴武汉信测 51%的股权，2017 年武汉信测成为公司的全资子公司。2021 年 9 月 30 日，公司以 2200 万元人民币收购三思纵横 51%的 股份。2021 年 10 月公司受让广东诺尔 51%的股份。股权激励计划增强管理层积极性。2021 年公司发布股权激励计划，以 16.92 元/股（已复权）的价格向 173 位董事、高管、核心管理人员、中层管理人员与其 他骨干人员授予 164.77 万份股票期权，约占当时公司总股本的 2.53%。该股权激 励计划对未来三年公司归母净利润做出要求，充分调动管理层积极性，将个人利益 与公司利益相结合，为公司未来业绩增长注入活力。（报告来源：未来智库）
财务分析：公司经营稳健，净利率有望提升
公司人均创利因快速扩张有所下降，但仍在行业排名前列。2017-2019 年，公 司人均创利水平较高，徘徊在 5.4 万元-9 万元之间。2019 年后，随着公司不断扩张， 人均创利水平有所下降，2021 年公司人均创利 6.4 万元。公司人均创收水平稳定， 处于行业中游水平。2017-2019 年，公司人均创收水平较高，处于 28 万元-35 万元 区间。2019 年后，人均创收水平受公司扩张的影响略有下降，2021 年公司人均创收 31.48 万元。目前人均创利和人均创收处于阶段性低谷，未来公司产能释放后有较大 提升空间。
公司人均薪酬在同行业公司中较低，近年来有上升趋势。2021 年大部分同行业 公司人均薪酬超过 15 万元。2021 年公司人均薪酬为 10.93 万元，同比增长 4.3%。 主要系公司发布股权激励计划，向 173 位董事、高管、核心管理人员、中层管理人员 与其他骨干人员授予股票期权。公司毛利率稳定并且在行业排名前列。公司 2017-2021 年毛利率水平维持稳定， 2017、2018 年毛利率分别达 59.58%、63.33%。2017 年后公司毛利率有所下降但仍 处于行业领先水平，2021 年公司毛利率为 58.65%。
公司资产负债率水平较低，近年来维持稳定。2017-2019 年公司资产负债率水 平稳定，分别为 14.42%、15.19%、13.30%，2020 年后公司募投项目总募集金额达 5.39亿元，公司资产负债率也逐步提高，2020年和2021年资产负债率分别为15.98%、 19.20%，提升 2.68pct、3.22pct。公司现金流充沛，2021 年经营性现金流大幅增长。 2021 年公司经营活动产生的现金流为 1.72 亿元，同比增加 107.53%。
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精选报告来源：【未来智库】未来智库 - 官方网站
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