（报告出品方/分析师：海通证券 余伟民 杨彤昕 夏凡）
1.1 聚焦以太网物理层芯片
裕太微电子股份有限公司成立于 2017 年，专注于高速有线通信芯片的研发、设计和销售。
以实现通信芯片产品的高可靠性、高稳定性为目标，以以太网物理层芯片作为市场切入点，不断推出系列芯片产品，是中国大陆极少数拥有自主知识产权并实现大规模销售的以太网物理层芯片供应商。
通信芯片可分为有线和无线通信两类，有线通信又以以太网为主流技术。以太网物理层芯片是以太网网络传输的物理接口收发器，工作于 OSI 网络模型的最底层，承担了将线缆上的模拟信号和设备上层数字信号相互转换的职能，用以实现不同设备之间的连接，是以太网通信中不可或缺的组成部分。
具体而言，以太网物理层芯片（PHY）连接数据链路层的设备（MAC）到物理媒介，其定义了数据传送与接收所需要的电与光信号、线路状态、时钟基准、数据编码和电路等，通过接口与 MAC 进行数据交换，并为设备之间的数据通信提供传输媒体，处理信号的正确发送与接收。
当设备向外部发送数据时：MAC 通过 MII/RGMII/SGMII 接口向以太网物理层芯片传送数据，以太网物理层芯片在收到 MAC 传输过来的数据后，把并行数据转化为串行流数据、按照物理层的编码规则进行数据编码，再变为模拟信号把数据传输出去；当从外部设备接收数据时：物理层芯片将模拟信号转换为数字信号，并经过解码得到数据，经过接口传输到 MAC。
公司2017年成立之初名为裕太车通，同时首款测试芯片流片，并推出首款车载系统。
2018年，公司首款芯片研发成功，并达成首轮战略合作。
2019年，公司多款芯片实现量产，并牵头定制了通信行标。
2020年，公司车载芯片获得 C&S 国际认证，公司多层级芯片产品序列初步行形成。
2021年，公司全年营收开始实现越级式增长，通过了相关车规级重要认证，实现了国内相关技术 0 到 1 的突破。
2022年，公司加大高速率通信芯片投入，2.5GPHY 产品公司预计将于2022年下半年实现销售，同时 5G/10G 产品已处于技术预研阶段。
我国以太网物理层芯片自给率极低，下游厂商使用的以太网物理层芯片高度依赖境外进口。
根据公司招股说明书（注册稿）援引中国汽车技术研究中心有限公司的数据，美国博通、美满电子、德州仪器、高通和中国台湾瑞昱五家国际巨头占据全球超过 90% 的市场份额，呈现高度集中的市场竞争格局。
公司是境内为数不多可以大规模供应千兆高端以太网物理层芯片的企业，已开发了系列千兆物理层芯片，产品性能和技术指标上基本实现对博通、美满电子和瑞昱同类产品的替代，成功打入国内众多知名客户供应链体系，并在 2021 年实现大规模销售，打入被国际巨头长期垄断的中国市场。
1.2 股权结构：实际控制人史清、欧阳宇飞及一致行动人合计持有发行前 49.34%股权
截至公司招股说明书（注册稿）签署日，公司无控股股东，实际控制人为欧阳宇飞和史清，史清、欧阳宇飞分别直接持有上市前股份总数的 16.55%、12.24%。
欧阳宇飞及史清直接持股及通过瑞启通合计控制公司 2538.54 万股股份，占公司本次发行上市前股份总数的 42.31%。
最近两年，欧阳宇飞、史清、瑞启通及唐晓峰系一致行动关系。公司实际控制人欧阳宇飞、史清及其一致行动人瑞启通、唐晓峰合计控制公司 2960.58 万股股份表决权，占公司本次发行上市前股份总数的 49.34%。
史清先生，毕业于中国科学院，博士研究生学历。
2005 年 7 月至 2006 年 11 月，任职于上海伽利略导航有限公司，担任研发经理；
2006 年 12 月至 2007 年 6 月，任职于上海贝尔阿尔卡特股份有限公司，担任研发科学家；
2007 年 7 月至 2017 年 5 月，任职于高通企业管理（上海）有限公司，担任研发总监。
2017 年至今担任公司董事长兼首席技术官。
欧阳宇飞先生，毕业于南京大学，本科学历。
2001 年 7 月至 2003 年 11 月，任职于华邦（上海）集成电路有限公司，担任资深芯片设计工程师；
2003 年 12 月至 2005 年 11 月，任职于福华先进微电子（上海）有限公司，担任资深芯片设计部经理；
2005 年 12 月至 2007 年 5 月，任职于上海士兰微电子科技有限公司，担任芯片设计高级经 理；
2007 年 6 月至 2011 年 4 月，任职于创锐讯通讯技术（上海）有限公司，担任资深项目群经理；
2011 年 5 月至 2013 年 12 月，任职于高通企业管理（上海）有限公司，担任以太网事业部高级经理；
2013年12月后开始着手创办上海禾汉信息科技有限公司，并于 2015 年 5 月至 2017 年 4 月，任职于上海禾汉信息科技有限公司，担任首席执行官。2017 年至今担任公司董事、总经理。
唐晓峰先生，1995年 7 月至 1997 年 6 月，任职于上海汽车集团股份有限公司技术中心，担任整车工程部工程师；
1997年 7 月至 2007 年 5 月，任职于泛亚汽车技术中心有限公司，担任底盘及动力总成集成部总监；
2007年 6 月至 2011 年 7 月，任职于上海汽车集团股份有限公司，担任乘用车分公司技术中心整车集成部总监；
2011年 8 月至 2013 年 7 月，任职于泛亚汽车技术中心有限公司，担任前期车辆开发部总监；
2013年 8 月至 2015 年 2 月，任职于上海汽车集团股份有限公司，担任商用车分公司技术中心整车集成部总监；
2015年 3 月至 2016 年 12 月，任职于上海汽车创业投资公司，担任副总经理；
2017年 1 月至 2019 年 6 月，任职于上海尚颀投资管理合伙企业（有限合伙），担任合伙人；
2019年 7 月至 2021 年 10 月，任职于浙江中兴精密工业集团有限公司，担任副总裁；
2019年 7 月至今任职于上海享瑞汽车科技有限公司，担任董事长；
2021年 11 月至今，任职于珠海观睿私募基金管理有限公司，担任合伙人；
2019年 10 月至今，担任公司董事。
唐晓峰先生虽作为欧阳宇飞和史清的一致行动人，但除作为公司董事及持有公司 7.03%的股权外，唐晓峰未在公司参与实际经营管理，也未在公司董事会、股东（大）会提出议案。
公司设立了瑞启通作为员工股权激励直接持股平台，考虑有限合伙企业法定合伙人数限制，公司设立了嘉林禾、承晖嘉和晟禾嘉三个间接持股平台，通过持有瑞启通的合伙企业份额间接持有公司股份。
瑞启通持有公司 810.91 万股股份，占公司总股本的 13.52%。截至公司招股说明书（注册稿）签署日，瑞启通的合伙人均为公司员工或公司员工组成的合伙企业。
除公司实际控制人欧阳宇飞、史清及持股平台瑞启通，持有公司 5%以上（含）股份或表决权的股东为哈勃科技（持股 9.29%）、李海华（持股 8.28%）及唐晓峰（持股7.03%）。
公司共有 4 家子公司，2 家分公司，无参股公司，分别于苏州高新区及上海张江科学城两地设有研发中心。
公司境内控股子公司包括昂磬微、上海裕太、成都裕太；新加坡裕太为公司境外子公司，负责通讯芯片技术的海外研发及海外市场拓展业务。
1.3 产品线快速迭代，应用市场广泛
裕太微电子以以太网物理层芯片作为市场切入点，不断推出系列芯片产品，是中国大陆极少数拥有自主知识产权并实现大规模销售的以太网物理层芯片供应商。
基于先进的 AFE 技术和 DSP 技术，公司研发的以太网物理层芯片内集成了线对交叉检测和自动校正、极性校正、自适应均衡、串扰消除、回声消除、时钟恢复和错误校正等功能，具有优秀的传输性能、丰富的网络诊断功能，能够满足商业、工业、车载宽温需求和 ESD 防护。
除以太网物理层芯片外，公司将产品线逐步拓展至交换链路等上层芯片领域，已形成 9 项应用于网络层产品的核心技术，即将推出交换芯片和网卡芯片两个新产品线。
在物理层芯片领域，公司已自主研发出一系列可供销售的以太网物理层芯片产品型号，目前已有商规级、工规级、车规级等不同性能等级，以及百兆、千兆等不同传输速率和不同端口数量的产品组合，可满足不同客户在不同应用场景下的多样化需求，其应用涵盖信息通讯、汽车电子、消费电子、监控设备、工业控制等众多市场领域。
未来，公司将继续推出更高速率的物理层芯片产品，其中 2.5G 物理层产品已量产流片、车载千兆以太网物理层芯片已工程流片。
其中，车载以太网芯片是公司重点研发方向之一。
不同于传统以太网一般采用 4 对 线，车载以太网只有 1 对线，导致同样传输速率下车载以太网物理层芯片的难度增加数 倍。
公司自主研发的车载百兆以太网物理层芯片已通过 AEC-Q100Grade1 车规认证，并通过德国 C&S 实验室的互联互通兼容性测试，陆续进入德赛西威等国内知名汽车配套设施供应商进行测试并已实现销售。公司自主研发的车载千兆以太网物理层芯片已工程流片。
除以太网物理层芯片外，公司将产品线逐步拓展至交换链路等上层芯片领域，已形成 9 项应用于网络层产品的核心技术。
公司自主研发的以太网交换芯片和网卡芯片两个新产品已量产流片，未来公司还将持续丰富产品生态，为境内外客户提供更高综合价值的全系列有线通信芯片产品。
公司是中国境内极少数实现千兆高端以太网物理层芯片大规模销售的企业，凭借强大的研发设计能力、可靠的产品质量和优质的客户服务，公司产品已成功进入普联、盛科通信、新华三、海康威视、汇川技术、诺瓦星云、烽火通信、大华股份等国内众多知名企业的供应链体系，打入被国际巨头长期主导的市场。
2.1 营收快速增长，亏损率及费用率均有所收窄
欧阳宇飞和史清先生创立公司时即确定了专注于有线通信芯片领域的公司发展战略，并立足国内建立起卓越的本地化研发和支持队伍，致力于高端以太网芯片的研发，籍以实现国内以太网芯片领域的进一步突破，因此公司以以太网物理层芯片作为市场切入点，不断丰富产品布局，开发了一系列适用于各种环境、各类应用场景的以太网物理层芯片产品。
在工规&商规产品方面，2019 年，公司向市场推出多款经典的以太网物理层芯片产品，包括应用于消费及工业领域通信的百兆速率产品、千兆速率产品，其中千兆速率产品下完成了支持电接口和支持光和电接口的代际升级；
2020 年，公司推出四端口、八端口产品，完善了不同端口产品阵列布局；2021 年，公司继续在功耗上不断优化，推出第三代单口千兆产品，并继续研发迭代速率，第一代 2.5G 以太网物理层芯片对外送样测试；2022 年，在以太网物理层芯片基础上，公司将产品线逐步拓展至交换链路等上层芯片领域，自主研发了交换芯片和网卡芯片两个新产品线，两个产品均已于 2022 年上半年量产流片。
在车载产品方面，2019 年，公司瞄准境内车载以太网芯片的市场空白，率先推出应用于汽车内通信的以太网物理层芯片产品“车载百兆以太网物理层芯片”，且于 2020 年成功通过 AEC-Q100 Grade 1 车规认证和德国 C&S 实验室的互联互通兼容性测试；
2022 年，自主研发的车载千兆以太网物理层芯片已工程流片并已向德赛西威及主流汽车品牌送样，已通过广汽、德赛西威等知名厂商的功能及性能测试。
2020 年，公司覆盖不同端口数、不同速率、多领域、多层级的以太网物理层芯片产品序列初步形成，营业收入开始放量。
公司 2019-2021 年营收分别为 0.01、0.13、 2.54 亿元，营收复合增长率高达 1284.15%，2022 前三季度营收达到 2.99 亿元（同比 +111.14%）。
由于公司所处的以太网通信芯片领域是典型的高研发投入领域，前期需要大额的研发投入实现产品的商业化，公司 2017 年成立，成立时间尚短，需要大额研发投入保证技术的积累和产品的开发，因此仍处于亏损状态。
公司在 2022 年前三季度实现盈利，但由于公司部分产品在 2022 年上半年的量产流片因疫情原因推迟回片，该等产品预计在 2022 年下半年回片后将发生较大流片费用，且公司为加速丰富产品结构，扩大研发人员规模，公司研发费用预计大幅上涨，因此公司预计 2022 年全年仍将小幅亏损。2022 前三季度归母净利润 761.78 万元，扣非后归母净利润为-178.85 万元。
营收结构上，公司以芯片销售收入为主，2021 年营收占比达 96.05%。
芯片业务增长迅速主要系公司核心技术日趋成熟，逐步形成不同传输速率及不同端口数量的以太网物理层芯片产品种类可供销售，市场开拓取得明显成效，公司进入普联、盛科通信、新华三、海康威视、汇川技术、诺瓦星云等国内众多知名企业的供应链体系。
主要产品为以太网物理层芯片。根据性能和下游应用，公司以太网物理层芯片可分为工规级、商规级及车规级三大类别，根据传输速率，产品可再细分为千兆和百兆两类。
基于稳定的产品性能和优质的服务迅速得到市场认可，工规级和商规级以太网物理层芯片产品实现大规模销售。
其中，工规级千兆芯片（占芯片产品营收的 53.21%，占总营收的 51.10%）2021 年实现营收 1.30 亿元（同比+2357.16%），商规级千兆芯片（占芯片产品营收的 22.29%，占总营收的 21.41%）2021 年实现营收 0.54 亿元（同比+4345.14%）。
公司 2019-2022H1 芯片产品毛利率分别为 26.73%、23.22%、31.62%和 44.26%，受各年产品结构的影响呈现小幅波动。
其中，工规级以太网芯片的毛利率 2019-2022H1 分别为 69.94%、41.29%、36.12%和 45.05%，随着销售规模的上升逐步趋于稳定。
2021 年，工规级芯片毛利率呈现一定幅度的下降，主要系 2021 年单位成本和价格更高的多 口产品销售比例上升，因此工规千兆产品平均价格、成本上升，但公司为开拓市场降低了产品的售价，导致工规级千兆产品毛利率有所降低。
公司商规级以太网芯片毛利率 2019-2022H1 分别为 53.61%、-3.42%、23.72%和39.66%。毛利率波动较大，主要受公司各年产品结构的变动影响。
2020 年，公司销售的百兆产品主要为用于安防领域的以太网芯片，该系列芯片成本及售价低于距离增强型芯片，且产品处于市场推广早期，公司使用优惠价格导入市场，导致 2020 年平均成本下降的同时毛利率为负。
2020-2022H1 公司车规级芯片毛利率分别为 39.72%、45.48%和 45.98%。公司车规级以太网芯片较为优异的性能为产品带来较高的毛利率。
公司 2019-2022H1 年期间费用分别为 0.31、0.47、0.95 和 0.78 亿元，期间费用率分别为 2311.44%、362.78%、37.56%和 40.93%，扣除股份支付费用后期间费用率为 2258.00%、350.41%、36.18%和 37.72%，期间费用率随着营收规模的增长呈现下降趋势。
其中，管理费用率、研发费用率下降趋势较为明显，管理费用率扣除股份支付后分别为 656.74%、84.35%、8.09%和 7.91%；销售费用率扣除股份支付后分别为 168.53%、27.49%、2.48%和 3.70%；研发费用率随着研发成果的不断产业化逐步下降，扣除股份支付后的研发费用率分别为 1436.26%、238.98%、25.09%和 26.45%。
2.2 进入行业龙头厂商供应链体系，建立重要客户资源
公司目前主要采用“经销为主，直销为辅”的销售模式，近年来经销收入占比不断提升，2019-2022H1 公司经销收入占主营业务收入比例分别为 22.69%、51.18%、76.95%和 78.63%。
分地区来看，公司的客户主要以境内企业为主，2019-2022H1 年境内营收占比分别为 100%、100%、97.60%和 93.45%。
公司目前已成功进入普联、诺瓦星云、盛科通信、新华三、海康威视、汇川技术、大华股份、烽火通信等知名客户供应链体系，打入被国际巨头长期主导的市场。
由于公司以经销模式为主，2019-2022H1 前五大客户包含多家经销商，而穿透来看，公司多个客户向公司采购的产品最终运用到同一企业，公司对该等客户合计的收入占比分别为 0.00%、36.99%、43.26%和 55.20%，公司与该客户 2019 年即开始接触，双方已建立良好的合作关系。经过市场开拓和产品序列的持续完善，公司已进入诸多知名客户供应链体系。
2021 年，公司对其他客户的销售收入达 1.41 亿元，占比达 56.74%；2022 年 1-6 月，公司对其他客户的销售收入达 8169.68 万元，同比增长 115.96%，增速明显。
因此，随着公司与其他客户业务合作深度与广度的持续提高，境内以太网市场潜力较大，公司对其他客户的收入占比有望提高。
2.3 持续加大研发投入，稳固自身护城河
公司致力于以太网芯片的设计以及相关技术的开发，高度重视研发投入和技术创新。
公司持续进行大额研发投入，研发费用由 2019 年的 1957.97 万元增至 2021 年的 6626.74 万元。
2022 年上半年，公司扣除股份支付费用后的研发费用率仍高达 26.45%，维持在较高水平。
公司高度重视人才培养，加强研发队伍建设，截至 2022H1，公司研发人员人数为 102 人，占当年员工比例为 61.08%。
2019-2021 年人均创收分别为 3.40 万元/人、17.74 万元/人、191.04 万元/人，持续快速提升。
我们认为公司坚持大额持续进行研发投入，增强品牌竞争力，为公司未来的持续发展打下了坚实的基础。
3.1 物理层芯片为以太网“基石”，强调技术全面性
以太网是 Ethernet 的英译名，是 IEEE 电气电子工程师协会制订的一种有线局域网通讯协议，应用于不同设备之间的通信传输。
IEEE 组织的 IEEE 802.3 标准制定了以太网的技术标准，规定了包括物理层的连线、电子信号和介质访问层协议的内容。
以太网自 1973 年发明以来，已经历 40 多年的发展历程，因其同时具备技术成熟、高度标准化、带宽高以及低成本等诸多优势，已取代其他网络成为当今世界应用最普遍的局域网技术，覆盖家庭网络以及用户终端、企业以及园区网、运营商网络、大型数据中心和服务提供 商等领域，在全球范围内形成了以太网生态系统，为万物互联提供了基础。
物理层芯片为以太网传输的“基石”。
从硬件的角度看，根据 OSI 七层网络模型，以太网接口电路主要由 MAC 控制器和物理层接口 PHY 两大部分构成，对应 OSI 里第一层物理层（PHY）和第二层介质访问层（MAC）。
作为数模混合芯片难度较高，且需保证技术全面性。
以太网物理层芯片是一个复杂的数模混合芯片系统，芯片中包含高性能 SerDes、高性能 ADC/DAC、高精度 PLL 等 AFE 设计，同时也包括滤波算法和信号恢复等 DSP 设计，芯片研发需要深厚的数字、模拟、算法全方位的技术经验以及完整产品设计团队互相高效配合。
其中，模拟电路主要负责模拟信号与数字信号之间的转换，数字电路负责数字信号的处理，实现降噪、干扰抵消、均衡、时钟恢复等功能。
3.2 速率持续向高速迭代，应用市场规模稳定增长
不同传输介质适用不同应用，终端设备、车载以太网主要依托铜双绞线。
以太网主要有两种传输介质——光纤、铜双绞线，其中，光纤具有传导损耗低、传输距离远等特性，被广泛用于长距离有线数据传输，应用场景主要涵盖电信运营商和数据中心等，但 由于光纤质地脆、机械强度差、弯曲半径大且光电转换器材成本较高，终端数据传输较难取代铜线。铜双绞线机械强度好、耐候性强、弯曲半径小，同时无需光电转换设备即可直接使用，因而成为数据传输“最后一百米”的最优解决方案。随着 PoE 供电技术的成熟，铜双绞线在传输数据的同时还能为终端设备提供一定功率的电能。
根据二者的不同特点，适用于不同场景，一般以 10G 作为分界，各自在不同的速率范围和应用领域发展，铜双绞线是智能楼宇、终端设备、企业园区应用、工业控制以及新兴的车载以太网的主要选择。
以太网传输速率不断向高速迭代。
以太网自 1973 年诞生后的前 30 年间接连发展出了 10M、100M、1000M、10GE、40GE、100GE6 种以太网速度标准，目前规模应用的主流技术是 802.3ab 标准的千兆以太网。
近几年为了适应应用的多样化需求，同时，万兆网络端口需要配套 Cat6/6a 或以上线缆，在网络布线上会存在诸多不便，以太网速率打破了以 10 倍为来提升的惯例，开始出现 2.5GE、5GE、25GE、50GE、200GE、400GE 等 6 种新的以太网速率标准，其中基于 IEEE 802.3bz 标准的 2.5G/5G 以太网技术具备多方面优势特点，是目前基于双绞线的以太网技术重点发展方向之一。
博通、美满电子、瑞昱等国际巨头均已推出了 2.5G 速率的产品，暂未有规模商业化的 5G 和 10G 产品。
公司产品主要为基于铜介质的以太网物理层芯片，广泛应用于信息通讯、监控安防、工业控制、汽车电子等市场领域。
近年来，随着通信、计算、应用、存储、监控等各类信息技术应用和网络逐渐融合，数据量呈现快速增长，根据公司招股说明书（注册稿）援引 IDC 发布的《DataAge2025》报告预测，全球每年产生的数据将从 2018 年的 33ZB 增长到 2025 年的 175ZB，相当于每天产生 491EB 的数据。
而数据的大规模增长，在传输和交换方面带动了更大的市场需求，以太网物理层芯片市场规模拥有持续上涨的动能。
信息通讯市场
我国网络设备市场规模增速领先全球。以太网物理层芯片作为路由器、交换机等网络设备之间数据通信的基础芯片，将受益二者市场规模增长。根据锐捷网络公司招股说明书（注册稿），在国家大力支持的背景下，近年来我国网络设备市场规模整体呈增长趋势，且增速高于全球市场。
根据锐捷网络援引 IDC 数据统计，预计 2026 年我国主要网络设备市场规模将达 170.56 亿美元，较 2020 年相比增长 65.34%，年均复合增长率为 8.74%。
路由器市场将受升级换代、节点扩容、各行业信息化改造三重驱动，呈现稳定增长。
根据公司招股说明书（注册稿）援引 IDC 数据，2017 年至 2020 年，我国路由器市场规模由31.9亿美元增长至37.7亿美元，预计到2024年市场规模将较2020年增长23.34%，达到 46.5 亿美元。
主要受益三重驱动因素：
1）在 WiFi6 和 5G 等新一代网络传输技术快速普及的背景下，路由器等通讯设备同步在升级换代；
2）十四五规划纲要提出扩容骨干网互联节点和全面推进互联网协议第六版（IPv6）商用部署，将拉动路由器大量投资；
3）随着互联网、物联网、云计算、大数据等信息技术的快速发展，政府、金融、教育、能源、电力、交通、中小企业、医院、运营商等各个行业进入了信息化建设及改造的阶段，移动互联网用户呈线性增长趋势，个人智能手机、平板均需使用以太网物理层芯片。
企业级交换机受益园区网发展，公司主要面向 24 口及以下交换芯片。
公司以太网交换芯片产品主要面向中小企业级路由器及交换机等，为 24 口及以下产品，且区别于外购物理层 IP 加以集成的交换芯片方案，公司以太网交换芯片则集成了以太网物理层与交换的功能，在适配性、兼容性、可靠性方面的表现更为优异，单位成本及功耗水平更 低，个性化的软件配置更贴近细分领域的用户需求，整体解决方案更具竞争力。
近年来，随着企业业务发展，出现了基于园区网基础设施的丰富增值业务需求，例如：网络接入形式要求多样化、支持 WLAN 无线接入、满足移动办公、大区域无线缆覆盖等特殊要求；对于企业用户访问外网进行计费，计费策略需灵活设置；企业多出口链路场景下的负载 均衡、灵活选路需求。
同时，随着智慧办公、智慧校园等智慧生活的推广，无线网络大量覆盖，企业网用以太网交换芯片和设备需求不断增加。
根据公司招股说明书（注册稿）援引中国汽车技术研究中心有限公司的数据，2020 年中国大陆商用企业网用以太网交换芯片总体市场规模为 25.1 亿元，预计至 2025 年市场规模将达到 35.5 亿元，复合增速为 7.2%。
消费电子以太网物理层芯片广泛应用于机顶盒、监控设备、网络打印机、LED 显示屏、智能电视等一系列可提供以太网连接的商业产品。
随着全球范围内科技技术的进步、智能电视的普及和高清传送频道的普遍使用，全球机顶盒出货量逐年稳步上升。
根据公司招股说明书（注册稿）援引 GrandView Research 发布的数据，全球机顶盒新增出货量从 2017 年的 3.15 亿台增加至 2020 年的 3.31 亿台，保持稳定增长，预计到 2022 年新增出货量将达到 3.37 亿台。
此外，视频监控在城市治安、道路交通安全等领域广泛应用。围绕着视频监控技术的改革创新，行业经历了模拟监控、数字监控、网络高清监控和智能监控四个发展阶段，对采集的海量图像、视频等数据信息进行实时传输不断提出更高的需求。根据公司招股说明书（注册稿）援引 IHS Markit 预测，全球视频监控设备市场将迎来强劲增长。
工业控制
近年来，智能制造、智能工厂等概念应用逐渐落地，工厂的智能化管理、智能生产设备的自动化生产等，其底层基础均离不开通信传输芯片。
以太网芯片广泛应用于可编程控制器、运动控制系统、仪器仪表、人机交互设备、各类传感器、伺服系统等设备，为各类工业设备提供丰富、实时、可靠的通信连接。
在国家政策大力扶持、产业结构优化升级、我国人口红利逐步消失的三大因素影响下，我国工业自动化将持续提升，智能装备制造未来发展前景广阔。
根据公司招股说明书（注册稿）援引工控网《2021 中国工业自动化市场白皮书》数据显示，2020 年我国工业自动化市场规模达 2057 亿元，同比增长 9.9%，其中产品市场为 1466 亿元，同比增长 10.9%，服务市场为 591 亿元，同比增长 7.5%。
随着需连接的工业设备逐渐增多，通信带宽、实时性及可靠性方面的要求也越来越高，工业以太网芯片的市场需求将不断扩大。
3.3 国产替代蓄势待发，市场空间广阔
以太网物理层芯片市场规模复合增速 25%。根据公司招股说明书（注册稿）援引中国汽车技术研究中心有限公司的数据，2021 年全球以太网物理层芯片市场规模为 120 亿元，而到 2025 年，全球以太网物理层芯片市场规模有望突破 300 亿元，2022 年-2025 年全球以太网物理层芯片市场规模预计保持 25%以上的年复合增长率。
海外厂商高度垄断，国产渗透蓄势待发。
在以太网物理层芯片方面，该市场呈现高度垄断的竞争格局，瑞昱、博通和美满电子占据中国大陆 70%的市场份额；而在以太网交换芯片方面，尤其是公司芯片产品主要面向的中小企业级路由器和交换机市场，同样呈现高度垄断和“一超多强”的竞争格局，其中瑞昱一家企业即占据了中国大陆市场 48% 的份额，美满电子和高通紧随其后，市场份额分别为 27%和 16%，三者合计份额高达 91%。
我们认为，国产芯片渗透才刚刚开始，根据 2021 年公司以太网物理层芯片收入为 2.44 亿元计算，占全球市场份额约 2%，渗透率提升空间广阔。同时，以太网芯片的核心技术和知识产权受制于境外不仅对中国本土的集成电路产业形成了较大的技术风险，也对中国的系统厂商形成了潜在的断供风险，令境内市场对国产芯片的“自主、安全、可控”提出了迫切需求，为以太网芯片行业实现国产替代提供了良好的市场机遇。
4.1 汽车“四化”带来更高网络要求，车载以太网应运而生
目前各个国家和公司存在多种车载网络标准，而常用的车载网络有 CAN、LIN、FlexRay、MOST 和 LVDS 等，除 LVDS 外，其他都是专门为汽车行业设计的通信网络。
在过去 20 年的汽车车载网络的竞争中，CAN 从 LIN、FlexRay、MOST、K-line、D2B 等竞争者中脱颖而出，凭借实时、稳定、可靠、错误检测等特性，统治了车载网络大半江山。
CAN 总线是一个性能稳健并久经车辆实践应用的网络，具备成本低与高可靠性特点，已成为各汽车制造商车载网络设计应用的首选网络；
LIN 总线适合用于汽车车窗、天窗、座椅、车内照明等通信速度较低的应用场景；FlexRay 能够实现最高级别的可靠性，用于满足汽车环境下独特的网络需求，支持重要的安全线控技术应用，如线控转向、线控制动等；
MOST 用于满足车载信息娱乐应用的特殊需求，内置流媒体数据信道，高数据带宽，支持多种光纤电缆布线方式；
EMC 性能良好，主要应用于汽车音频、视频数据传输。
近年来，伴随着“智能驾驶中多传感器融合，V2X 车路协同，OTA 升级，信息娱乐” 等技术的驱动，汽车电子产品数量逐年增加，复杂性日益提高，越来越多的汽车需要配备高级驾驶辅助系统（ADAS）、车载信息娱乐系统（IVI），汽车需要配备更多的摄像头、雷达等传感器，单辆车 ECU 数量已逐渐从 20-30 个发展到 100 多个。
因此感知系统会采集到大量的数据，要将数据快速完整地传输到计算处理单元，并及时地做出响应，则要汽车总线具备更高的数据传输能力，要求汽车总线具备开发架构，可扩展、支持更多的系统和设备通信，同时要成本更低、抗干扰能力更强、通信更安全，最好可利用现有成熟的总线技术，因此，车载以太网应运而生。
车载以太网技术是在我们消费领域的以太网技术上发展过来的，其协议架构对应 OSI 参考模型，主要分为物理层、数据链路层、网络层、传输层、应用层。
车载以太网主要涉及 OSI 的 1、2 层技术，和传统以太网主要区别在于物理层不同。
传统以太网不能满足汽车 OEM 厂商对于 EMI（电磁干扰）和 RF（辐射）的要求、不能保证 ms 级别（或更小）的传输延迟、无法保证每个数据流所需要的带宽、无法保证多个设备同一时刻针对数据进行同步采样（尤其是音视频数据）等，车载以太网技术在其物理层进行了优化以适应汽车电子要求。
物理层与数据链路层车载以太网的物理层采用博通公司 2011 年推出的 BroadR-Reach 技术，该技术源于 100Base-TX 及 1000Base-T 技术的混合，其中 100Base-TX 是 100 兆比特每秒以太网的标准，在 1995 年由 IEEE802.3 释放标准。
BroadR-Reach 技术在 100Base-Tx 基 础上，实现了：
1）更高的频谱效率：采用高度优化的扰频器，可以更好地分离信号；
2）满足汽车电磁辐射标准要求：信号带宽为 66.66MHz，只有 100Base-Tx 的一半，较低 的信号带宽可以改善回波损耗，减少串扰，并确保车载以太网可满足汽车电磁辐射标准要求；
3）MAC 层接口的标准化：提供标准以太网的 MAC 层接口，因而能够使用与其它以太网类型相同的数据链路层逻辑功能及帧格式，能够通过与其他以太网类型相同的方式运行高层协议和软件。
随后，由博通（Broadcom）、恩智浦（NXP）以及宝马（BMW）公司发起成立的开放产业联盟——OPEN 联盟对 BroadR-Reach 技术标准化，并且 IEEE协会在此基础上发布了车载以太网标准。
目前主要的车载以太网标准有 100BASE-T1（百兆）、1000BASE-T1（千兆）、10BASE-T1S（10 兆）、2.5G/5G/10GbpsBASE-T1（2.5G/5G/10G）。
车载以太网的数据链路层采用 IEEE802.3 的接口标准，无需做任何示范与修改就可以与普通以太网的数据链路层技术进行无缝接连，并可以支持高层的网络通信协议（如 TCP/IP)。
TCP/IP 协议簇
车载以太网的 TCP/IP 协议簇所包含的协议和普通以太网的 TCP/IP 协议基本相同，可以支持更上层的协议。
TCP/IP 协议簇主要对应 OSI 参考模型的网络层和传输层，是一类协议的统称。网络层主要包括 ARP（地址解析协议）、ICMP（因特网控制报文协议）、IPv4/v6（因特网协议类型 4/6）、IPv4Autoconfig（IPv4 本地地址动态配置）等，传输层主要包括 TCP（传输控制协议）、UDP（用户数据报协议）。
应用层协议
车载以太网应用层协议对应 OSI 参考模型的 5-7 层，直接面向用户。协议主要包括 SOME/IP（基于 IP 协议的可伸缩面向服务中间件）、DHCP（动态主机配置协议）、DOIP（汽车诊断服务协议）、HTTP（超文本传输协议）、ServiceDiscovery（服务发现）等。应用层协议可以为用户提供多种服务，是用户能够具体应用的部分。如 DOIP 可以应用到车辆诊断和固件升级。
AVB/TSN 也属于车载以太网应用层协议，AVB 主要用于流媒体的数据传输，因流媒体数据的传输必须以正确的顺序(必须按照顺序表示出来)，同时以定时的方式(不能超时)，此外 AVB 具有灵活、开发标准、广泛接收、运行在任何以太网 PHY 的优点。
AVB 的范畴仅限于流媒体，而新兴的技术支持 ADAS 和自动驾驶车辆需求远大于流媒体的需求，因此为了适用汽车智能化的发展趋势，有了 TSN。
时间敏感网络（TSN）主要在时间同步、流量调度以及互操作三个方面对以太网技术协议进行了优化升级，具有精准的流量调度能力，可以保证多种业务流量的共网高质量传输，兼具技术和成本优势，其在车载应用领域标准目前为 802.1DG，而与 TSN 关系最密切的是车载以太网交换机芯片。
4.2 车载以太网优势凸显，成为下一代车载网络架构
车载以太网有望逐步取代传统总线技术，成为下一代车载网络架构。
CAN 总线具有多主仲裁的特点，但是它在每个时间窗口里只能一个节点赢得控制权发送信息，其他节点都要变为接收节点，因此不适合对时间特别敏感的应用；而且，最高传输速率只有 1Mbps（以 BOSCH 为代表的 CiA 阵营提出了速率为 10Mbps 的新标准 CANXL，但规 范尚未最终确定）。
随着以新能源汽车为代表的当代汽车以电动化、网联化、智能化、共享化为发展趋势，继续使用 CAN 总线连接不仅将造成汽车电子系统成本大增，更无法满足高性能处理器实时高速双向数据交互的需求。而相比传统总线技术，车载以太网优势凸显。
1）高带宽。
车载以太网使用单对非屏蔽电缆以及更小型紧凑的连接器，使用非屏蔽双绞线时可支持 15m 的传输距离（对于屏蔽双绞线可支持 40m），同时车载以太网可通过使用回声抵消在单线对上实现双向通信，满足智能化时代对高带宽的需求，车载以太网 10Mb/s-10Gb/s 标准已制定，两个新项目正在研究更高的数据速率，达到 25+Gbp/s。
2）成熟丰富的通信协议。
以太网技术发展悠久，例如 IP 地址寻址和 IP 防火墙等网络技术都是现成可供使用的协议。车载应用只需针对不同层次的协议作少量适配即可应用。
3）高延展性。
现在我们的手机、电视和扫地机器人等都可以相互连接，其中一个重要条件就是它们都支持以太网通信。智能汽车作为重要的终端节点，也必定会更多地接入互联网。车内控制器之间采用以太网通信的话，会让其更容易融入互联网。
4）易平台化。
以太网技术着重分层思想，例如底层使用百兆以太网还是千兆以太网，并不影响其上层的 TCP 协议，这就为平台化提供了良好的土壤。高端车型和入门车型可以方便的在某一层替换，而不影响其他层的应用。
除此之外，车载以太网在普通以太网技术上的升级使得线束能够轻量化，成为又一大亮点。
在进入汽车领域之前，以太网已经获得了广泛的应用，同时还具有技术成熟、高度标准化、带宽高以及低成本等优势，而与普通以太网技术采用 4 对非屏蔽双绞线传输数据不同，车载以太网是在单对非屏蔽双绞线上可实现 100Mb/s 甚至 1Gb/s 的数据传输速率。
车载以太网承载在单线对非屏蔽双绞线的传输介质上，使用更小巧紧凑的连接器，将可减少高达 80％的车内连接成本和高达 30％的车内布线重量，更加符合车载场景。
4.3 PHY 芯片为重要环节，向千兆速率升级
PHY 芯片作为独立芯片，重要性凸显。从硬件角度看，车载以太网在物理层主要构成为以下两大部分：L1 层芯片-PHY（物理接口收发器），L2 层芯片-MAC（介质访问控制），目前汽车大部分处理器已包含 MAC 控制，而以太网物理层芯片（PHY）为独立的芯片，其用来提供以太网的接入通道，起到连接处理器与通信介质的作用，其重要性不断凸显。
以 Aquantia 的汽车 ADAS 以太网架构为例，每一个传感器（包括摄像头、激光雷达、毫米波雷达、超声波雷达等）侧都需要部署一个 PHY 芯片以连接到 ADAS 域的交换机上，每个交换机节点也需要配置若干个 PHY 芯片，以输入从传感器端传输过来的数据。
另外，车载以太网是一种点对点通讯，当多个节点的车载以太网互联互通需要交换机，交换机作用如下：
全球车载以太网物理层芯片供应商主要由境外企业主导，美满电子、博通、瑞昱、德州仪器和恩智浦五家企业几乎占据了车载以太网物理层芯片全部市场份额。
在产品的进展上，瑞昱的 RTL9010 和美满电子的 88Q2120 是车载市场上的主流千兆以太网物理层芯片产品，广泛应用于汽车电子；恩智浦千兆产品 TJA1120 处于样品阶段。
2020 年，全球、中国大陆车载以太网物理层芯片市场 CR5 达到 99.1%、99.4%，其中美满电子市场份额位列第一，分别达到 38.5%、36.4%。
公司车载产品再上新高度，千兆新品测试性能优良。
公司车载千兆产品公司自主研发的车载百兆以太网物理层芯片已实现销售，车载千兆以太网物理层芯片 YT8011 系列也正式推出，兼容车载以太网百兆 100BASE-T1 和千兆 1000BASE-T1 标准的以太网收发器，支持 IEEE802.3bw 和 802.3bp 协议。
目前已向德赛西威及主流汽车品牌送样，已通过广汽、德赛西威等知名厂商的功能及性能测试。
从测试结果看，YT8011 系列性能优异，千兆高速传送双向数据流在 CAT5E 低成本非屏蔽双绞线上的传输距离达到 60 米以上，可充分满足雷达、环视、自动驾驶等高速数据传输的应用需求。
4.4 车型应用逐步起量，有望带来广阔空间
以太网技术走向总线系统，越来越多量产车型应用，当前全球市场规模达到 46.6 亿元。
作为 OPEN 联盟创立时的发起方，宝马（BMW）公司对以太网的应用始终保持领先。
2008 年，BMW 第—次将 100Base-T 应用到车载诊断系统（OBD），2014 年，BMW-X5 成为首款采用 BroadR-Reach 以太网技术的量产车型。
2021 年 8 月，2021 宝马创新日，宝马数字研发团队围绕全新 BMW iDrive 揭秘了创新 BMW iX 车型全新数字化体验背后的先锋技术，创新 BMW iX 应用全新电子电气架构，并首次在车辆总线系统中使用千兆以太网，大大提高车内数据传输速度。
截止到 2021 年底，OPEN 联盟的成员已增长到 340 个，也已有一汽集团、北汽、长城、泛亚、华晨、恒润、航盛以及中国信通院等十几家中国成员，诸多新能源车以及宝马、捷豹以及大众等诸多知名汽车厂商的多个车型均在部分系统上采用了车载以太网，例如：大众的 MQB EVO 数字智能架构目前已经在多款车型量产，全新的电气架构首次搭载车载以太网技术；小鹏汽车 G9 在国内首次实现了以千兆以太网为主干的通信架构，同时支持多通讯协议；传统品牌长城也在去年实现迭代升级，GEEP 电子电气架构 3.0 以软件为主，域控制架构、以太网在去年实现规模化量产。
根据公司招股说明书（注册稿）援引中国汽车技术研究中心有限公司的数据统计，2020 年全球车载以太网芯片市场规模为 46.6 亿。
百兆以太网网关前装搭载率超 10%。
根据高工智能汽车公众号，2021 年中国市场（不含进出口）乘用车新车搭载百兆级以上网关上险量为 251.49 万辆，前装搭载率为 12.33%。
而在网关（含传统 CAN、CAN FD、以太网等）供应商方面，大陆集团、博世、欧菲光（首次跻身前三）三家占据市场份额的 50%。
根据中国信通院 CAICT 公众号援引全球著名的咨询公司弗若斯特沙利文公司（Frost & Sullivan）和 StrategyAnalysis 预测，到 2025 年，车载以太网的市场渗透率将增加至 80%。
中国信通院 CAICT 公众号援引 Frost & Sullivan 预测，到 2020 年，对于低端车型每辆车上将有 6~40 个车载以太网节点，而豪华车型和混合/电动车型上将会有 50~80 个车载以太网节点。
而根据公司招股说明书（注册稿）援引以太网联盟预测，随着汽车智能化应用需求推动的车联网技术不断发展，未来智能汽车单车以太网端口将超过 100 个，为车载以太网芯片带来巨大的市场空间。
根据 IDC 预测的 2024 年全球自动驾驶车辆出货量情况，2024 年 L1、L2、L3-L5 级别的自动驾驶车辆销量分别为 3495 万辆、1843 万辆和 86 万辆，我们对车载以太网前装渗透率、不同类别产品渗透率及单价进行预测，我们判断，2024 年整体车载以太网在自动驾驶车辆前装渗透率将达到 74%，平均单车搭载数量为 24 个，其中 L3-L5 级别自动驾驶车辆的渗透率、单车搭载数量将显著高于 L1 级别。
根据测算结果，我们预计 2024 年全球车载以太网物理层芯片市场规模将达到 107 亿元。
5.1 核心技术全面，性能全球领先
以太网物理层芯片是一个复杂的数模混合芯片系统，芯片研发需要深厚的数字、模拟、算法全方位的技术经验以及完整产品设计团队互相高效配合，其技术并不追求单个模块的极致性能，而是要在满足总体目标性能的前提下，将指标合理分解到每个模块，选择每个模块性能和功耗、面积之间最优的折衷，才能做出市场上具有竞争力的产品。
经过技术与人才的不断积累，公司已形成高性能 SerDes 技术、高性能 ADC/DAC 设计技术、低抖动锁相环技术、高速数字均衡器和回声抵消器技术等 10 项应用于以太网物理层芯片的核心技术，已形成具备自主知识产权、具备国内领先地位、符合本土化需求的核心技术能力。
截至 2022 年 6 月 30 日，公司已拥有专利 27 项，其中发明专利 16 项，拥有集成电路布图设计 26 项。
公司百兆、千兆产品技术指标已通过国内知名客户认证并实现大规模出货，在产品性能和技术指标上基本实现对博通、美满电子和瑞昱同类产品的替代，并因产品可靠性和稳定性优势，公司获得汇川技术、大华股份等知名客户授予的“合格供应商”、“优秀供应商”称号。
其中，公司千兆以太网物理层芯片的主要技术参数与国际主流竞品基本一致，在传输性能上更具优势；百兆以太网物理层芯片在 ESD 防护和传输性能上相比国际主流竞品更为优异，但在功耗水平上处于劣势。
同时，在百兆、千兆产品规模化应用的基础上，公司 2.5GPHY 芯片的工程样片已向境内主要通信行业客户送样，中兴通讯、普联、烽火通信已反馈初步测试结果良好，烽火通信已与公司就 2.5GPHY 芯片采购签署合作备忘录。
此外，在车载以太网物理层芯片细分领域，公司是境内首家通过 OPEN Alliance IOP 认证的企业，自主研发的车载百兆以太网物理层芯片瞄准目前新兴的车载以太网市场，已通过 AEC-Q100Grade1 车规认证，主要技术参数与国际主流竞品基本一致，在可靠性指标上更具优势。
当前车载百兆以太网物理层芯片已开始小规模销售，车载千兆以太网物理层芯片已工程流片，根据目前工程样片测试结果，公司车载千兆芯片产品 YT8011 性能优异，在封装形式、接口支持类型、接口支持电压等技术参数上，公司产品与竞品不存在明显差异；在 ESD 防护、最大功耗和传输性能上均优于竞品。
目前产品已向德赛西威及主流汽车品牌送样，已通过广汽、德赛西威等知名厂商的功能及性能测试。
5.2 核心技术团队深耕重要领域，研发实力突出
集成电路设计属于典型的智力密集型行业，人才是集成电路设计企业的最关键要素。
公司高度重视研发和管理人才的培养，积极引进国内外高端技术人才，目前已建立了成熟稳定的研发和管理团队。
截至 2022 年 6 月 30 日，公司有核心技术人员 4 人，平均拥有十年以上的工作经验，领导并组建了由多名通信芯片行业资深人员组成的技术专家团队，构成公司研发的中坚力量。
公司的首席技术官史清、核心技术人员张棪棪、刘亚欢、车文毅均取得了国内外一流大学的博士或硕士学位，并曾供职于知名芯片设计公司，具备扎实的研发功底、前瞻的战略眼光和敏锐的市场嗅觉。
除研发团队以外，公司的市场、运营、销售等部门的核心团队均拥有集成电路行业相关的学历背景和国内外知名半导体公司多年的工作经历，积累了丰富的产业经验和专业的管理能力。
公司近年来不断扩大员工人数以满足公司业务需求，截至 2022 年 6 月 30 日，公司员工总数从 2019 年 39 人增长至 167 人，其中研发人员 102名，占员工总人数的 61.08%。其中 90.42%的员工本科以上学历。
2021 年，国内行业可比公司平均研发人员人均薪酬为 49.13 万元，公司实现 50.73 万元，领先行业平均水平。同时，公司通过设立员工持股平台瑞启通给予员工股权激励，截至公司招股说明书（注册稿）披露日，公司所有激励股权均已发放完毕。
公司 2019-2021 年股份支付费用为 70.87 万元、160.18 万元、 349.96 万元，2022-2024 年预计股份支付的摊销金额分别为 1357.49 万元、1480.82 万 元和 1480.82 万元。
5.3 公司处快速发展阶段，毛利率、费用率均有改善空间
公司以以太网物理层芯片作为市场切入点，不断推出系列芯片产品，是中国大陆极少数拥有自主知识产权并实现大规模销售的以太网物理层芯片供应商。
全球来看，瑞昱、博通、美满电子均为具有行业主导优势的龙头企业，在经营规模和市场认可度上存在明显优势，且经过长期的技术积累和产品迭代，具有丰富的产品种类及最前沿的技术，毛利率高于公司产品。
思瑞浦、盛科通信、翱捷科技、圣邦股份均为 A 股或拟 A 股上市 Fabless 芯片设计公司，业务形态与公司相似，但产品的市场及应用领域不同，因此毛利率存在一定差异。
费用端，公司由于营业收入规模尚小、规模效益略低，销售费用率、管理费用率高于行业平均水平，但较此前年份，二者在营收快速放量下已大幅下降，逐步趋近于行业平均水平；研发费用率上，公司尚处于产品研发阶段，研发投入较大，仍高于行业平均水平。
以物理层芯片为基石，纵向拓展网络层等多产品线。
公司成立时即确定了专注于有线通信芯片领域的公司发展战略，在以太网物理层芯片基础上，公司将产品线逐步拓展至交换链路等上层芯片领域，自主研发了交换芯片和网卡芯片两个新产品线。
未来，公司将以以太网物理层芯片为中心和基础，构建物理层产品、网络产品、网络处理器 SOC 产品等多轮驱动的产品体系，为国内外客户提供更高综合价值的全系列有线通信芯片产 品。
横向重点布局车载以太网通信芯片产品。
以新能源汽车为代表的当代汽车市场将是公司未来重点开拓的下游应用领域之一。
国内新能源汽车在国家大力鼓励的背景下正在飞速地发展，以新能源汽车为代表的当代汽车对于电动化、网联化、智能化、共享化的需求呈爆发式增长。
车载以太网作为汽车通信的基础扮演着重要角色，公司车载百兆以太网物理层芯片已通过车规认证并小规模量产、车载千兆以太网物理层芯片已工程流片，未来公司将大力推动车载以太网产品的销售，抓住市场机遇的同时，助力国产新能源汽车自主可控。
公司本次拟公开发行不超过2000万股，占公司发行后总股本的比例不低于 25.00%，所募集资金扣除发行费用后，将投资于以下项目：
1) 车载以太网芯片开发与产业化项目。
本项目实施主体为裕太微，实施地点为上海市，预计投资人民币 29209.19 万元。其中，项目建设投资 1159.80 万元，人员费用 22558.39 万元，试制费用 5491.00 万元。
本项目拟在公司百兆车规级以太网物理层芯片的研发基础上，集中开发更高速率的车载高速有线通信物理层芯片和车载交换芯片等系列化产品。
本项目的实施将有利于公司提升研发实力和实验检测能力，推出更高质量、更高稳定性、更高速率的车载以太网物理层芯片产品，以及具备多速率千兆路由吞吐能力的高端口数、超低延迟的车载交换芯片产品，以满足智能汽车的庞大市场需求，进一步增强公司的市场竞争力。
2) 网通以太网芯片开发与产业化项目。
本项目项目实施主体为裕太微，实施地点为上海市，本项目总投资 39146.02 万元。其中，项目建设投资 1851.00 万元，人员费用 29414.02 万元，试制费用 7881.00 万元。
本项目拟在公司千兆以太网物理层芯片的研发基础上，集中开发更高速率的有线通信物理层芯片、交换和网络卡芯片等系列化产品。
本项目实施后，本项目的实施将研发能够为各类设备提供丰富通信连接的更高速率的以太网芯片，顺应市场的发展趋势，全面提升公司产品性能，在满足技术发展需求，进一步提升我国以太网芯片的自给率。
3) 研发中心建设项目。
实施主体为上海裕太，实施地点为上海市，本项目总投资 27059.74 万元。其中，项目建设投资 7463.22 万元，人员费用 15911.52 万元，试制费用 3685.00 万元。
本次研发中心建设项目计划购置先进的研发工具、测试设备，引入高端技术人才，持续进行新技术的研究开发。
研发中心的建设可以确保公司更为有效地开展下游新型产业和应用领域所需产品的关键技术研发，不断增强技术储备并提升技术实力，为公司长远发展奠定坚实的基础。
4) 补充流动资金项目。
公司使用募集资金 35000 万元用于补充流动资金，将有效 增加公司的营运资金，提高公司的偿债能力，降低公司流动性风险及营业风险，并对公 司研发投入和人才队伍建设给予有力的支持。
7.1 盈利预测
公司专注于高速有线通信芯片的研发、设计和销，以以太网物理层芯片作为市场切 入点，不断推出系列芯片产品，是中国大陆极少数拥有自主知识产权并实现大规模销售 的以太网物理层芯片供应商。
我们预测公司 2022-2024 年实现营收分别为 4.02 亿元、 6.61 亿元、9.40 亿元，同比增长 58%、65%和 42%，归母净利润为-522 万元、629 万 元、3435 万元，同比-1028%、+221%和+446%。
根据公司招股说明书（注册稿）披露口径，我们对主要业务进行如下假设：
假设 1：公司 2022-2024 年工规级芯片收入预计为 2.48 亿元、4.52 亿元、6.51 亿元，毛利率分别为 39%、41%、43%。
收入方面，参考公司 2022H1 工规级芯片销量为 1655 万片，单价 7.34 元，收入为 1.22 亿元，我们预计 2022 年芯片销售单价维持 2022H1 水平，芯片销量及整体收入为半年规模的 2 倍。
2023-2024 年，公司将继续推出新产品， 其中 2.5G PHY 已量产回片且已有诸多下游客户反馈测试结果良好，我们预计将于 2023 年进入正式量产阶段；新增的交换芯片公司已向境内主要通信行业客户送样，测试结果 良好，且已有两家客户向公司反馈了较为明确的采购规模。
因此，我们预计随着速率提 升，公司 2.5G PHY 新产品单价将高于公司目前千兆、百兆产品，同时高速率产品占收 入比例将不断提升从而推动平均单价水平提升，考虑通常价格增速随着价格基数增大将 减缓，我们预计 23 年、24 年单价同比增速将为 30%、20%，较 2022 年 45%的增速逐 步降低；
销量方面，受益于上述两个新产品放量，同时结合公告《发行人及保荐机构第 二轮回复意见》中披露的公司预期交换芯片下游两家客户贡献收入规模约为 9500万-1.8 亿元（均值为 1.38 亿元），我们判断 23 年销量同比增速将提升至 40%，收入规模达到 4.52 亿元（同比增长 82%，对应销量同比+40%、单价同比+30%），其中交换芯片产品 贡献收入预计为 1.38 亿元，物理层芯片贡献收入为 3.14 亿元，同比 2022 年增长 27%。
2024 年，由于新产品放量进度尚未明确，因此参考 2022 年工规级产品整体销量同比增 速（2022 年产品销售主要依托成熟产品，2023 年同比增速含新产品落地带来一次性影 响，因此不纳入参考），因此预计 2024 年销量增速为 20%。
毛利率方面，参考 2022H1 公司工规级芯片毛利率水平 45%，且考虑 2022 前三季度毛利率从 22H1 的 47%有所下 降至 44.32%，我们认为，工规级芯片作为公司收入占比最大的业务，毛利率于 22Q2021、2022H1 之间。
2023、2024 年，公司芯片逐步在传输速率、端口数、可靠性、稳定性、功耗水平等方面逐步进行更新迭代，在传输速率上，公司的以太网物理层芯片历经了由百兆产品向千兆产品演进的过程，并即将向 2.5G 产品演进；
在端口数量上，公司在已有单口产品的基础上，逐步开发出适用于交换机等下游应用场景的多口物理层芯片；
在产品可靠性、功耗水平和工艺等方面，公司在已有初代产品的研发基础上，开发更符合下游客户需求、更加可靠稳定、功耗水平更低的新一代产品，工艺制程不断缩小，产品在实现性能提升的同时实现了成本优化，因此我们判断 2023、2024 年公司毛利率将继续稳步提升，提升幅度参考 2022 年毛利率同比提升水平。
假设 2：我们预计公司商规级芯片 2022-2024 年销售收入为 1.16 亿元、1.53 亿元、 1.94 亿元，毛利率为 40%、41%、42%。
收入方面，参考公司 2022H1 商规级芯片单 价为 2.62 元，我们判断公司 2022 年全年商规级芯片单价水平与 2022H1 相当，为 2.60 元；2023 年、2024 年，我们判断千兆产品收入占比将进一步提升带动平均单价上涨，但考虑根据公司规划，将对其中的千兆 4 口、千兆 8 口产品进行小幅降价以进一步提高市场渗透率和占有率，而我们判断上述两类产品单价小幅降价对平均单价的负向影响将小于千兆产品收入占比提升对平均单价的正向影响，因此我们预计 2023、2024 年平均单价整体将继续增长，只是增幅有所放缓，同比增速分别为 15%、10%。
销量上，公司 商规级芯片适用于各消费与安防领域需要以太网通信的应用，如安防摄像头、电视机、 机顶盒、WIFI 路由器等，2022 上半年，受到年初新冠疫情的影响，消费电子市场呈现 较为疲软的状态，公司部分客户如诺瓦星云、海康威视、普联、大华股份等亦受市场行 情的影响放缓了采购计划；
而根据公司判断，2022 年下半年，随着疫情逐渐平稳，消 费电子市场需求逐渐恢复，公司获得的订单数量与实现销售收入有望进一步增长，结合 公司 2022 年 6 月末商规级产品在手订单为 6114 万元，高于 2022H1 的收入 5218 万元， 我们认为公司 2022H2 销量、收入环比 2022H1 将有所提升，因此 2022 年全年销量、 收入将略高于 2 倍的 2022H1 规模，分别实现 4460 万片、1.16 亿元。
2023 年、2024 年，我们判断商规级芯片下游的需求将有所恢复，而安防作为商规芯片的重要下游之一， 根据华商情报网官网，2020 年中国安防摄像头出货量约为 4.1 亿颗，预计到 2025 年将 突破 8 亿颗，复合增速为 14%，因此我们判断 2023、2024 年公司销量增速基本贴合行 业情况，预计实现 15%增速。
毛利率方面，参考 2022H1 毛利率 39.66%，因此预计 2022 年全年毛利率水平与 2022H1 相当，同时随着千兆产品收入占比提升，公司 2023、2024 年毛利率稳步提升。
假设 3：我们预计公司车规级芯片 2022-2024 年销售收入为 361 万元、985 万元和 3518 万元，毛利率均为 45%。
收入方面，参考公司 2022H1 车规级芯片单价为 6.39 元，销量为 28.37 万颗，我们判断 2022 年全年单价水平与之相当，销量为半年度水平 的 2 倍。
2023、2024 年，由于公司车规产品规模收入尚小，我们认为随着产品陆续通过更多客户认证，有望进入高速增长阶段，且逐年增长速度预计会随着订单放量呈现较大跨度，因此，2023、2024 年该业务收入增长主要参考公司于公告《发行人及保荐机构第二轮回复意见》中对车规级产品增速作出的预计——预期增速分别为 172.55%、256.26%，与公司预期基本一致。
毛利率方面，我们认为 2022 年车规级产品毛利率水平与 2022H1 水平相当，且如上文所述，公司车规芯片业务规模尚小，订单放量或导致毛利率波动较大，为审慎考虑，我们预计 2023、2024 年公司毛利率水平维持平稳。
7.2 敏感性分析
裕太微专注于高速有线通信芯片的研发、设计和销售，其芯片产品主要包括工规级、商规级和车规级产品，2022H1 在主营业务收入中占比分别是 63.36%、27.20%、0.95%，我们分别对 2022 年工规级芯片、商规级芯片、车规级芯片的销量、销售单价做敏感性分析，结果如下：
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