（报告出品方/分析师：国元证券 凌晨）
1.1 深耕文体科技装备行业三十载，切入内容创意领域实现产业升级
大丰实业是国内文体旅产业集成方案解决商，智能舞台领域龙头。
大丰实业设立于2002年，前身为余姚市视听器材厂，致力成长为全球领先的文体旅产业整体集成方案解决商，集文体旅创新科技和文体旅赋能服务于一体的平台企业。
公司从事文体科技装备、数字艺术科技和轨道交通装备等业务，拥有行业领先的创意、研发、试制、生产和检测基地（或研究院），综合实力雄厚。尤其在智能舞台领域，通过多年品牌服务积累和技术创新沉淀，公司已成为行业龙头。
公司业务服务体系完整。
作为全球领先的文体旅产业整体集成方案解决商，公司的主营业务主要面向政府及相关行业客户。大部分项目具有比较强的个性化需求，交付时间和工期比较紧。
目前，公司已经建立了完整的业务服务体系，尤其具备国家重大文体旅项目的紧急交付能力和运营保障能力，能快速挖掘整合用户需求，提供创意策划方案和技术实现方案，并快速进行产品定制设计、生产安装及调试。
全产业链布局，积极发挥集成和整合优势保障项目交付。
公司建立起全产业链的业务布局以及完备的业务体系，具备文化、体育和旅游行业的策划、创意、智造、投资、运营全产业链、全生命周期优势，能为客户提供完整的行业解决方案。
在项目交付上，公司已探索出一套集成项目设计与管理经验，拥有舞台机械、灯光音视频、智能化、座椅看台、装饰幕墙等专项设施及整体解决方案的集成能力。
同时，公司拥有行业内舞台机械、灯光音响、座椅等产品以及系统集成最大的交付能力，承接了大量时间紧、任务重、难度大的项目，综合竞争力凸显。
1.2 公司股权结构集中，旗下子公司覆盖产业链上下游
公司股权结构相对集中，旗下子公司业务覆盖文体旅全产业链。
截至 2022 年三季度，大丰实业的实际控制人为丰华、王小红、丰嘉隆、丰嘉敏，其中王小红为丰华的配偶，丰嘉隆、丰嘉敏为丰华与王小红的儿子。
上述一致行动人通过直接和间接的方式合计持有大丰实业 37.08%的股份。
旗下子公司覆盖文旅体全产业链，业务性质从高端智造（文体科技装备及维护、建筑工程、声学工程与装饰等）到内容创意和运营服务（数字艺术科技、活动内容策划与制作、剧院经纪与运营等），此外还涉及轨道交通领域，为城轨、城际、高铁、普铁等车辆提供配套产品。
1.3 经营业绩稳健增长，新业务未来可期
积极克服疫情等不利因素，2022Q1-3 公司营收保持稳定，22Q3 业绩边际改善。公司积极布局文体旅全产业链，巩固舞台机械龙头地位，规模稳步增长。
2018-2021 年公司营收从 17.95 亿元增长至 29.59 亿元，CAGR 达 18.12%；归母净利润从 2.30 亿元增至 3.91 亿元，CAGR 达 19.34%。
2022 年以来国内疫情多点散发，抑制行业需求，公司的项目交付进度亦受到一定的影响，公司仍能保证营收的增长，2022Q1- 3 公司营收 18.00 亿元，同比增长 0.45%；归母净利润为 2.32 亿元，同比下滑 3.82%。单三季度来看，2022Q3 公司营收/归母净利润分别为 6.80/0.97 亿元，同比增长 6.96%/33.35%。
文体装备业务贡献主要收入，数字艺术科技营收快速增长。
公司作为国内的舞台机械龙头，文化体育装备业务收入持续增长，并贡献主要的收入。2018-2021 年该业务营收由 0.78 亿元提升至 24.90 亿元，CAGR 为 15.26%，营收占比由 2018 年的 90.68%下滑至 2021 年的 84.33%。
公司紧跟文旅产业发展和市场需求，积极拓展数字艺术科技业务，其营业收入从 2018 年的 0.78 亿元增长至 2021 年的 1.80 亿元，CAGR 为 32.12%，营收占比从 2018 年的 4.35%提升至 2021 年的 6.10%。
公司的轨道交通装备业务亦快速增长，营收从 2018 年的 0.86 亿元提升至 2021 年的 2.15 亿元，CAGR 为 35.46%，2021 年营收占比为 7.27。
数字艺术科技业务具备较高毛利率，未来营收占比的提升有望持续增厚公司的盈利水平。
公司盈利水平整体维持稳定状态，毛利率维持在 30%-33%的区间。分业务来看，数字艺术科技业务的毛利率由 2018 年的 37.80%提升至 2022H1 的 45.96%。未来该业务占比的持续提升，有望持续增厚公司的盈利水平。
2022Q1-3 公司的期间费用率有所提升，但整体维持在合理可控区间内。
2022Q1-Q3 公司管理费用率同比提升1.29pct达7.65%，销售费用率同比提升0.11pct至4.31%，研发费用率同比下降 0.34pct 至 4.95%，财务费用率同比下降 0.62pct 至 0.56%。
2.1 文化产业稳步提升，消费升级更注重文化内容创意产业
文化产业受疫情影响小，产值持续增长。文化产业增加值逐年提升，从2016年的30785亿元增长至 2020 年 44945 亿元，CAGR 为 9.92%。2020年文化产业增加值占 GDP 的比重略有下降，降至 4.43%，同比微降 0.07pct，整体情况良好，受疫情影响较小。
消费升级趋势下，文化服务业的产值占比较高。文化及相关产业按行业分，分为文化制造业、文化批发和零售业、以及文化服务业。2021 年我国文化服务业产值 56255 亿元，占比 47.25%。随着从“物质”转向“精神”的消费升级，预计未来文化服务业增加值的占比将持续提升。
文化市场供需潜能释放，利好文化及相关产业企业。
2017-2021 年中国规模以上文化及相关产业企业营业收入持续增长，从 91950 亿元增长至 119064 亿元，CAGR 为6.67%。2021年规模以上文化及相关产业企业营收大幅提升，同比增速为20.86%。
随着我国经济运行稳中加固，稳中向好，文化市场供需潜能逐步释放，文化及相关产业有望保持向好态势，企业营收将进一步增长。
内容创作、文化消费、创意设计占文化市场主体。
从具体行业来看，2021 年营收排名前三的行业是内容创作生产、文化消费终端生产、创意设计服务，营业收入分别为 25163 亿元、22654 亿元、19565 亿元，占整体规模以上文化及相关产业企业营收的比重分别为 21.13%、19.03%、16.43%。
2.2 政策推动文旅体产业创新发展
国家大力投资文体旅产业，文体设施人均面积逐年增长。
“十三五”规划明确提出，到 2020 年文化产业要成为国民经济支柱性产业，意味着文化产业在“十三五”期间将保持总体上的高速增长。2016-2020 年国家用于发展社会文化和旅游事业经费的人均支出在逐年增加，从 55.74 亿元增长至 77.08 亿元，CAGR 为 8.44%。
同时，我国平均每万人群众文化设施建筑面积也在逐年提升，2020 年平均每万人群众文化设施建筑面积达 331.32 平方米，同比增长 2.66%。
而 2020 年我国体育场地面积已达 30.99 亿平方米，同比增长 6.24%，体育场地人均面积达 2.2 平方米。2020 年体育场地有 371.34 万台，同比增长 4.77%。
“十四五”以创新与科技驱动文化产业新发展。
继“十三五”规划后，“十四五”文化产业发展规划明确要坚持以创新驱动文化产业发展，落实文化产业数字化战略，促进文化产业“上云用数赋智”，推进线上线下融合，推动文化产业全面转型升级，提高质量效益和核心竞争力。
科技与文化结合，三方面推动文化产业发展。在文化产业创新发展中以三个方面推动：
1）线上演播，构建线上线下融合、演出演播并举的演艺产业创新发展格局；
2）沉浸式体验，支持文化文物单位、景区景点、主题公园、园区街区等运用文化资源开发 100 个以上沉浸式体验项目，丰富体验内容，提升创意水平；
3）数字艺术展示，支持文化文物单位、景区景点、主题公园、园区街区等运用文化资源开发 100 个以上沉浸式体验项目，丰富体验内容，提升创意水平。
文化和旅游融合，建设富有文化底蕴的旅游景区。“十四五”旅游业发展规划明确提出到2025 年，旅游业发展水平不断提升，现代旅游业体系更加健全，满足大众旅游消费需求。同时，要将文化和旅游深度融合，建设一批富有文化底蕴的世界级旅游景区和度假区，打造一批文化特色鲜明的国家级旅游休闲城市和街区，推动红色旅游、乡村旅游等加快发展。
3.1 文体科技领域龙头地位，优势持续巩固
公司文体科技装备业务主要包括：智能舞台、智能座椅、灯音工程、数字场馆等核心产品的研发、智造与安装。
典型案例有：央视春晚、北京鸟巢体育场、杭州奥体中心、国家大剧院合成剧场、新中央电视台大剧院、上海世博演艺中心、中国艺术节主会场、只有河南•戏剧幻城、杭州电竞中心、西安曲江万人竞技中心等。
公司自主研发的控制系统处国内领先地位。
公司自主研发 DAFENG STACON 是舞台专用的运动控制系统，是国内唯一获得国际权威机构 TUV 认证的符合 SIL3 标准的安全控制系统。
DAFENG STACON 具备各项国内外领先控制技术，比如国内首创激光导航无线万向车台控制技术、国内首套空间轨迹特技飞行控制系统、国际领先的舞台表演自动追光系统、国际首创 6 自由度机械臂控制系统等，最大程度满足各类艺术表演需求。
在 2020 年江苏无锡“拈花一笑”项目中，公司运用 STACON 智能控制系统，精准控制 2000 多个三维空间动态坐标，3960 套运动小车，操控超过 30 万个零件组成的 8 棵奇异花树，并结合激光投影和全息数字影像技术等，打造 360°沉浸观演的表演景致。
拥有多项资质证书，具有行业壁垒优势。
公司拥有多项建筑工程与承包资质证书，包含建筑行业建筑工程（建筑装饰工程、建筑幕墙工程、轻型钢结构工程、建筑智能化系统、照明工程、消防设施工程）等设计甲级资质，以及建筑总承包、机电工程施工总包、电子与智能化工程、建筑装修、建筑幕墙、综合技术能力（舞台机械、专业灯光、专业音响、音视频）等承包一级资质，在大型工程承揽及运作、一体化集成、研发设计、制造等方面具有行业壁垒优势。新进入者由于缺乏技术储备和相关工程建设资质条件下很难获得大项目订单和系统集成工程。
国家级项目经验为背书，多次中标重大项目。
公司凭借出色设计理念、过硬产品质量和先进创新技术，在对产品功能、性能、稳定性、可靠性等多方面高要求的文体设施行业中，多次中标重大项目。
此类项目具有金额数大（重大项目中标价均达一亿以上）、回款周期长（预付款 30%—发货和现场安装—安装后付款 70%-80%—验收后付款 95%—1-2 年质保金 5%）、客户信誉度高等特点，能进一步开拓公司的优质客户资源和战略合作伙伴关系，增强客户粘度。同时，提升了公司收集项目信息能力、议价能力、风险应对能力等，提高行业竞争地位。
从项目中标情况来看，2021 年 11 月 12 日，公司中标海口市国际免税城项目（地块五）主题中庭施工工程项目，中标金额达 2.33 亿元，将业务场景延伸至文商旅消费新场景。2022 年公司中标温州高新文化广场运营服务项目，标志着公司在浙江省内已有 8 处面向消费者的文旅运营项目。
近期最新常务会议将消费类设备更新改造纳入专项再贷款和财政贴息支持范围，有望带动旅游景区、度假区、重点游乐园等文旅场所设备的更新购置需求。2022 年 10 月 26 日的常务会议指出，要推动扩投资促消费政策加快见效。
一是财政金融政策工具支持重大项目建设、设备更新改造，要在四季度形成更多实物工作量。推动项目加快开工建设，确保工程质量。支持民间投资参与重大项目。加快设备更新改造贷款投放，同等支持采购国内外设备，扩大制造业需求并引导预期。
二是促进消费恢复成为经济主拉动力。扩大以工代赈以促就业增收入带消费，将消费类设备更新改造纳入专项再贷款和财政贴息支持范围。
我们认为，大丰实业作为国内文体科技装备、舞台机械龙头，将深度受益于此次消费类设备的贴息政策，带动业绩的增量空间。
3.2 数字科技与文化艺术结合，赋予文旅新体验
紧跟市场需求，赋能文旅体验，逐步向科技创新型服务商转型。
浙江大丰数艺科技有限公司（数艺科技）为大丰实业的全资子公司，通过集成、场景和商业模式的创新，聚焦文体旅主业，针对城市更新与城市文化综合体、城市型文旅融合与夜间经济、景区型文旅融合与景区三大业务领域策划实施科技和文化融合项目。
在景区街区夜间经济、沉浸式文旅演艺、公共文化服务等板块，成功打造一批各版块的头部项目，培养出文化与科技融合创新能力，开启由文体旅科技设备整体解决方案供应商向科技 创新型文体旅产业基础设施（科技、内容 IP、服务）服务商转型。
专业定制化服务贯穿项目全周期。
数艺科技为客户提供策划、创意、导演、设计、建设、运营、管理等整体集成解决方案和专业化定制式服务。从前期负责项目顶层设计、打造城市文旅新 IP；中期实施设计项目落地，并提供完善且具有创意的整体解决方案；后期保障售后服务，拥有专业的运营管理和技术保障团队。
公司整套专业定制化服务涵盖项目全产业链，贯穿全周期，具有产业优势。
运用 AR/VR 先进技术，打造沉浸式文旅体验。数艺科技运用大数据、AI、增强现实（AR）、虚拟现实（VR）、混合现实（MR）、全息、裸眼 3D、5G 等国际前沿高科技技术，打造了一批具有地方文化特色和艺术生命力的文化科技融合项目，为城市、全域旅游、景区、特色小镇提供形象升级。
2020 年，数艺科技策划设计并落地完成国内首个大型沉浸式光影互动体验夜游《夜书今生缘》，多项技术属业内首创；2021 年 5 月，公司投资、策划、创意、智造、运营的杭州西溪湿地演艺项目《今夕共西溪》开始对外公演；同年，完美交付林州红旗渠廉政馆等经典项目，拓展红色旅游景区业务。
3.3 积极布局轨道交通领域，业务再创新高
与多家知名轨交企业达成战略合作，项目遍布国内外。浙江大丰轨道交通装备有限公司（大丰轨交）为大丰实业的控股子公司，主要向城轨、城际、高铁、普铁车辆配套、轨道工艺设备、旅游观光车等提供车辆整体内饰、座椅，以及铁路装备。
大丰轨交与中车、长客、四方、浦镇、株机、唐客、大连机车，以及阿尔斯通、庞巴迪等多 名客户建立长期战略合作关系，承接的项目范围覆盖国内外，如杭州、宁波、西安、广州、深圳等国内 14 个城市的地铁或城际列车，以及巴西、阿根廷、印度、菲律宾等国际轨道交通项目。
核心假设：
1）受益于消费类设备贴息政策，公司将持续巩固自身舞台机械龙头的领军地位，积极拓展市场，未来科技装备业务将持续稳健增长。
2）数艺科技业务本身基数较低，未来将快速放量。
3）公司轨道交通业务将实现快速增长。子公司大丰轨交不断成功开发多个新产品以拓展市场，成效显著，未来轨交业务将保持稳健增长。
公司作为国内舞台机械龙头，文体科技装备业务将受益于消费类设备的贴息政策浪潮加速抢占市场，积极放量。
同时，公司积极拓展业务，数艺科技业务的快速增长将增厚公司的利润空间。我们预计 2022-2024 年公司营收分别为 31.75/36.69/41.79 亿 元，归母净利润分别为 4.02/5.60/6.77 亿元。
当前股价对应分别为 EPS 为 0.98/1.37/1.65 元，对应 PE 为 11.5/8.2/6.8 倍。对标可比公司风语筑、锋尚文化，2022-2024 年平均 PE 分别为 34.0/14.5/11.6，公司估值明显处于低估状态。
参考可比公司平均 PE，给予公司 2023 年 12 倍 PE，对应目标股价 16.44 元/股。
政策支持不及预期风险、应收账款回款不及预期风险、新业务开展不及预期风险、可转债转股摊薄每股收益风险。
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