（报告出品方/作者：方正证券，唐爱金，曹佳琳）
1.1、二十年深耕不辍，搭建全产业链贯通的医学诊断服务平台
迪安诊断成立于 2001 年，于 2011 年 7 月 19 日在深交所创业板挂牌 上市。公司通过产品延伸，深耕诊断服务领域，致力于成为以第三方 诊断服务外包为核心业务的医学诊断整体化解决方案提供者。
（1）四阶段不断成长变革，破茧成蝶，开启医疗诊断服务新篇章
公司自成立以来，发展历程主要可以分为四个阶段：① 1996-2002 是公司筚路蓝缕的创业阶段，公司以 PCR 投放业务起家， 开展核酸检测相关业务，之后成为德国宝灵曼及罗氏诊断的代理商， 并逐渐提升品牌知名度。
②2003-2008 年是公司的转型阶段，在这个时期内，公司正式进入第 三方检测服务行业，陆续成立了杭州、南京、上海、北京实验室。
③2009-2016 年是公司的发展阶段，2011 年公司正式在 A 股上市，并 加大了迪安实验室的全国化扩张，与此同时，启动了全国 IVD 经销渠 道布局。
④2017 年至今是公司的变革阶段，受到医疗行业集采政策的影响，公 司的渠道业务受到冲击，公司及时进行战略转变，于 2018 年布局精 准医疗，着力发展自产产品业务，2020 年疫情爆发后，公司依托全国 化布局的省级实验室助力新冠战疫，诊断服务业务迎来高速发展。 2021 年，旗下子公司的飞行时间质谱产品正式发布，随着自产产品的 深入布局，公司产品+服务的商业模式竞争力进一步增强。此外，公司 与知盛科技达成战略合作，开启智慧医疗诊断的新篇章。
（2）“产品+渠道+服务”多维赋能医疗机构，实现诊断服务全链条贯通
目前，公司的业务覆盖产品生产、诊断产品销售、医学诊断服务、司 法鉴定、健康管理、冷链物流、CRO 等领域。通过自产产品+渠道管理 +诊断服务，搭建全周期、全需求覆盖的诊断服务平台，实现全产业链 贯通，满足各类医疗机构差异化的诊断服务需求。
多类业务全方位赋能医疗机构，满足医学检验多层次需求。①诊断服 务方面，截止至 2021 年底，公司在全国布局了 38 家独立医学实验室 +2 家 CRO 实验室，服务网络覆盖全国 90%以上人口所在的区域，为 超过 2 万家医疗机构提供 2800 余项医学检测项目，同时还有 8 家司 法鉴定中心和 6 家健康管理中心。②渠道方面，公司代理的产品覆盖 罗氏诊断、希森美康、法国梅里埃等国内外品牌，产品品牌近 1000 种， 覆盖终端客户数量超 4000 家，经销网络布局全国 16 个省市。③自产 产品方面，公司拥有分子诊断、细胞病理、质谱诊断三大自产产品线。
1.2、引入职业经理人，管理能力加强，子公司聚焦布局“实验室+自产产品+渠道”业务
从公司的管理团队来看，创始人陈海斌先生担任迪安诊断董事长，主 要负责公司的战略制定和统筹规划，自 2019 年 10 月开始，陈海斌先 生卸任总经理，引进职业经理人——原罗氏中国区总经理黄柏兴先生， 担任迪安诊断总经理。
黄柏兴先生曾任新加坡美国医院公司检验科主任，2006 年任罗氏诊断 中国区总经理，在任期间，黄柏兴先生开创了罗氏诊断中国市场快速 发展的局面，中国区年业务量从最初的不足 1 亿提升到 2018 年的 140 余亿，平均增长率稳步维持在25%以上，同时在黄柏兴先生的管理下， 中国成为了罗氏诊断全球第二大市场，仅次于美国，业绩卓越。基于 罗氏诊断和迪安诊断多年的合作，黄柏兴先生对迪安诊断十分熟悉， 对公司文化高度认同，黄柏兴先生加盟迪安诊断，有望将多年的业务 管理经验和资源植入迪安诊断，给迪安诊断的发展注入新的力量。除 了总经理黄柏兴先生，公司高管团队成员如姜傥女士、郭三汇先生、 沈立军先生等均有丰富的从业经历，从技术、产品、市场、管理等各 个方面助力公司发展。
随着公司规模的不断扩大，公司员工超过了 1 万人，为提升组织运营 效能，使得各组织之间形成合力，共同为商业结果负责，为客户创造 价值，公司对组织管理架构进行了深化改革，围绕“团队致胜”的价 值观，学习“铁三角”工作法，对齐业务战略和职能战略，公司高管 团队通过在多岗位轮值，不断提升综合性管理能力，如原副总裁沈立 军先后任职财务负责人、董事会秘书岗位，同时公司注重外部人才引 进，引入姚震（之前在罗氏工作），担任 CFO，增强公司管理团队血液 中的国际化因子。随着组织结构精益求精，优秀的管理团队将多维度 赋能公司，助力业务拓展。
股权激励实现员工和公司利益的深度绑定，充分调动员工积极性，保 证公司长远发展。为进一步建立、健全公司经营机制，充分调动员工 积极性，公司推出了 2020 年限制性股票激励计划，覆盖公司董事、高 级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）人员共计 547 人，授 予价格（含预留授予）为 24.72 元/股。股权激励计划的实施能够提高 公司经营效率，降低代理成本，激发管理团队的积极性，促进公司业 务健康、快速地发展。
从公司的股权结构来看，公司目前的实际控制人为创始人陈海斌先生， 直接持股比例为 26.29%，其余前几大股东持股较低，控股权集中便于 公司决策的制定和执行。从子公司分布来看，公司从产品代理商转型 诊断服务商，并逐步通过设立、并购等方式壮大迪安诊断在“产品”、 “渠道”和“诊断服务”等领域的能力，夯实诊断服务整体解决方案 提供商的地位。
1.3、诊断业务快速发展，近 4 年营收复合增速达 27.16%，归母净利润复合增速达 35.01%
从营收端来看，公司营业收入从 2017 年的 50.04 亿元增加到 2021 年 的 130.83 亿元，4 年间复合增速达 27.16%，2022 年受新冠核酸检测 需求大幅增加的影响，公司新冠检测服务及产品收入大幅上升， 2022Q1 实现营业收入 46.49 亿元，同比增长 62.08%。 从利润端来看，公司 2017 年至 2021 年归母净利润由 3.50 亿元增加 至 11.63 亿元，4 年间复合增长率为 35.01%，2021 年在高基数压力下 仍上涨 44.83%，2022Q1 由于新冠检测规模效应进一步凸显，常规业 务高质量发展，公司实现归母净利润 7.54 亿元，同比增长 122.62%。 整体来看，利润端除 2019 年业绩因商誉减值影响有所下滑，其余年 份公司业绩均保持较好的增长态势。
从产品结构方面来看，公司业务涉及医学诊断服务、渠道产品业务、 自产产品生产及销售。在集采政策的影响下，公司渠道业务增速放缓， 业务占比逐渐降低，2021 年渠道业务实现收入 66.62 亿元，业务营收 占比降低至 48%。而诊断服务业务随着实验室逐步迈过培育期，常规 医学诊断服务收入规模不断扩大，叠加新冠检测收入大幅增加，2021 年医学诊断服务收入增长至 66.20 亿元，占比提升至 47%，自产产品 通过“两弹一星”战略的实践，2021 年实现营收 6.59 亿元，业务占比 提升至 5%。
从盈利能力来看，2017 年至 2021 年，公司综合毛利率从 33.41%提升 至 2021 年的 38.26%，主要得益于“服务+产品”的运营模式，使得公 司能以具竞争优势的成本提供医学诊断整体化解决方案，其中医学诊 断服务业务受新冠核酸检测规模效应凸显的影响，毛利率从 2019 年 的 42.34%提升至 2021 年的 48.64%。销售净利率方面，随着公司渠道 业务逐步进入稳定发展阶段，商誉减值压力变小，销售净利率从 2019 年的 6.81%逐步回升到 2021 年的 11.34%，盈利能力得以提升。费用 率方面，公司的销售费用呈逐年增长趋势，但销售费用率较为稳定， 大概在 9%左右，而管理费用率呈现逐年下降的趋势，说明公司的成本 控制和运营能力不断提升。
2.1、国内ICL行业成长空间大，特检业务占比逐年提升
独立医学实验室（Independent Clinical Laboratory，ICL）又称第三方医 学实验室，是指在卫生行政部门的许可下设立的具有独立法人资格、 独立于医院之外、从事临床检验或病理诊断、独立承担责任的医疗机 构，处于医学检测行业产业链中游，主要承接患者和各类医疗机构的 检验业务，上游为检验仪器和试剂生产商。
国内 ICL 起步较晚，渗透率仍存在较大提升空间。由于国内以公立医 疗机构为主体的医疗体系发展成熟，医院的检验科承接了几乎所有的 检验项目，国内 ICL 业态缺少成长的土壤，直至 1994 年国内才有第 一家 ICL 诞生，由此可见，相较美国 ICL 近百年的发展历史，国内 ICL 市场发展仍处于初期阶段。根据 Frost&Sullivan 数据，2020 年第三 方医学检验机构渗透率仅为 6%，相较于美国、日本、德国等发达国家 现在的 ICL 渗透率，存在较大的提升空间。
近年来，随着医院降本增效需求提升，在政策支持下，ICL 行业迎来快 速发展。根据弗若斯特沙利文的数据，中国 ICL 市场规模（不包括COVID-19 检测）由 2016 年 117.39 亿元增至 2020 年的 198.48 亿元， 复合年增长率为 14.00%，并预计 2025 年将增至 462.70 亿元，2021 年 至 2025 年的复合年增长率为 18.40%。2020 年受新冠疫情影响，由于 国内采取动态清零政策，新冠核酸检测量大幅增加，中国 ICL 市场（包 括 COVID-19 检测）2020 年已达 306.95 亿元，随着病毒不断变异，新 冠检测仍保持一定的持续性，但随着新冠疫苗以及口服药等防疫及抗 疫措施的完善，预计检测量会逐年递减，2025 年中国 ICL 市场将达 479.46 亿元（包括 COVID-19 检测），行业仍处于较快的发展阶段。
从市场格局来看，随着连锁化实验室的规模效应凸显，行业集中度有 望提升。2012 年到 2021 年，国内 ICL 数量快速增长，从 129 家增加 到 1800 家，年复合增长率超过 30%，尤其是 2017 年，在《国务院办 公厅关于支持社会力量提供多层次多样化医疗服务的意见》等一系列 政策的推动下，第三方医学检验机构 2017 年底猛增至 1000 多家。我 们认为随着连锁化实验室规模效应凸显，行业集中度有望逐步提高， 目前金域医学、迪安诊断、艾迪康和达安基因作为全国大型的连锁经 营 ICL 企业，在 2020 年 CR4 占 57.1%（不含新冠检测），龙头集聚效 应较为明显。
普检外包意愿低，特检专业化程度高，在 ICL 市场占比不断提升。从 检验类型来看，按临床应用频率及技术难度划分，可分为普检和特检 两类。普检主要是指《医疗机构临床检验项目目录》内的检测项目， 包括血液检验、生化检验、免疫学检验等基础检验项目，检测频次高、 技术难度低，而特检主要包括基因检测、质谱检测等个性化的项目， 需要结合多种检验技术手段，对检验设备、试剂和检验人员的操作技 术水平都有较高的要求。由于普检已经规模化发展，技术手段成熟， 检验附加值较低，医院外包意愿较低。而特检市场随着新兴检测技术 不断出现，行业细分赛道不断增多，且技术专业化程度较高，医院外 包意愿强烈，特检行业展现出较好的发展态势。根据 Frost&Sullivan 数 据，国内特检在 ICL 中占比逐年提升，预计到 2025 年国内特检占比将 达 56.60%。
2.2、“中心实验室+区域实验室+精准中心”三级联动，特检业务快速发展，夯实检验服务领先地位
迪安诊断作为国内领先的医学检验服务外包提供商，拥有近 18 年的 实验室运营经验，经过前期的新建和收购，实验室已实现全国布局。 截止到 2021 年底，公司在运营的连锁实验室达到 38 家，未来将在北 京、广州、杭州以及重庆织密网络，形成四大区域实验室，实现“中心实验室+区域实验室+合作共建实验室”三级联动，基本完成“全国 覆盖、地区渗透”的连锁化实验室布局。
从服务能力来看，迪安诊断的医学实验室质量管理严苛、检验项目齐 备、覆盖终端广。迪安诊断的连锁化实验室秉承着“零缺陷”的质量 管理理念，引进和采用国内外先进的检验仪器和技术，严格遵循 ISO15189 与 CAP 国际质量认证体系，可开展的检测项目超过了 2800 项，围绕四大学科、八大科室，为医疗机构打造一体化诊断方案，依 托着覆盖面广的实验室网络，服务超过 2 万家医疗机构终端，每日接 收样本量近 25 万个，服务人数超过 3 亿人，形成了丰富的生物样本 资源库与医疗信息大数据库。
从医学诊断业务服务收入来看，实验室迈过培育阶段，诊断服务呈现 快速成长态势。 2017 年至 2021 年，公司医学诊断服务业务营业收入 由 19.06 亿元增长至 66.20 亿元，年复合增长率为 36.52%。其中 2021 年实现传统诊断服务收入 40.14 亿元（剔除新冠检测），同比增长 32.00%，近 4 年 CAGR 达 20.47%， 2022 年一季度由于奥密克戎大规 模流行，新冠核酸检测量大幅增加，公司诊断服务保持高速增长趋势， 实现收入 28.49 亿元，同比增长 103.04%。其中传统的检测项目实现 营收 9.68 亿元（剔除新冠检测），同比增长 20.55%，诊断服务业务呈 现较好的发展态势。 就传统诊断服务业务来看，随着实验室运营优化，多家实验室逐渐迈 过培育期，2019 年实现盈利的实验室数量仅 21 家，2020 年实现盈利 的实验室数量进一步提升到 34 家。
精准中心加速建设步伐，助力特检业务快速发展。在特检业务方面，公 司围绕分子诊断技术平台（包括 NGS）和质谱技术平台，重点打造血 液病、实体瘤、病原体宏基因组、生殖遗传等特检产品线，积极开展 学术会议推广（涵盖肺癌免疫治疗、感染类疾病、宫颈癌、罕见病、 皮肤和肾脏病理等），覆盖重点医院达到 300 余家（其中血液病 100 家、实体瘤 40 家，宏基因组 160 家）。与此同时，公司通过搭建 DE 检、迪客服等特检业务运营支撑平台，优化特检业务流程，开展特检 队伍的专职化建设。
和三甲医院合作共建“精准中心”，助力特检业务发展。为加快特检业 务发展，夯实公司在特检领域地位，公司积极与三甲医院就综合性特 检平台进行院内合作共建。一方面依托迪安诊断丰富的实验室运营经 验，协助医院完成质量管控体系的建设，另一方面通过产品和服务导 入，帮助医院搭建 NGS、质谱、数字 PCR 等技术平台，提升医院检验能力。目前精准中心已成为医院的临床精准诊断平台与公共科研平台， 也是公司自产产品孵化基地、特检人才培养基地和区域特检发展基地。
从精准中心建设进度来看，公司和浙江大学医学院附属邵逸夫医院、 浙江省人民医院、北京协和医院等已建立合作，2021 年公司新增 10 家精准诊断中心，其中省内 2 家，省外 8 家，截止至 2021 年底，公 司已有 30 家精准诊断中心完成建设。目前，各精准中心运营良好，已 有 13 家实现盈利，公司将继续加大精准中心建设步伐，预计到 2024 年全国精准中心数量将达 70 家。
随着公司特检业务的学科建设力度加大、技术实力及管理能力持续提 升，公司的特检业务收入持续上升。特检业务收入从初期的 6000 万 元增长到 2020 年的 10 亿元，2021 年公司特检业务进一步增长，实 现收入 14.60 亿元，同比增长 45.85%，占医学诊断服务收入比重从 2020 年 19.68%提升到了 2021 年的 22.05%，剔除新冠检测服务收入， 特检业务收入占传统检验服务收入比例在 2021 年已经达到 36.37%， 较 2020 年 32.88%的占比，提升 3.49pp。
随着特检业务占比不断提升，公司医学诊断服务业务呈现高质量发展 态势，与此同时，2020 年和 2021 年受新冠检测推动公司医学检验服 务规模效应凸显，在高质量发展和规模效应双重影响下，医学诊断服 务业务毛利率不断提升，医学诊断服务业务毛利率从 2019 年的 42.34% 提升到了 2021 年的 48.64%。
2.3、对标金域：ICL逐步迈过盈亏平衡期，“产品+服务”模式驱动诊断服务高质量发展
虽然目前国内实验室数量较多，但是完成了全国性布局的大型连锁实 验室屈指可数，迪安诊断和金域医学作为 ICL 行业的领先企业，二者 均已完成全国化业务布局，可对标程度较高。 从实验室的发展来看，由于金域医学较早完成了全国的实验室布局， 目前绝大部分已经实现盈利，而迪安诊断布局稍晚，2016-2017 年为 公司医学检验实验室设立最密集的时期，因此，目前来看，公司实验 室相对年轻，2019 年还有 17 家左右独立实验室尚未实现盈利，2021 年仅 4 家未实现盈利，成长速度较快。同时，由于迪安诊断实验室运 营年限相对较短，大多处于快速发展阶段，未来诊断服务业务还存在 较大的成长空间。
从医学诊断服务业务的毛利率对比来看，迪安诊断的医学诊断服务业 务毛利率高于金域医学，主要是业务模式差异所导致，迪安采取“产 品+服务”产业链延伸模式来进行业务拓展，一方面公司自产产品种类 和数量逐渐增加，降低了产品采购成本，另外，公司作为罗氏在国内 最大的渠道代理商，公司从罗氏采购产品的数量相比于其他公司从罗 氏采购产品的数量更多，会拥有更大的成本优势，随着公司渠道网络 的整合，大大缩减了中间环节，为采购诊断服务所需的仪器设备及试 剂耗材带来更大的成本优势。
从资产负债率对比来看，2016-2017 年迪安诊断在全国范围内大规模 新建或并购实验室，完成实验室全国性布局，资本性支出较大，资产 负债率达到高位，2017 年达 60.12%，随着公司布局完成，现金流逐步 改善，资本性支出减少，资产负债率逐渐降低，2021 年资产负债率降 低至 52.06%，并朝着金域医学靠拢，轻装上阵后的迪安诊断逐步向好 发展。 从经营活动现金流量净额来看，迪安诊断从 2018 年开始，逐步从外 延拓展转变为内生增长，经营活动产生的现金流量净额逐步上升，2019 年达到 4.83 亿元，2020 年和 2021 年在新冠疫情的影响下，经营 活动产生的现金流量净额进一步提升，为公司未来业务的拓展创造了 较好的现金流支撑。从经营活动现金流量净额/净利润的比例来看，迪 安诊断 2021 年经营活动现金流量净额/净利润的比例已经从 2018 年 开始逐步回升，现金流质量逐步变好。
迪安诊断以代理业务起家，代理品牌以罗氏为主，目前迪安诊断已经 成为罗氏在中国最大的区域代理商，双方合作超 20 年，此外公司还 和希森美康、生物梅里埃、欧蒙、伯乐、BD 等国际知名品牌建立了合 作，公司现在代理的国内外品牌约 1000 种，品类丰富。 从覆盖范围来看，自 2015 年开始，公司加大了渠道网络布局，在全国 范围内开始了渠道收购整合活动，通过并购北京执信、广州执信、杭 州德格、金华福瑞达、新疆元鼎、云南盛时科华，参股杭州博圣生物 技术有限公司，逐步搭建起覆盖全国 16 个省市的经销网络，拥有 13 个大型仓储系统，服务终端医疗机构数量超过 4000 家，其中 60%以 上为三级医院。
近年来，随着医改的进一步深化，医保控费成为常态化，流通环节被 进一步压缩，为有效应对上述风险，2018 年开始，公司致力于打造“医 学诊断整体化服务提供商”的平台型企业，坚持“服务+产品”一体化 发展模式，公司旗下 8 家渠道公司转型拓展精准中心业务，持续推进 产品与服务的融合，集产品渠道和临床诊断服务联动的优势，凭借模 式创新、技术创新以及整合营销竞争策略，提升全要素服务能力。
此外，迪安诊断基于在渠道业务的深耕与积累，持续推进供应链平台 体系建设，为客户提供供应链增值服务，截止 2021 年底，公司旗下 7 家渠道公司已取得第三方物流资质，共有 3 万多方仓库，可为区域集 采/阳光平台配送等提供服务，进一步放大公司的渠道资源优势。 同时公司旗下全资子公司浙江迪安深海冷链物流有限公司还拥有近 两千人的专业生物样本冷链物流服务队伍与完善的冷链物流服务体 系，致力于提供医疗器械、药品、临床样本、生物制品、病毒微生物、 成品血液、活体动物、化合物、诊断试剂等相关的冷链运输、仓储服务，是省内少数取得第三方医疗器械经营许可证的物流企业之一，有 多年的冷链仓储和物流运营经验及制度流程管理的积累。
积极转型，寻求发展，公司渠道业务保持稳定增长。从营收来看，虽 然受到国家集采政策的影响，流通行业的发展空间有所压缩，但公司 渠道业务仍保持较为稳定的增长，2017-2021 年，公司渠道业务的营 业收入由 29.96 亿元增长至 66.62 亿元，2021 年同比增速为 17.79%。 从收入贡献来看，渠道业务收入占总营业收入的比例则由 60%下降至 51%，其原因主要在于公司业务转型战略得以成功实施，医学诊断业 务通过前期的积累与拓展，逐步进入健康成长阶段，且自产产品实现 快速增长，业务结构朝着多元化方向发展。
4.1、重点布局质谱和感染系列解决方案，自产产品临床应用不断丰富
在自产产品方面，公司引入高精尖技术专家，通过迪安生物、凯莱谱、 迪谱进行自产产品的研发布局，推动自产产品孵化和临床应用。
（1）“迪安生物”：重点布局感染系列整体解决方案
迪安生物是迪安诊断旗下致力于 IVD 试剂及相关设备和耗材的自主研 发、生产和销售的控股子公司，成立于 2014 年，迪安诊断拥有迪安生 物 92.16%的股权。迪安生物现拥有 20 余条自动化产线、有效产能达 到 3 亿人份，已形成分子诊断、病理诊断、POCT 三大产品转化平台。在病理诊断和分子诊断领域，迪安生物通过“金迪安”品牌，积极开 拓国内外市场，国际业务已扩展至亚洲、欧洲和大洋洲，产品已覆盖 超过 1.7 万家的医疗机构。目前，公司拥有分子诊断自主项目达 200 项、病理诊断项目达 40 项，形成了基于新冠检测试剂、设备、耗材、方舱、气膜为整体的新冠抗疫一体化解决方案，以及离心式液基细胞 制片系列产品的数字病理整体解决方案和宫颈癌筛查整体解决方案。
（2）凯莱谱：打造顶尖生物质谱检测平台和创新中心
凯莱谱成立于 2016 年，是迪安诊断的参股子公司，迪安诊断持有凯 莱谱 37.73%的股份。凯莱谱坚持以质谱技术为主要平台，致力于将多 组学数据研发转化、临床质谱试剂与仪器自主研发生产、中心实验室 服务等多种业务模式融合创新，推动多组学技术在中国临床精准诊疗 领域的应用。
公司通过不断丰富产品，来完善临床质谱标准化整体解决方案：①仪 器方面，公司自主研产的高端临床质谱仪顺利进入注册进程，同时质 谱中心配置了数十余台基于复杂基质样本分析、具有超高分辨率与定 量性能的质谱仪和 Hamilton Microlab STAR M 高通量自动移液工作站 等配套前处理系统，满足不同类型检测需求；②试剂方面，公司拥有 维生素系列、胆汁酸系列、药物浓度系列等配套检测产品，类固醇激 素校准品等多个 II 类试剂盒产品也正处于注册中。③渠道方面，公司 基于代谢组学、蛋白组学等多组学解决方案，在国内市场已经和国药、 润达、博圣等业务渠道建立了合作，并开始了试剂与耗材产品的海外 市场拓展。
（3）迪谱：专注于飞行时间核酸质谱检测
浙江迪谱诊断技术有限公司成立于 2018 年，是迪安诊断的参股子公 司，迪安诊断持股比例为 20.62%。迪谱主要聚焦于高通量多目标核酸 质谱检测系统及其创新型诊断试剂盒、纳米孔单分子测序平台的研发 生产，以及基于飞行时间质谱平台应用项目相关的试剂产品化，公司 起草了国内首个核酸质谱团体标准，且其自研的 DP-TOF 飞行时间质 谱检测系统作为国内首台获批的通用型临床级核酸质谱仪，被认定为 国内首台（套）重大技术装备，在飞行时间质谱领域具有较高的技术 造诣。
4.2、临床质谱应用方兴未艾，多组学精准诊断市场蓝海可期
随着生命组学时代的来临，研究样本更为复杂，且通常样本中含有数 十万个化合物，分子丰度低，对检测灵敏度要求极高，数据分析庞大， 质谱技术凭借高特异性、高灵敏度、多指标联检，有望成为体外诊断 领域最富生命力的新技术之一。 质谱分析可以对微量元素、重金属进行元素分析，可以检测氨基酸、 类固醇激素等内源性小分子，核酸、蛋白质等生物大分子，也可以进 行外源性的药物浓度监测。根据蛋壳研究院发布的《临床质谱行业白 皮书》测算，质谱技术在新生儿遗传代谢病筛查市场的规模为 17.20 亿元，在微生物检测市场规模为 20.50 亿元，在药物浓度监测市场的 规模为 38.40 亿元，在维生素检测市场的规模为 17.54 亿元，合计近 百亿的规模。我们认为随着质谱在内分泌激素、药物基因组、儿童用 药、微量元素检测等领域渗透率逐步提升，未来在临床应用上存在巨 大的市场空间。
就质谱仪市场规模来看，我国质谱行业起步较晚，近年随着应用领域 的拓展，质谱仪市场规模不断扩大，据统计，截至 2020 年我国质谱仪 市场规模达到 142.20 亿元，2010-2020 年复合增长率为 17.77%。从市场格局来看，全球质谱仪市场主要被国际巨头占据，全球质谱仪 市场的主要参与者为 SCIEX、沃特世、布鲁克、安捷伦、赛默飞、生物 梅里埃等公司，大约占据全球了 90%的市场份额。由于我国质谱仪生 产技术不太成熟，近年来，质谱仪主要依赖进口品牌，从我国质谱仪 进口来源地分布来看，美国、新加坡、德国与日本是我国进口质谱仪 主要来源地。基于当前临床应用领域的质谱仪进口依赖较严重的现状， 随着国产质谱技术不断突破，国产质谱仪有望迎来较大的发展前景。
4.3、自产产品拿证加速助力实验室降本增效，依托渠道优势提升市场渗透率
公司通过多年产品积累和市场深耕，自产产品拿证呈现加速状态， 2021 年公司自产产品新增 28 张医疗器械证书。同时，在市场推广方 面，各渠道公司设立自产产品部，加大对自产产品的推广力度，在给 客户提供更优化、更多样的选择和服务的同时，赋能自产产品，加速 自产产品市场推广进度，提升自产产品品牌影响力。随着产品品类逐步丰富，在公司强大的渠道网络助推下，自产业务收 入不断提升，自产产品业务快速成长。公司 2020 年自产产品实现收 入 3.76 亿元，同比增长 216%，2021 年继续保持高速增长，实现自产 产品业务收入 6.59 亿元，同比增长 75%，2022 年一季度在疫情持续 影响下，公司自产产品实现收入 3.71 亿元，同比增长 203%，发展势 头强劲。
打造良好的产业链互动，赋能实验室，助力实验室降本增效。随着公 司自产产品品类不断丰富，一方面丰富了渠道供给的产品类型，另一 方面满足了迪安诊断自身实验室检测产品的需求，自产产品在迪安诊 断实验室使用量逐年提升，从 2020 年的 2 亿提升到 2021 年的 4.4 亿， 自产产品的使用，有效帮助实验室降本增效，提升实验室运营效率， 检验服务业务毛利率得以持续优化。与此同时，由于公司自研自产能 力不断加强，实验室的诊断产品需求可以传导到产品研发端，引导自 产产品的研发方向，双向互动，形成良好的内部产品反馈机制，助力 打造迪安诊断的“产品+渠道+服务”的生态圈。
我们结合公司经营情况，分业务板块做出如下的关键假设： （1）诊断产品业务收入：我们预计诊断产品业务收入 2022-2024 年分 别同比增长 20.80% 、4.86%、10.88%，毛利率分别为 27.70%、26.83%、 27.52%。其中： ①自产产品：我们认为随着公司研发力度不断加大，扩充自主研发产 品，并借助全国布局的渠道网络进行产品推广，自产产品 2022-2024 年收入增速分别为 130.00%、-20.00%、30.00%，毛利率随着产品规模 扩大呈现提升趋势，预计 2022-2024 年毛利率为 48.00%、51.00%、 52.50%。 ②渠道产品：公司拥有较强的渠道网络和 20 余年的运营经验，预计 公司渠道产品 2022-2024 年保持稳定增长，收入增速分别为 10.00%、 10.00%、8.00%，毛利率受集采影响略有降低，分别为 23.50%、23.20%、 23.00%。
（2）医学诊断服务收入：我们预计 2022-2024 年医学诊断服务收入分 别同比增长 74.54%、-30.17%、14.62%，毛利率分别为 44.97%、47.99%、 49.39%。其中： ①新冠检测业务：2022 年受奥密克戎大规模流行影响，在国内动态清 零方针指导下，新冠核酸检测作为“早发现、早隔离”重要手段之一， 新冠核酸检测量大幅增长，但由于检测价格下调，我们认为 2022-2024 年新冠核酸检测收入同比增长分别为 155.47%、-72.96%、-25.00%，毛 利率分别为 42.00%、41.00%、40.00%。 ②传统检测业务：随着公司精准中心建设进程加速，独立实验室逐步 迈入较好的运营状态，我们预计 2022-2024 年传统检测服务收入同比 增速为 22.00%、28.00%、26.00%，在特检业务占比逐步提升的背景下， 传统检验服务业务收入毛利率略有提升，我们预计 2022-2024 年传统 检测业务毛利率分别为 49.00%、50.00%、51.00%。
（3）其他主营业务收入：我们假设 2022-2024 年其他业务收入同比增 长 12.00%，毛利率为 55.00%。 （4）内部关联抵销：我们假设 2022-2024 年内部抵消部分收入同比增 长 60.00%、-10.00%、20.00%，毛利率为 15.00%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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