（报告出品方/作者：国泰君安证券，王彦龙、谭佩雯、黎明聪）
1.1 市场：两起两落，估值历史偏下水平反映预期底部
两起两落，整体表现略优于沪深300指数。通信板块跟随大盘出现了两次大幅向下调整，2月的上涨因数字经济和东数西算带来的对 IDC、光模块等领域的催化，近期的上涨因中兴通讯裁定缓刑期结束，带来板块全面走向好的预期。 2022年初至今通信行业整体估值水平处于历史平均偏下水平。
1.2 持仓：仓位连续回暖但仍处于历史低位，基本不存在微观结构恶化情况
通信行业仓位连续回暖，整体处于低配格局，提升空间依然明显。2021Q4通信行业基金重仓持股总市值389.58亿元，占全部A股基金重 仓持股总市值比例为1.05%，环比提升0.22个百分点。2018Q2受中兴事件影响，通信行业仓位大幅下滑，自2018Q3开始回升，但整体 来看仓位仍然处于历史低位。2021Q4同期通信行业占全部A股市值比例为1.66%，高于基金在通信行业的重仓持股占比，通信行业仍处 于低配格局。我们认为，当下虽然内外部环境存在诸多不确定性，但通信板块存在预期反转、配置格局向上提升的可能。
1.3 持仓：受益于行业景气度反转，光纤光缆和光模块被增持
2021Q4基金重仓总市值前三为中兴通讯、中天科技、中国移动。前五个股为中兴通讯、中天科技、亿联网络、七一二、和而泰，持仓总 市值分别为 78.68亿元、63.22亿元、40.23亿元、40.16亿元、33.53亿元，个股区间涨跌幅分别为1.12%、86.37%、0.25%、17.79%、 31.88%。 受益于行业景气度反转，光纤光缆和光模块被增持。基金加仓前5的公司分别是中天科技、中国电信H股、中际旭创、亨通光电、中国移 动A股，减仓前5的公司分别是。中国电信A股、中国联通A股、中国联通H股、新易盛、星网锐捷。
2.1 海外云厂商资本开支乐观，聚焦光模块的高景气度
云产业链：22年北美展望积极，上下游持续验证
资本开支展望积极：Meta资本开支同比增长50%，元宇宙驱动其不断投入，亚马逊、谷歌、微软都有望同比增长。
上游持续验证：BMC芯片厂商信骅一季度中1、2月数据同比增长60%和33%，增速延续21Q4的态势。
2022年200G/400G成主力，800G产业链准备就绪
200G/400G主攻：根据LC统计，2022年前五大客户中，这两款 速率需求有望分别达7亿美元和11亿美元，带来主要的增量。
800G已就绪：从OFC2021和2022年展出的器件、芯片供应链 看，800G模块包括传统和硅光方案均已准备就绪，静待需求爆 发。
国内数通迈入200G，400G需求开始显现
国内下游客户资本开支回暖，2021Q4创出历史新高，2022年高水位或延续。 2022年是主要互联网厂商从100G升级到200G，部分到400G的关键节点。
DCI市场快速成长，将成兵家争夺之地
相干模块应用于数据中心互联、核心骨干传输，一般在80km及以上，当前速率为100G->200G/400G进展 ；全球Finisar、Lumentum、新飞通、Acacia等为主要供应商；国内旭创、光迅、新易盛等主要模块厂商发力追赶。 2024年该高端市场全球有望达到18亿美元，年复合增长率70%。
2.2 国内“东数西算”启动，重塑格局
重点一：8大算力枢纽+10大数据中心集群
政策本质是数据中心行业的一次供给侧改革。东部供给能力一直不足，西部资源富足但没有足够的需求，“东数西算”本质是为了解决 这个结构失衡问题。优化空间布局的想法2010年就有，2013年开始出现在五部委政策文件中，2022年的政策是之前的延续和衔接。
中心思想是强调全国一体化。枢纽节点的职责是要加强区域的协同联动服务全国，同时引导其他非枢纽区域整合和利用现有资源，以本 地和市场的需求为导向，主要是服务本地。
枢纽和集群的布局思路及关系：（1）京津冀、长三角、粤港澳、成渝 ：热数据；（2）内蒙古、宁夏、甘肃、贵州：冷数据；（3） 枢纽内部要重点从一线城市向周边转移，例如韶关集群未来负责承接广州、深圳等地实时性算力需求。
重点二：建立高速数据中心直联网络，将网络升级建设放在较高的地位
为解决IDC行业低时延偏好，提出加快打通东西部间数据直连通道。现阶段市场需求结构及网络资源分布决定了大量IDC需求集中在 一线城市，此次直接提出在集群和集群之间建立高速数据中心直联网络。
将网络升级建设放在较高的地位。国家的骨干直连点一直在扩展，从北上广三个，陆续增补了成都、武汉、西安、沈阳、南京、重 庆、郑州等，最近扩展了杭州、贵阳、苏州等。需要推动这些区域集群之间的直连，物理上两个节点之间的时延并不大，几十ms，但 实际测算下来要比这个大很多，主要原因是跨网跳数太多，类似于高速路上收费站太多，需要不停加速减速，围绕网络会带来一些空 间和机会。
重点三：明确了绿色节能、上架率等发展目标
要求平均上架率65%以上，可再生能源使用率要有显著提升。对集群发展情况将进行动态监测，并提出对落实“东数西算”成效突出的 数据中心项目优先考虑能耗指标支持。 对PUE提出严格要求。要求张家口、韶关、长三角、芜湖、天府、重庆集群的PUE小于1.25，和林格尔、贵安、中卫、庆阳集群的PUE小 于1.2。 目前较多数据中心上架率和PUE是不符合要求的，给相关技术带来新的机会。
影响一：新建项目有望大幅拉动投资，但不改变总需求
不会因为“东数西算”工程多建数据中心，而是承接东部需求的分流，按需建设。 预计未来非核心区域的IDC供给将会进一步被压缩。目前的IDC布局基本围绕着北上广深，未来的新增数据中心主要集中在8大枢纽 和10大集群区域，给予一定的优惠政策，比如土地、用电、能耗等，北上广深的新增项目会越发趋严，稀缺性进一步加强。 IDC产业链较长，每年带动投资数千亿级。（1）发改委口径：根据测算，十四五期间，每年将新增4000亿元以上相关投资；（2） 韶关集群映射口径：到2025年，韶关数据中心集群将建成50万架标准机架、500万台服务器规模，投资超500亿元（不含服务器及软 件），则10个集群是5000亿元，每年1250亿元。
影响二：运营商的地位将举足轻重，是工程的主要参与方
“东数西算”强调数据中心和网络的协同，这方面肯定是运营商优势最大，会成为建设主力军。作为统一规划的国家级节点及数据中心集群， 主要参与者应该离不开政府、国企，而电信运营商作为国内最大的IDC提供商及网络提供商，大概率将会深度参与其中，甚至会主导投资。
网络时延主要由路由时延与传输时延两部分组成，传输时延占主要部分。路由时延大致可按1ms/节点计算，传输时延可以用5us/km计算。 （1）采用低时延设备：使用低时延的相关设备例如相干100G WDM系统、高端路由器等来缩小传输的时延；（2）优化信息传输距离：通过 更靠近用户端，来减少跳转路由的节点数量和传输所用的距离减少时延；（3）优化网络架构：目前部分数据中心是通过省网/城域网上联至骨 干汇聚点，再进入骨干核心节点；这样的网络转发跳数较多；建议条件具备时，尤其是数据转发量大的大型数据中心，应直接接入骨干汇聚点 或骨干核心节点。重要的数据中心之间、互为备份的数据中心之间，建议采用专用传输链路直联，避免IP层面的跳转，将大大降低相互访问的 时延。
影响三：通过制冷温控、供配电技术变革、或者部分使用清洁能源来降低PUE
IDC供应商会加大在新技术的投入，做新技术的例如制冷、散热、配电、节能双碳、网络、运维的公司受益。目前IDC实现碳中和方式主 要有两种。一个是直接方式，主要通过制冷散热技术变革，或者直接部分使用清洁能源，但在现有的技术经济条件下还无法实现完全使用 核电、水电、光伏风电等清洁能源完全做替代。另一个是间接方式，采购可再生能源绿色电力证书（简称绿证）或者中国核证自愿减排量 （CCER）。
根据能耗消耗占比，主要从制冷系统和供配电系统两个方面的技术变革降低PUE。制冷温控方面，空调机组将从风冷型和水冷型向冷冻水 型、双冷源型转化，未来液冷技术有望逐步普及，此外间接蒸发制冷的应用渗透率也有望提升。供配电方面，互联网厂商大力推进市电 +HVDC，节能效果显著。 建设节奏方面，不会盲目大规模，大概率是分期建设，边建设边交付边上架。
3.1 海上风电：十四五规划宏大，通信企业开辟第二曲线
海洋电力
沿海省份十四五期间的规划已有56GW，考虑21年装机16GW，22-25年仍余40GW，年均10GW，景气度非常高。 通信企业中天、亨通很早便开始布局外延，十三五期间大放异彩，迅速站稳行业前三。
海工优势显著，风机吊装或成新增长点
敷缆能力齐备：头部通信厂商中天、亨通拥有敷缆船只，海缆总包招标中优势明显。 风机吊装能力强：风机施工占比海风项目投入20%，中天、亨通吊装船、打桩船齐备，产量快速提升
3.2 电力信息化：投资规划大幅增长，配电侧成为投资结构重点
新型能源网下信息化改造迫在眉睫
新型能源系统下，传统电网面临新能源高比例接入、负荷结构变化、信息化设备大量渗透的问题。 2019年，国家电网提出“三型两网”战略目标，以建设世界一流能源互联网企业，计划到2021年初步建成泛在物联网，到 2024年建成泛在电力物联网。
配电侧成为投资结构重点
“十四五”期间电网投资规划较大幅度增长。两大巨头在“十四五”期间投资约2.9万亿元，相比“十三五”期间的2.57万亿元有非常好 的增长。 配电侧升级投入成为重点。南方电网将配电网规划投资达3200亿元，约占总投资的一半，相比之前比例预计有非常大幅度增长。在能源 革命大背景下，配电网正逐渐成为电力系统的核心，南方电网推进以故障自愈为方向的配电自动化建设，推进智能配电站、智能开关站、 台架变智能台区建设；推进微电网建设，推广应用智能网关，开展配电网柔性化建设。
品类及渗透率提升带来控制景气度持续
家电市场：开启千亿市场空间，渗透率低，增速高，未来发展前景可期。创新智能设备、 厨房电器、 净化产品、 服务机器人等增长迅猛， 打开了家电板块的成长空间，随着技术的持续进步和消费者对智能家电需求的释放，国内渗透率的提升将为智能家居市场增长提供强劲动 能。
工具市场：市场份额主要集中在几家头部大客户手中，在大客户做大做深是关键。存量市场技术升级， 实现锂电化和无绳化。 不会因疫 情等短期因素改变行业持续增长态势。
汽车电子：空间至少是家电的4倍，有望复制家电模式打开新空间。汽车产业链亟待降本增效，控制器外包或成趋势，有望复制家电之路。
目前仍面临上游原材料价格上涨、关键物料紧缺的考验
智能控制器位于产业链中游，BOM成本中占比较高的为芯 片、MOS管、PCB等。除芯片仍依赖国际进口外，其他电 子元器件已经大部分做到国产替代，今年以来芯片开始导 入国产芯片。原材料采购占整个成本的比重在76-80%之 间。 2021年已完成部分客户的涨价传导。可向下游客户传导部 分压力，成本端压力下半年有望缓解。
经测算原材料涨价对利润率的影响有限
根据我们的测算，涨价程度分乐观、中观、悲观，向下游传导分0%、50%和100%传导，对盈利水平的影响有限。假设营收与其他各项 费用不变，公司不同类别原材料价格不同程度上升。此外，必须要考虑到公司产品定价原则为成本加成定价，主要原材料价格的上涨可 通过提升产品价格的方式向下游进行成本转移。假定原材料以外各项成本费用不变，原材料成本上升向下游传导率为0、50%、100%三 种情况。
原材料价格上涨和紧缺的现象不会长期持续，只会阶段性影响产业链内各公司交付和确认收入的节奏，下半年有望缓解。公司同时也在 做向下游客户传导、国产替代物料等举措来对冲成本端的上涨压力。
业绩企稳上行，且预计具有较长持续性
自2019年下半年，各项政策宽松及考核内容调整，运营商竞争环境改善，业绩在波动中整体处于提升趋势，运营商从量向质的转换 还在持续，再叠加2021年5G用户渗透率提升，将带来新的业绩助力。 其中，移动用户规模基本保持稳定，ARPU提升使得移动通信收入同比降幅快速收窄；数据中心、大数据、云计算、人工智能等新兴 业务仍是运营商当前阶段重要增长亮点。
5G基数积累扎实，2C/2B同时拓展
2021年5G用户渗透开始加速，截止2022年2月份，移动、电信、联通5G套餐用户分别达到3.56、1.68、1.43亿户，5G用户价值量相 对较高，是运营商收入持续增长的基础。 除了2C场景，2B/2G将是运营商下一个更大的业务风口，5G基础网络达到一定广度，垂直行业的探索也有一定程度激烈，更多的适用 性场景正在被摸索出来，巡检、教育、自动物流、无人驾驶矿山、智能制造等行业将给运营商带来第二成长曲线。
算力资本开支倾斜，推进“东数西算” 落地
2022年，中国移动计划算力网络资本开支480亿元，以落实国家“东数西算”工程部署，累计投产对外可用IDC机架约45万 架；加快布局热点中心云，按需建设边缘云， 累计投产云服务器超66万台。 中国电信产业数字化投入比例从20%提升至30%，其中算力网络投资力度较大，IDC投资65亿元，增加4.5万机架；算力（云资 源） 140亿元，增加16万云服务器。
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精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站
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