（报告出品方/作者：民生证券，关启亮，徐昊）
1.1 明珠蒙尘，高端机床国产化进程缓慢
对于高端机床的界定，目前尚不存在主管部门拟定、行业普遍认可、企业遵照执行的统一的权威性界定。从定性的描述看，相关上市公司根据自身产品的不同特点和技术指标会做出各自的对高端机床的定义，如国盛智科将高端机床的定义为联动轴数达四轴及以上、主轴转速超过12000rpm，同时精度达精密级、复合化、大型化、智能化的数控机床；科德数控由于其产品以五轴为主，因此将高端机床定义标准提高为五轴联动加工，同时要求数控机床具备高精度、高效高动态以及重型机床等特征；纽威数控将车铣复合数控机床纳入了自身的高端机床范围标准中。整体看，数控化、高精密度、加工复杂程度（联动轴数）、加工效率以及大型化等是上市公司对高端机床进行界定的主要划分标准。
高端数控机床国产化率依然较低，国外企业占据较大市场优势。国内机床产业环境薄弱背景下，国内数控机床企业的主要产品与服务主要聚焦于中低端机床领域，目前中低端产品已经能够赶上国际头部厂商步伐。但同时，市场对高端机床的关注度依然不足，国产高端机床渗透率仍处于较低水平，高端机床仍大量依靠进口。根据前瞻研究院数据，2014-2018年我国低档数控机床国产化率较快，2018年约为82%，中档数控机床国产化率2014年至2018年也由45%提升为65%，但高端数控机床国产化率2018年仅为6%。而根据MIRDATA数据统计，作为高端机床代表的五轴机床，2019年国内市场份额中国外厂商占比超过35%，其中格劳博市占率为21%，德马吉森市占率也达到了12%，相比之下，国内厂商市场份额较低，科德数控市占率仅为2%，北京精雕市占率达到9%，但其主要五轴产品是五轴精雕机。
国内机床产业环境 “先天不足，后天畸形”的状况导致国产化进程缓慢。中国作为第一大机床生产和消费国，长期以来，在机床的产业环境上就与国外机床强国存在先天差距，同时之后的一系列发展问题加大了国内高端机床与国外的差距，阻碍了高端机床国产化进程推进，具体而言：决策管理上，相比于欧洲和日本的家族传承+职业经理人模式，国内机床企业早期以国企为主，管理较为僵化，易受行政影响；产品定位上，国内机床产品定位中，高端定位较少，多聚集在中低端，容易造成行业内产品重复趋同，同时技术服务延伸较少，对客户需求响应慢；技术积累与人才培养方面，国有企业技术积累断代叠加新生代民营企业技术积累时间较短，与欧洲/日本的百年技术积累处于明显弱势地位，同时人才培养上，产学研脱节+人才流失拉大了与国外机床强国的差距；此外，国内机床产业链配套不健全，研发-生产-客户服务的流程存在阻塞或是缺失的状况，导致用户对国产高端机床信任度低。当前时间节点看，虽然行业内出现了较多积极地变化，但国内机床产业环境的弱势情况依然存在。
国产零部件在高端产品上使用率不足是阻碍国产化进程提速的又一原因。当前，诸如数控系统、两轴摇篮转台、两轴摆头、光栅尺和编码器等一系列的高端机床关键零部件主要依靠进口，国产零部件在高端产品上的使用率很低，高端零部件进口规模及难易程度严重影响国产高端机床产量，一旦进口受阻，国内机床厂商在生产高端产品时将陷入“缺斤少两”的窘境，因此，从长远看，实现高端机床国产化，更深入的要求是要实现高端机床零部件的国产化。当前，在数控系统上，主要被发那科、西门子两大厂商所垄断，部分主机厂商数控系统中进口或境外品牌占比超过90%；传动部件上，主轴、丝杠、导轨等多来自于NSK、银泰、THK等公司；功能部件中，刀库、光栅尺、铣头等主要由凯斯勒、冈田、ZF等厂商供货。从零部件品类的覆盖情况看，国内零部件厂商在大多数高端零部件上实现了高覆盖率，但由于产品的技术、质量、适应性等与国外进口产品存在一定差距，因此机床主机厂商更优先考虑技术成熟、产品适应好的进口产品以保证自身产品的质量稳定性，整体看，国产零部件在高端产品的使用率依然不足，这也进一步阻碍了高端机床国产化进程的推进步伐。
多重因素压制高端机床国产化进程背景下，长期看，我国高端产品渗透率提升是必然趋势，提升弹性大，国内高端机床市场拥有广阔发展空间。随着下游行业快速发展，市场对于高端机床的需求越发旺盛，根据前文对于高端机床的定义，我们从五轴产品数量与数控化率两个方面讨论高端机床市场的成长空间：
1）五轴加工中心被认为是加工航天、船舶、精密仪器、发电、高精医疗设备等行业关键部件最重要的工具，从当前中国机床市场的五轴加工中心产量看，2015-2018年，五轴加工的产量增长幅度超过3倍，虽然五轴加工中心产量占数控机床比例上升明显，由2015年0.09%上升为2018年的0.34%，但占比仍低于1%，长期看，随着下游领域的加工需求进一步升级，以五轴加工中心为代表的高端机床从数量上将迎来广阔增长空间。
2）高端机床需要更高的加工精度和加工效率，因此必须要依靠配有接口电路和伺服驱动装置的数控系统，根据机床协会的数据，2007-2020年国内数控机床数控化率由17.01%大幅提升至43.27%。但与发达国家相比，我国机床数控化率较低，2019年我国机床数控化率为37%，远低于日本的90%和德国的75%，若以德国机床数控化率为追赶目标，我国机床数控化率至少需提升一倍，因此，从机床数控化率看，高端机床市场仍具备充足增长动力。
1.2 高端机床国产化是必然要求，政策支持明确行业发展目标
从应用领域看，高端机床应用范围涵盖能源、航天航空、军工、船舶等关系国家安全的重点支柱产业，此外，汽车、航天航空、医疗设备等下游重点行业的产业升级加速，也进一步提升对高端机床的需求。而由于“巴统协定”和“瓦森纳协定”的限制，西方国家对以五轴联动数控机床为代表的高端数控机床出口进行了严格管制，部分高端五轴联动数控机床完全无法从国外进口，而中美贸易摩擦进一步加剧了这一状况，我国航空、航天、兵器、船舶、电子等急需五轴联动数控机床的行业面临“卡脖子”的难题。
因此，从国家安全角度以及产业结构升级两个维度看，推进高端机床国产化，实现高端产品的自主可控是中国机床行业发展必然要求。近年来，国家相继出台多项政策以加快高端数控机床的发展，2018年工信部发布的《国家智能制造标准体系建设指南》中将高端数控机床和机器人纳入十大重点突破领域，今年8月，国资委召开会议再次强调要把科技创新摆在更加突出的位置，针对工业母机、高端芯片等加强关键核心技术攻关，努力打造原创技术“策源地”，肩负起产业链“链主”责任，开展补链强链专项行动，加强上下游产业协同，而《中国制造2025》明确规划，到2025年高端数控机床与基础制造装备国内市场占有率将超过80%，数控系统标准型、智能型国内市场占有率将分别达到80%、30%，长远看，多项政策出台为国内机床自主可控明确了发展方向，机床行业已经上升到国家发展战略核心的高度，高端机床国产化进程有望提速。
1.3 技术逐层突破，国产机床替代迎来临门一脚
随着政策支持力度持续增强以及下游需求的有力驱动，国内厂商近年来持续加大高端产品的研发投入，零部件自制率逐步提升，部分高端机床产品性能已经能够向国际龙头公司的主力产品靠拢，我们认为，当前时间节点，高端国产机床在技术上已经逐步具备和国外高端产品角力的资格，同时，在成本上，国产机床具备天然优势，性价比凸显，随着国产机床产品认可度以及产品场景适应性的进一步提升，高端机床国产化渗透率将会提速，高端机床国产替代已处在黎明前夕。
我们将国内主要机床厂商的高端产品同与之相对应的国外企业主力高端机型进行产品技术参数的对比：
1）五轴龙门加工中心
对于国内的五轴龙门加工中心产品，我们选取国盛智科的GMB6027、海天精工BF3060、纽威数控PMB3060、日发精机RFMP2060和科德数控的KGHM2560U，对于国外高端龙门产品，我们选取中国台湾高峰、意大利Promac以及哈挺的主力五轴龙门机型。从主轴转速来看，国产机型主轴转速在1.8万-2.4万rpm之间，已经能与国外机型在转速上保持一致；XYZ定位精度上，国盛智科和科德数控的精度上限分别达到0.013/0.008mm，超过高峰和Promac的精度并接近哈挺的XT630机床精度；A/C转位角度上，国内产品的转位角度已经能够达到±105°/±360°的标准，角度较Promac的Sharav Gvt范围更大，因此加工时，机床的摆头也会更加灵活；从A/C定位精度看，国产品牌定位精度已经达到较高水平，国盛智科、海天精工、纽威数控及日发精机均达到5"，与哈挺的主力机型精度一致。综合来看，国产五轴龙门在主轴转速、XYZ定位精度/重复定位精度、AC定位精度与角度等大部分关键指标上以及接近甚至超过国际平均水平。
2）五轴立式加工中心
对于国内五轴立式主要机床产品，我们选取科德数控的KMC800S U、纽威数控VM650F和国盛智科的MX650三款机型，国外主要五轴立式机型，选取哈默、德玛吉、大隈、米克朗、丽驰、马扎克和牧野的同类型主力机型。主轴转速上，国内三家公司产品均在1.5万rpm以上，在一众国外品牌中占据领先优势；XYZ定位精度/重复定位精度上，国盛智科MX650的精度与国外平均水平一致，达到0.008/0.005mm，而科德数控KMC800S U三轴精度达到了0.005/0.003mm，相比国外对比产品，优势明显；此外，A轴驱动与摆角上，与大多数国外机型配备的力矩单驱不同的是，科德是力矩电机双直驱，同时摆角范围达到±130°，达到所有国外机型的摆角范围最大值；AC定位精度/重复定位精度上，科德与国盛分别做到了5"/3"与5"/2"，不论是定位精度还是重复定位精度相比较于国外厂商的高端机型都处于领先位置。整体看，在五轴立式中，国产品牌在各联动轴定位精度与重复定位精度、主轴转速等关键指标中已经赶上国外高端产品。
3）高端数控车床
高端数控车床在衡量指标上与加工中心存在差异，我们以浙海德曼的T55作为国内高端车床的代表，并选取哈挺与马扎克的同类型高端车床产品进行比较：主轴转速上，三家公司产品水平相同，达到5000rpm；最大加工直径与最大回转直径上，T55达到330/550mm，与马扎克的330/580mm水平接近，高于哈挺的284/475mm，刀塔刀具数量与换刀时间上，浙海德曼数量为12，与马扎克持平，换刀时间0.15s，领先哈挺与马扎克。因此，从数控车床的主要对比指标看，国产高端数控车床已经能够与国外高端车床产品进行对垒，并在部分指标参数上占据一定优势。
高端数控系统是高端机床最具核心价值的关键部件，国内相关产品也已迎头赶上。根据科德数控公告显示，高端数控系统价值约占高端数控机床成本的20%-40%，其作为重要的战略资源，被各发达国家严格管控，禁止对外销售或完全开放功能。近年来，随着相关政策的支持，机床行业对于数控系统的关注度日益提升，研发投入持续增加下，部分厂商的数控系统产品在技术水平上，已经逐步缩小了与国际龙头企业西门子、发那科等公司的差距。
我们将科德数控的主力数控系统产品GNC60和西门子840D进行对比，在关键技术指标中，西门子840D为最大8通道，最多支持32*8轴，科德的GNC60在通道数和总控制轴数上能够适应不同的数控单元（NCU），通道数分为1/2/6/10不同档次，总控制轴数能满足2/6/31不同档位，在主轴数上，GNC60支持多种NCU控制下2/6/31的不同档次，而西门子840D最多支持主轴数为16个；此外在PLC功能上，科德系统能够做到支持功能块图编程和指令表编程。综合而论，在基本功能方面，GNC60与西门子840D 基本相当；在硬件构架方面，GNC60基于工业PC构架，有千兆工业以太网的选项，资源及开放性优于840D；在总线构架上，在联动轴数和伺服扩展能力方面也优于840D。
综上所述，从技术指标上看，国产高端机床各类产品与国外产品在技术参数上已经相当接近，部分技术指标甚至能够保持一定领先优势，因此我们认为，技术层面上，国产高端机床已经具备与国外高端产品对垒的资格。
除技术层面外，国内高端机床在价格上也具备明显优势，我们将主要厂商高端机床产品均价与进口厂商的同类型价格进行对比，如加工中心选取主轴转速、定位精度、行程等关键参数与国内产品相近的海外高端机型，具体而言：对于五轴立式加工中心而言，德玛吉二手均价达到207万元，科德数控五轴立式均价137万元，仅为德玛吉二手价格的2/3；对比五轴龙门加工中心，科德的均价为442万元，低于中国台湾亚葳的550万元；高端数控车床中，浙海德曼产品均价仅为23万元，远低于哈斯ST-10Y-V价格59万元。整体而言，国内高端机床产品价格优势显著，在与进口机床产品的比较中，国产机床兼具技术与成本的双重优势。
从服务体系上看，国内厂商的客户服务体系已经逐步完备。国外知名机床厂商，如山崎马扎克、德玛吉在服务体系上，都是以客户为核心，构建了一套全方位的服务框架，马扎克设立83个支持基地以支撑生产工厂的客户端需求，同时建立“马扎克云塾”进行客户培养和全天候7 x 24小时的服务应答，德玛吉则是对35万个用户的信息进行分析和科学管理，从而更有针对性的开展销售网点的工作。对比海外，国内厂商充分发挥本土化优势，从售前、售中、售后进行全方位服务，从服务方式、服务立足点、服务应答时间都向海外看齐，如国盛智科就配备了专门的维修工程师做到24小时响应和到达现场解决问题。作为一种非量化的公司优势，只有通过时间的积累才能让客户更加认可公司服务品质和服务体系，当前国产机床厂商在体系架构上已经逐渐完备，随着国产化的加速，服务将不再会是未来制约国产机床品牌崛起的短板。
2.1 “十八罗汉”风云录，国有企业陆续退出背后的“毒苹果”
中国工业体系建设之初，在机床行业发展出了十八家最具代表性的国有机床企业，这些企业都有着自身独具特色的产品，如北京第一机床厂生产的铣床，北京第二机床厂的磨床，天津第一机床厂的插齿机等。随着改革开放的深入推进，以“十八罗汉”为代表的国有机床厂实施了不同形式的产权改革，也由此拉开了国有机床企业在21世纪初的辉煌时代。根据Gardner公司数据，沈阳机床集团2011年产值达27.8亿美元，位居全球第一，大连机床也以23.8亿美元的产值位居全球第四。但令人唏嘘的是，在21世纪的第二个十年，以“十八罗汉”为代表的国有机床企业由于管理、竞争、战略布局等多方面原因，逐渐落寞，在经历了重组、破产、被收购后，目前仅剩济南第二机床厂独立存活。
国有企业陆续退出背后，有其自身特有原因，也映射出中国机床企业在发展过程中遇到的一些问题：
1）管理体制僵化，收购企业经营不善
国有机床企业长期以来在管理体制上就存在各种弊病，管理模式僵化，效率低下、企业管理权不明确等问题严重影响了企业的发展。以K公司为例，公司在上市后经历了控制权三度易手，管理层几番动荡，最后陷入无人接盘的窘境，在云南省政府引入交大产业作为新股东后，交大产业承诺的包括电子信息在内的优质资产并未装入K公司，反而将交大赛尔、恒通智机等与K公司无较大协调性的资产装入公司，由此给K公司带来极大包袱，2005年K公司被S公司收购，但之后管理层经营不善，公司陷入保壳困境中，于是管理层走上投机取巧道路，2017年，K公司曝出四大财务问题：存货不实、销售收入确认违规、费用少计、子公司“多套账”涂改票据，最终公司黯然退市。
此外，国有企业的管理问题同样也映射到公司的收购战略上，国有机床企业在2004-2010年间迎来跨国收购热潮，2004年S公司收购希斯，同年D公司收购兹默曼，2005年B公司收购瓦德里希科堡，2006年H公司收购aba，2010年C公司收购PTG等，但在收购后，这些国有机床企业的管理层在经营战略上出现各种问题，如管理层在交易文件中没能很好作出规定以保护己方利益；并购后整合过程中对股东核心利益和权益认识不清晰；对被收购公司（以德国为主）管理层监管不到位等，导致这些收购大部分都黯然收场。
2）信用销售与租赁销售导致回款困难
信用销售在西方发达国家是产品销售中必不可少的形式，占据较高比重，而在国内房地产、汽车、工程机械等行业中，信用付款的方式也较为普遍，国有机床企业也将该模式引入机床行业中，但机床行业信用环境较差，信用销售模式的滥用使得国有企业在经营上出现风险：
应收账款规模巨大，企业收现比持续恶化。赊销金额过大加剧了坏账的风险，2007至2019年K公司与S公司应收账款周转率由8.95和5.91下降为2.57与0.36，表明企业收款周期长，严重影响了企业的正常经营；回款能力较差也导致了公司现金流状况持续恶化，由此进一步加剧企业的经营压力和偿债压力，2007-2009年之间，S公司的收现比仅2011年为正值，其余年份均为负数，同一时间内，K公司收现比状况也持续恶化，2007年公司收现比为20.35，2011年就急剧恶化为0.036，此后公司收现比长期挣扎在0度线上下。
租赁销售是又一弊端。除去信用销售外，国有机床企业在产品销售中采用租赁的销售模式以此来扩大市场占有率。在智能机床i5问世后，S公司在销售模式上采取了激进的模式，通过“零首付”、“共享单车”的模式把机床租赁给客户，然后根据机床运转传回来的数据，按小时或者按加工量向客户收取一定的费用。此外，S公司还与多个地方政府签署了战略合作协议，打造“5D智造谷”，基于i5技术升级的“5D智造谷”以委托、融资、分享等多种方式，由S公司联合地方政府为创业者提供在线生产力共享服务。无论是租赁模式还是“5D智造谷”，虽然都带来需求量大增，但由于财务成本较高等原因，公司利润和收入并未有效增加，反而还带来了一系列资金风险。S公司希望通过效仿互联网企业占领市场的营销策略，以此快速抢占市场份额，但在几乎零售价的模式下，i5大量出售的背后是长期内都看不到收益。
2015年S公司i5系列智能机床出货量接近3000台，单机价值量约30万，2015年客户租赁i5智能机床进行生产的费用为10元/小时，假设每天机床开工时间为10小时，我们按照不同开工率进行细分，计算S公司i5机床的投资回报周期，可以发现当生产费用为10元/小时，即便机床开工率达100%，公司这批产品的投资回报期也将达到8.2年。若分别将生产费用上调至15和20元/小时，在开工率达到100%的情况下，投资回报周期分别为5.5年和4.1年，在不考虑前期巨额研发费用的情况下，S公司仅仅是收回当年产品成本就需要花费超过4-5年的时间。
4）偿债压力巨大，高负债率放大国有企业经营风险
国有机床企业以生产传统机床产品为主，多为通用型机床，但传统机床产品盈利空间日趋狭窄，单一的产品结构对下游需求适应性较低，同时盲目扩大通用型机床产能使得市场上出现大量同质产品，削弱企业市场竞争力。以S公司为例，根据S公司公告显示，公司2007年普通车床、普通钻床和普通镗床毛利率仅有8.25%、15.77%和15.56%，而三者合计营收占比约为52%。对于S公司的数控机床产品来说，虽然从车床、镗铣床、立式加工中心、重型车床都有布局，但其最主要的产品，是量大、面广的通用类机床，以两轴、三轴机床为主，大量用于下游如汽车、通用设备等各行业的基础零部件产品的制造，对差异化需求适应性较弱且加工精度存在明显不足。除产品结构单一外，2007年S公司投资18亿元用于扩大厂房面积，同时重组产品线以提高生产能力和效率，随着国内市场需求逐步从金字塔形向枣核形转变，低端需求减少背景下，规模化的产能扩张使得企业生产的大量产品面临滞销，经营陷入困境。
4）偿债压力巨大，高负债率放大国有企业经营风险
在计划经济时期，基本建设投资由财政拨款，后来拨款改为贷款，称为“拨改贷”，对国有企业而言，拨款是自己的资本金，贷款则是债务。多数国有机床企业在1992年会计制度改革后，前三年的拨款改为贷款，同时并未获得国有资本金补充，因此天生就具备高负债率属性。同时，进入21世纪以来，随着机床下游需求日渐多样性和结构升级，企业需要投入更多资金进行机床新品的研发和业务的扩展，而国有企业在募集资金时又主要以债务融资为主，因此公司的资产负债率居高不下，2010-2020年S公司的资产负债率一直保持在80%以上；K公司2010-2020年资产负债率由36.33%飙升到惊人的145%；D公司2014-2016年Q3的资产负债率则一直保持在77%左右的高位。
在产品研发上，国有机床企业通常的做法是将杠杆资金，尤其是短期贷款投入到长期研发支出中去，以S公司为例，S公司在研发智能机床i5时，投入大量资金，纯研发成本超过11亿元，而S公司在收入顶峰时，净利润才刚刚过亿，过高的研发投入一旦不能快速转换成利润将加剧企业的偿债压力，而巨大的偿债压力将进一步放大企业的经营风险，导致资金链断裂，2017年D公司的9只债券先后违约，违约本息金额合计29.10亿元。整体看，国有机床企业的高负债率使得其自身的研发风险、经营风险、管理风险等都将被放大。
2.2 十载浮沉录，旧貌换新颜，民营企业崭露头角
从市场空间看，我们以S公司和K公司两家上市公司的营收额为例，2000年两家公司营收总和6.76亿元，占行业总营收比例5.02%，2011年两家公司营收总和114.14亿元，占行业总营收比例7.55%，而到2019年，两家公司营收规模仅14.98亿元，8年时间市场份额下降约100亿元。S公司与K公司营收规模从顶峰快速下降的过程只是国有企业逐步退出市场竞争的缩影，而随着以“十八罗汉”为代表的国有机床企业的逐步退出，其所腾出的市场份额迅速被一众民营机床企业所填补。从市占率角度看，虽然民营企业快速抢占国有企业空出的市场份额，但整个中国机床市场的行业集中度依然很低，主要的机床上市公司市占率CR5仅为9.37%，上市公司中，创世纪市占率最高，为3.26%。民营企业虽然已在机床市场崭露头角，但在市占率上仍具备较大提升空间，随着技术的不断进步，行业集中度提升是国内机床行业发展的必然趋势。
相较于国有企业的黯然离席，民营机床企业的快速崛起具备多种优势：
相对于国有机床企业这十年来由盛转衰的过程中所暴露的种种弊端，民营机床企业自身有着独特的优势，我们坚信，这种优势将伴随着机床市场集中度提升与高端机床国产化进程加速的过程，点燃民营机床企业腾飞的引线：
1）民营机床企业产品具备更强的针对性，灵活应对下游行业的需求变动
民营企业的生产特点就在于通常是集中攻克用户急需的产品，强调“专、精、强”，不盲目追求体量，认为“大”不等于“强”，这恰恰与国有机床企业的“先大后强”相反。同时，由于部分民营厂商是以生产机床零部件起家，其从零部件生产进入到机床整机生产，不仅能够获得一定的成本优势，同时其对于机床产业链的理解，尤其在是对于下游客户的需求理解上，能够做出更快速的反映，使得生产的产品具备更强针对性，对于不同行业生产出符合不同需求的产品。同时，民营机床厂商以用户市场需求为导向来进行企业的创新，做到快速响应，优质生产，放心服务三位一体，这是国产机床厂商之前所容易忽视的。
以创世纪为例，其最具核心竞争力的产品是钻攻中心，但在钻攻中心领域，公司根据下游客户的不同需求，设计出适应能够满足不同类型加工需求的产品，如T-500B主要用于3C、汽车零部件等小型板零件加工，T-1200用于5G行业的中小型基站通讯盒、散热器、滤波器、车载终端等产品加工，T-520-S则是为加工有色金属类零件所设计，T-1300则是用来加工电视机边框以及汽车、通信等行业的大型铝材。
2）多产品布局战略下民营企业拥有各自的高端特色核心产品，专门面向细分化的高端服务型市场。
民营企业通常具备生产多种类型的机床产品的能力，产品布局较为丰富，涵盖加工中心、车床、磨床等，但同时其又各自拥有其特色的具备较高技术水平的核心产品，如海天精工产品包括立式、龙门、卧式多种类型加工中心、数控车床等产品，但其龙门加工中心具备较强竞争优势；创世纪产品包括钻攻中心、加工中心、雕铣机、走心机、数控车床等，其针对3C领域开发的高速钻攻中心行业领先；秦川机床产品线包括各类加工中心、精密磨床、车床等，但其最具备技术沉淀的核心产品是高端齿轮机床；浙海德曼的核心产品则是高端数控车床，其高端产品T55、T65等型号在技术上已经能够和国外高端产品对标。
3）良性的销售策略，充足现金流支撑长期产品研发
民营企业在销售策略上一般采取直销与经销相结合的方式，同时强调先定金后全款发货，除允许部分直销客户保留10%以内货款作为质保金以及给予对少数核心经销商一定限额的信用额度外，民营企业重视企业的回款情况，保证现金流的畅通。从应收账款周转率和存货周转率看，2014-2020年海天精工应收账款周转率维持在9.8-16.1之间，存货周转率维持在1.0-1.8之间，国盛智科同期的应收账款周转率和存货周转率分别位于6.7-12.9/2.6-2.9之间，民营企业均保持了较高的水平，而沈机的应收账款周转率与存货周转率，除2020年有所回暖外，常年处于1以下。
从现金流状况分析，民营企业的经营性现金流净额2014-2020年均为正值，其中海天精工现金流状况最好，2020年经营性现金流净额5.4亿元，相比之下沈机同期经营性现金流净额均为负值，且差额巨大，收现比方面，民营企业2014-2020年均保持稳定上升趋势，其中海天精工最为优秀，2020年收现比为33.1%，与之对应国有机床企业收现比状况极差，沈机同期收现比均为负值，且有持续恶化倾向。
以经销模式为例，民营企业与经销商之间结算的方式多为票据和银行转账，经销商与终端客户签署销售合同后，按合同约定收取定金并向公司下达订单，公司产品完工检测入库，经销商支付发行人除质保金外的剩余货款，之后公司才直接运送货物至终端客户处前。在这一流程中，经销商收取除质保金外的全部货款，同时公司对经销商的业绩奖励一般足够覆盖未收回的质保金，因此经销商不存在为下游客户垫资的情况，既能够保证经销商的现金流状况，也能够快速收回公司货款。以国盛智科为例，公司通常向经销商收取10%-20%的定金作为首付款，生产完成后，经销商支付除质保金之外的剩余货款，收款完成后公司确认收入进行发货，整个回款周期整体小于6个月。
3.1 海天精工
宁波海天精工成立于2002年，是海天集团旗下专业制造数控机床的上市企业，公司成立之初产品定位于高端数控机床，此类产品技术含量高、附加值高，主要竞争对手来自中国台湾、韩国、日本的成熟机床厂家，服务的客户主要是航空航天、高铁、汽车零部件、模具等领域。公司依靠良好的性价比和优质的服务抢得市场先机，在数控龙门加工中心领域取得突破。在此基础上，公司根据市场需求不断完善产品结构，逐步形成了包括数控龙门加工中心、数控卧式加工中心、数控卧式车床、数控立式加工中心、数控立式车床等多种产品系列，其中龙门加工与立式加工占据主要部分，2019年公司龙门、立式产量占比分别为38.7%、34.4%，2020年公司进行经营战略，推动小型批量化的立式加工中心的产销量快速增长，同时龙门加工中心等优势产品采用模块化平台+行业选项的高效组织模式，提高市占率，20年龙门、立式产量分别为735、1526台，较上年同比增长50.0%、250.8%。
研发优势凸显，技术积累助力产品战略转型升级。公司在数控机床研发领域已经有十余年的经验积累，作为创新型企业，公司取得了219项专利，并与国内科研院校合作开发了多项技术，已经成为国内领先的数控机床研发、生产企业。多年的技术积累也帮助公司在进行产品战略转型升级的过程中更加顺畅，公司的产品转型升级主要聚焦几个方面：1）开发在模具市场突出高速、多功能复合、模具加工专业化应用等特点的数控龙门加工中心；2）开发高动态响应特性，多功能复合等适合航空航天、高铁零件加工要求的专业产品；3）利用在大型机床市场占得的竞争优势和已有的品牌优势开发中小机床市场；4）顺应行业需求升级、自动化成套解决方案逐步普及的行业发展趋势，重点开发中小型机床成套生产线技术。
3.2 国盛智科
国盛智科成立于1999年，公司最初是为国外高端装备企业、国内知名品牌提供配套钣焊件、铸件等装备部件，此后发展为机床整机制造厂商。目前公司已发展成为国内先进的金属切削类中高档数控机床以及智能自动化生产线提供商，主要围绕下游机械设备、精密模具、汽车、工程机械、工业阀门、消费电子、生物医药、新能源、轨道交通、航空航天、石油化工等领域的客户的应用场景和个性化需求，形成了数控机床、智能自动化生产线、装备部件三大系列产品。其中数控机床是目前公司最主要的产品，典型产品包括五轴联动加工中心、精密卧式加工中心、卧式镗铣加工中心、大型复杂龙门加工中心、五面体龙门加工中心、车铣复合数控机床等多种产品系列，2020年公司数控机床营收4.77亿元，占总营收规模66.28%，包括数控机床在内的成套生产线产品智能自动生产线营收1.17亿元，占总营收规模的16.22%，两类机床类产品合计占比82.4%。
装备部件起家客户资源丰富，五大核心技术打通公司纵向一体化产业链。公司深耕机床行业多年，装备部件起家为公司积累了深厚的客户资源和品牌优势，公司客户包括加拿大赫斯基、德马吉森精机、美国卡特彼勒等全球领先智能制造装备企业，高端客户的持续开发，一定程度上为公司构筑了中高端市场壁垒。多年的技术研发投入使得公司掌握了覆盖中高档数控机床以及智能自动化生产线的五大关键核心技术领域，即误差控制、可靠性、高性能装备部件、复合成套加工、二次开发与优化，公司也依托核心技术形成从上游装备部件到数控机床及智能自动化生产线生产装配的纵向一体化产品线，并且能够对客户定制化需求作出快速响应。
3.3 创世纪
公司旗下的台群精机成立于2005年，是一家集智能装备的研发、生产、销售、服务于一体的国家高新技术企业，拥有Taikan台群、Yuken宇德等品牌，公司数控机床品种齐全，涵盖金属切削机床和非金属切削机床领域，是国内同类型企业中技术宽度最广、产品宽度最全的企业之一，能够为客户提供整套机加工解决方案。经过多年发展，创世纪已经成为国内自动化系统细分领域的龙头企业，2020年公司高端智能装备业务实现销量30.93亿元，同比增长41.69%，销售各类智能装备产品1.56万台，同比增长39.45%。
高度钻攻中心与立式加工是核心产品。公司产品可以分为3C系列产品和通用系列产品，高速钻铣攻牙加工中心是3C系列产品中的核心产品，是公司为满足手机、平板、PC、Watch等3C产品相关金属及非金属结构件的精密加工需求于2010年后研发设计的，目前该系列产品已升级至第六代，公司的高速钻铣攻牙加工中心累计交付量超过7万台，基本实现在核心用户端的全面覆盖，具有较强的品牌影响力和市场竞争力，此外，公司在其他金属加工领域及玻璃、陶瓷等非金属材质加工领域也进行产品布局，如精雕机、热弯机、走心机等，随着3C产品相关玻璃、陶瓷材质结构件加工需求的增加，公司相关产品需求有望迎来增长。公司在通用系列产品中，立式加工中心（V系列）是核心产品，2020年公司通用机床累计出货量突破5000台，跻身通用机床领域第一梯队，其中立式加工中心系列产品累计出货量达到4000台。目前，公司已形成3C业务与通用业务并行发展的局面。
“机床云”平台专注客户需求，完备研发体系下核心零部件自主化率持续突破。公司致力于“一体化的高端智能装备整体解决方案”能力建设，构建了创世纪“机床云”平台，通过机床设备联网、数据传输、数据计算分析，帮助下游客户实现以“云平台”为依托的数字化生产过程管控，提高生产过程的智能化水平，更好的满足其各种需求。同时，公司专注于机床产品的研发，在确保现有产品技术性能的基础上，独立投入资源，加大五轴高档数控机床的储备与研发。目前公司研发人员超过400人。在钻攻机整机技术研发的基础上，结合通用机床客户的加工特点，公司开发出新一代立式加工中心明星产品T-V856S，获得市场的高度肯定。在关键部件研发方面，公司在主轴、刀库、B/C 轴转台、直角铣头等核心部件技术研发方面取得积极成果，目前已获得主轴相关专利 15项，并实现50%的自主化率；获得刀库相关专利24项，并实现90%的自主化率。
下游行业固定资产投资不及预期；
市场竞争加剧；
机床行业需求低于预期。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库官网】。
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