（报告出品方/分析师：国泰君安证券 王彦龙）
核心观点：长飞光纤是全球领先的光纤光缆龙头厂商，在业务产能、市场份额长期保持全球领先。2021年中国移动集采后，国内市场迎来量价齐升的新周期。
此外，海外网络建设需求爆发的背景下，国内以长飞为典型代表的头部厂商在海外市场持续进击，在发达和发展中国家和地区不断挑战海外欧美、日本、印度巨头的基本盘。同时2022年下半年以来困扰行业的部分气体成本、航运成本有所回落，有望带来更多盈利弹性。
此外，在“十四五”新的历史期间，全球对能源、信息需求格局变换下，公司全面布局光模块、光纤激光器、碳化硅、AOC、海洋工程等领域，具有较强的协同和延展效益，有望成为主业外新的增长点。
公司盈利能力改善有望超预期。
当前市场普遍认同光纤光缆行业在海内外需求共振下将继续量价齐升，但对盈利改善的预期局限在普通光纤的价格端，并发掘出在细分高端品类上，如公司特种、多模光纤占比在逐步提升，以及成本端，前期处于高位的航运、气体成本回落带来的持续正面影响。
公司作为国内最早突破光棒光纤技术的企业之一，在过去二十年的竞争磨炼中，具备了充足的产能和完备的工艺，智能化的生产将成本压缩至极致，合资经营和海外生产能力得到充分锻炼，有望把握本轮新周期的机遇，盈利能力得到更加深化的蜕变。
催化剂： 移动集采价格超预期，海外出口数据持续验证
2.1. 盈利预测
结合行业及公司情况，我们对长飞光纤未来三年盈利能力作出以下假设：
假设1: 光缆业务：
光缆价格较去年同期同比上升接近50%，且需求上海外东南亚、南非、南美等发展中国家需求旺盛。供给上公司通过收购长飞中利、布局海外巴西、波兰光缆厂扩充产能，所以我们预期2022年-2024年业务增速为53.7%/21.8%/18.8%，毛利率水平为13%/14%/14%。
假设2：预制棒及光纤业务：
该业务主要为预制棒的销售和光纤的销售。行业价格较去年提升25%以上；此外，欧洲、北美、东南亚等对光纤需求旺盛，公司在海外布局有光纤产能，国内预制棒产能规划充足，我们预计2022-2024年业务增速28.9%/20.9%/12.1%，毛利率水平为49%/49%/47%。
假设3： 其他业务：
该业务包括光模块业务、秘鲁网络工程、长芯盛AOC等，未来随着公司多元化的扩张还将有博创科技的并表、碳化硅业务、海工程船只在2023年贡献产值等，有望实现较高速增长。我们预计2022-2024年业务增速20.7%/37.5%/14.8%，毛利率水平为12%/12%/12%。
2.1. 估值分析
1) PE估值
长飞光纤主要业务包括光纤光缆、海上风电工程、海底电缆（合资）、SiC、光模块等领域。我们认为，当前光纤光缆业务、海上风电相关业务可比公司较多，考虑到公司在光纤光缆领域的头部地位，我们选取在海上风电和光纤光缆行业地位相似的标的中天科技、东方电缆作为可比公司。
考虑行业2023年平均估值，以及公司在2023年有望实现较高的成长（我们预测业绩增长约41%），给予公司2023年PE 25x，对应价格54元。
2）PB估值
选取业务、行业地位相似的中天科技、长飞光纤作为可比公司参考。预计公司2022-2023年每股净资产为14.15元、15.85元。考虑行业平均的市净率，给予公司2023年PB 4.0x,对应价格64元。
综合两种估值方法，合理估值区间为52-57.84元。
3.1.专注技术突破，长江边腾飞的优秀企业
长飞光纤是全球领先的光纤预制棒、光纤和光缆供应商，业务边界持续扩展。
公司最早是由武汉光通信、武汉信托与荷兰飞利浦在1988年成立的外商投资企业，以光纤和光缆生产销售为主要业务。
经过数年自主研发和海外技术引进，1991年，公司研发出我国第一根量产光纤，并于次年量产。后续公司持续扩充光纤产能，并逐步将业务扩展到最上游光棒的生产和销售，成为国内最早实现“棒纤缆”一体化生产的厂商。
公司分别于2014年、2018年实现H股、A股两地募资上市，持续扩充光棒、光纤产能，并成为全球最大的光棒和光纤供应商之一。
十四五新时期，在数据中心、智能电网、海上风电、汽车电动化等发展背景下，公司全面布局光模块、光纤激光器、碳化硅、AOC、海洋工程等领域，有望成为线缆业务外高速成长点。
公司主要产品为光缆、光纤与预制棒，及其他多元化业务。
光缆业务是电信通信网络收发光信号的管道，主要客户为三大电信运营商及海外用户。光纤及光纤预制棒业务是光缆的上游原材料，光棒通过拉丝形成光纤，光纤再进行套层和涂覆即制成光缆，该业务主要客户为国内外主要光缆厂商。其他综合业务包括光模块、系统集成、综合布线、AOC、电缆等领域。
公司在国内主要运营商的份额保持领先。
从需求角度看，国内三大运营商每年招标需求占全球需求约30%-40%，构成国内主要市场需求。根据可获得的历史招标需求和份额数据可以看到，长飞光纤在国内最大的移动集采中份额常年保持领先，预计在最新的2021年移动普缆集采中格局保持稳定。
3.2. 股权结构稳定，产业布局得当
公司股权结构较稳定。
公司主要持股方有中国华信邮电、长江通信及德拉科科技，分别持股23.73%、15.82%、23.73%。其中，德拉克科技源于公司最早成立时中外合资背景的外资方，源于飞利浦集团的原线缆部门。公司在2008年与德拉科科技签署了光纤技术合作协议，通过技术转让和自主研发获得核心光棒PCVD工艺技术。
协议规定，德拉科参股比重不能低于20%，否则前述协议中规定的区域销售划分需重新确定。整体而言，当前虽无占比绝大多数的实际控制人，但由于协议及主要持股方的约束，股权结构较为稳定，有利于公司经营管理策略的有效实施。
公司旗下具有较多子公司和合资企业。
为满足各地区光缆的交付需求，公司主要在武汉、兰州、沈阳、浙江等地拥有自主产能，而在上海、四川、汕头、深圳等地拥有合资伙伴企业。此外，公司还实现产能全球布局，在波兰、印尼、缅甸、巴西、南非等布局光缆和光纤厂。
另有部分附属企业为保障光棒化学原材料供应，如云晶飞、飞菱光纤材料有限公司。此外，公司当前还进行多元化业务拓展，旗下合资、参股企业有长芯盛、中航宝胜海洋工程等。
3.3. 行业量价齐升，盈利持续改善
复盘我国光纤光缆过去的20年历史，我们认为行业经历大致5个阶段，当前即将进入第三次景气周期。其中，对于刚过去的6年，我们认为行业经历了2015-2018量价齐升、2019-2020量价下滑，到如今2021年起有望重新进入新的量价齐升周期，公司在行业新形势发展下，盈利水平也将有所变化
2015-2018年供需两旺，盈利高景气。
2015年起，我国开始进入4G建设周期，同时国务院要求进一步加大光纤宽带网络建设，带动光缆建设量快速上升。供给侧，商务部对来自日美的光纤预制棒实行反倾销，彼时有国内每年约2000吨产能通过海外进口，经过反倾销政策后进口额持续下滑，国内自产光棒产能不足，带动各环节价格均持续上涨，同时也驱动行业厂商扩产光纤、光棒。
2019-2020年需求下滑，库存增加，价格下降。
2019年是行业发展以来少有的需求下滑的年份，主要原因是4G、光纤宽带建设任务已经大致完成，但5G的建设并未开始。同时，供给侧由于前一轮光棒扩产达产，光纤库存量急剧增加，导致运营商市场集采价格连续大幅下降。
2021年成本驱动价格上涨，2022年海外需求提升。
2021年，原材料价格大幅上涨。光缆所需要的钢、铝、PE/PBT等原材料价格自2021年初起大幅上涨，2020年集采后原本光缆和光纤环节利润水平较低，若仍维持原来价格，在原材料成本继续上升的背景下，行业盈利将进一步恶化。
在这样的背景下，成本的上涨驱动运营商集采价格的回升。进入2022年，我们认为海外需求和海外市场的高价格将持续带动国内厂商出口。
营收端：2021年起业务规模、盈利水平有明显回升。
公司业务主要分为三部分：1）光棒与光纤；2）光缆；3）其他业务。其中，前两项业务占比营收超过70%，贡献的毛利润超过80%，2019-2020年，由于行业进入量价双跌的寒冬期，公司光纤光棒、光缆业务规模同比2018年高点均有下滑，相应的毛利率也有持续下滑。
进入2021年，疫情带动海外网络建设需求，同时国内5G建设需求进入发展正轨，行业进入量价齐升的新周期，公司各项业务重新实现增长，核心业务毛利率出现明显回升。
费用端：规模效应显现，期间费用整体下滑。
2021年起，公司营收增速回升，公司积极开展的多元化业务已成较大规模，带动管理费用下滑。销售费用层面，2021年海外运费上涨造成负面影响，但由于会计政策的变化使得运费在营业成本中列示，因此有较为明显下滑。
财务费用层面，2022年海外环境带动人民币汇率走高，公司财务费用上受汇兑损益影响更为明显。研发费用层面保持在5%，预计未来费率仍较为平稳。
盈利端：盈利水平回升，净利率有较大爬升。
毛利率层面，2021年行业执行较低的光纤、光缆交付价格，同时海外运费的上涨、原材料钢、铝、PE/PBT的上涨也给毛利带来较大的压力。进入2022年，成本端海外运费有所回落，原材料价格同样下降，同时价格端从2021年12月起实行新的交付价格，带动2022年上半年公司毛利率、（扣非）净利率水平相较2021年都有较大上升。
我们认为在新时期，光纤光缆市场的主要规模增长需求由海外带动，但同时高端市场也将带来盈利提升。
我们梳理下来，主要有以下市场带动：
1）国内市场骨干网G.654.E超低损耗光纤有望规模应用，实现更高速率如400G的骨干网传输；
2）部分高端场景盈利水平极佳，如工业特种光纤、数据中心多模光纤等，虽然需求相较主流的G.652D体量少，但贡献盈利不少；
3）海外出口体量逐渐可以跟国内需求体量比拟，有望贡献新的增长点。
4.1. 需求侧：海外市场、高端应用已成新增长点
4.1.1. 海外市场：宽带建设持续，出口量已成规模
欧洲光纤覆盖率较低。
根据欧洲FTTH Council Europe发布的2021年9月数据，德国、英国、意大利、法国等光纤覆盖率还较低，且欧盟27国光纤覆盖率约48.5%，欧盟39国光纤覆盖率约57.0%，而光纤服务订阅者占比比覆盖率更低。
而根据《中国宽带白皮书2021》，我国光纤接入用户FTTH/O已经超过4.8亿户，在固定宽带用户中占比94.1%。对比而言，欧洲光纤覆盖渗透率提升还有很大空间。
北美国家光纤渗透率也较低。
根据FTTH Global Alliance的数据，北美的光纤渗透率较低。2021年9月的数据显示，墨西哥渗透率仅19.6%，而美国的渗透率仅21.5%，均低于25%。
疫情后各国加速建设光纤网络，有望带动海外需求上升。
欧洲、北美等国在疫情后纷纷制定未来数年的光纤覆盖规划目标，并推出了多项光纤覆盖的项目计划。根据CRU数据预测，北美2021-2024年复合增长率有望达到12%，印度复合增长率有望达到16%，欧洲复合增长率约为6%，全球CAGR约为7%。
国内厂商抢占的海外市场量级已经可比拟国内。
中国当前占全球市场需求约40%，海外市场实际上量级体量较大，但需求较分散，所以前期市场对此并没有给予充分关注，但我们从中国海关出口数据了解到，以6、7月光纤出口数据为例，净出口额（注：出口-进口）已经达到3亿元量级。
若考虑下半年线性外推，同时简单测算国内市场2.6亿芯公里需求，对应每芯公里30元，出口金额已经占国内光纤市场20%以上。
国内厂商出口区域均为需求热点地区。
我们对光纤出口和光缆出口去向进行分析，其中我国光纤出口较多的地区有墨西哥、印度、荷兰等，光缆出口较多的地区有菲律宾、巴西、印度尼西亚、墨西哥等，均为前述海外较为热点的需求地区。
4.1.2 超低损光纤：持续在干线网络得到广泛应用
G.654.E光纤是应用于长距离、大容量传输的超低损耗光纤。随着骨干网单波速率从100G向200G、400G升级，速率越高对传输损耗的要求则越高。经过中国联通内部的仿真试验，在同样的速率和传输码型上，G.654.E光纤传输距离比G.652D光纤要提升100%以上，可以实现更长跨距的无中继传输，可以节省系统部署成本。
超100G光传输系统将在干线规模部署，普通光纤难以胜任。
当前国内干线以单波100G为主，但根据Omdia对城域、骨干网相干线路的预测，单波400G的需求将在未来2-3年成为全球超100G干线网络的主要需求。
而作为高速信息网络的通道，提前部署支持200G/400G的超低损耗光纤是未来部署单波400G的基础，而现网中采用的G.652D光纤已经无法适应未来光传输网络超高速率、超大容量、超长距离的需求。
三大运营商较早开始对G.654.E光缆试验，未来需求有望快速提升。
2015-2017年，中国联通即在东部干线网络和西部干线网络中展开试点；2019-2021年中国电信开展了上海-金华-河源-广州G.654.E光纤光缆试商用工程，并基于该光缆进行了单波长400Gb/s DWDM系统超长距传输现网试验。
中国移动早在2016年在北京-济南-南京线路上也开展了大有效面积超低损耗光纤试商用。光缆采用G.654.E+G.652D的混纤共缆结构。
从试验结果来看，G.654.E的引入使得无电中继传输距离增加和光中继节点减少，通信系统总体建设成本有望减少20%，维护成本也有相应的减少。随着单波400G网络技术已经走向成熟，G.654.E有望成为未来400G网络的基础。
骨干网光缆升级换代、东数西算推进将促使G.654.E需求提升。
根据我国早期建设的通信传输骨干网25年光纤设计寿命，未来2022-2025年，2000年前后的光纤光缆即需要进行更换升级，同时拉动G.654.E光纤的应用。
此外，我国推进东数西算8个枢纽节点的互联互通，需要全光互联，DC集群间的单向时延低于20ms，城市内部DC间单向时延<10ms。
假设所有集群需要互联互通，采用144芯的G.654.E光缆，双向铺设，绕弯系数1.4，则测算下也有望新增200万芯公里的增量需求，相较当前约40万芯公里的需求还有较大提升空间。
4.1.3. 数据中心：集群规模建设，多模光纤应用提升
“东数西算”政策推动下，“十四五”各省市标准机架规划量较存量增长接近40%。
根据信通院《2022数据中心白皮书》，2021年末我国在用数据中心机架规模达到520万架，近5年复合增速超过3%。
同时，我们对各省份“十四五”数据中心目标规划进行梳理，加总结果显示，到2025年末，各省份应达到标准机架数超过723万，累计数量增长近40%，且该数据还不包括未披露规划的地市。
2022年2月，“东数西算”政策正式发布，将在8地建立算力枢纽节点，并规划10个国家数据中心集群，有望带动各地机架数量快速增长。
我国数据中心使用短距离光互联占比较多，多模系统成本上更加有利。
多模光纤是一类具有较大芯层直径（通常为62.5um或50um）的光纤，而单模通常仅为9um。多模光纤单价较单模光纤要高，但多模短距离光模块成本较低，所以综合权衡下在一定距离内，光器件系统成本要比单模系统成本更低。
根据康宁建立的成本模型，我们对基于多模和单模光纤的400G方案建设成本进行比较，发现在距离100m以内多模链路方案成本显著比单模方案低15%-20%。
考虑到我国数据中心相对规模较小，100m以内基本上可以覆盖绝大多数的应用场景，我国数据中心应用多模方案占比也会增加。
4.1.4. 特种光纤：应用场景广泛，盈利水平极佳
特种光纤是定制化满足特定的结构和功能的一类光纤，属于高端产品。例如，特种光纤广泛应用于光通信有源和无源器件中提供保偏功能，可以应用在激光器中作为光纤激光放大器的一部分，以及军用光纤陀螺仪中等。这些领域长期为海外厂商如康宁、Thorlabs、OFS等垄断。
简单测算下，我国特种光纤市场规模约42亿元。
根据中国科学院武汉文献情报中心，我国光纤激光器用特种光纤2021年销售收入达到12.4亿元，预计2022年会增长到14.9亿元。若考虑Qyresearch按应用场景的划分，激光器用特种光纤占比约35%，则我国特种光纤市场规模约42亿元。
特种光纤盈利水平佳，公司已有较大收入规模。
由于特种光纤应用的特殊性，其市场规模并不如普通的G652D单模光纤，但我们认为起盈利能力极佳。我们选取另一家武汉上市企业锐科激光旗下做工业特种光纤的子公司武汉睿芯并摘录其利润水平。根据锐科激光公告，过去该公司4年净利率水平均在50%以上。
公司最早在2016年就开始涉足工业特种光纤，并与创鑫激光和杰普特光电率先开展合作。最终在2018年底，长飞的产品具备了特种光纤的进口替代能力，并成为杰普特光电和创鑫激光的核心供应商。
而我们根据讯石2019年对特种产品线总经理童博士的采访报道，长飞特种产品线在2018年已经完成约3亿元收入规模，年复合增长率达到35%，并提出2019年4亿元、2020年5亿元的营收目标。
结合睿芯的利润率，我们认为公司由特种光纤贡献的利润已经达到不少的规模。2022年5月，长飞光坊与创鑫激光深化战略合作，将继续深化在特种光纤领域的合作。在光纤激光器国产化率快速提升的背景下，特种光纤有望持续增长。
4.2. 成本侧：气体困扰有缓解，航运成本高位回落
光纤和光棒加工所需的主要气体价格高位回落。前期市场担心俄乌战争带动特种气体价格上升。但我们认为当前气体价格已经有所回落，且气体占比各环节成本并不高。
光棒环节中气体大致占成本10%-20%，其中应用较为广泛的有氢气、氦气、氮气、氩气等。光纤环节中,气体成本占比约3%-6%，其中应用较广泛为氦气、氩气、氮气。
我们通过跟踪主要惰性气体氦气、氩气，以及常用的氮气、氧气价格，自2021年下半年均有较为明显的回落。
出海航运成本也有相应的下降。
中国出口集装箱运价指数（CCFI）是上海航运交易所发布的运价指数，也是我国发布的第一个国际航运运价指数，可以比较好的判断出口航运价格的情况。回顾过去两年，疫情出现后，国内经济回复较快，运价持续上升。
当前，受海外需求下滑等的影响，出海运价持续回落。
公司运输成本较去年已经有明显下降。
光纤、光缆实现销售需要进行一定范围的运输。根据中国商务部的数据，以光纤为例，大概国内销售每芯公里的运输平均成本在0.1-0.4元左右，光缆由于重量较大，分摊的运输成本更多。
2021年，公司从销售费用调增入营业成本的运输费用为3.33亿元。2021年上半年，公司相应运输费用1.17亿元；2022年，公司相应运输费用为1.25亿元。但若考虑2022上半年海外收入实现约50%的同比增长，运输费用带来的成本已经在持续下降。
4.3. 价格侧：前次集采定调，海外价格更高
2021-2022运营商集采定调，行业生态自此开始修复。
2021年中国移动普缆招标价格均价64.38元，光纤均价约25元，对比下2020年均价为42.45元，2020年最低光纤报价16.98元，最高光纤价格21.68元（不含税）。全球行业自2021年3月起价格开始回升，2021年10月份移动集采最终为回升需求定调。
2022年，联通、电信陆续进行集采，中标光缆价格分别为64元/芯公里（不含13%增值税）、83元（含13%增值税），同比增长均在40%以上。
海外光纤价格明显高于国内，汇兑收益推动出口需求更加旺盛。
根据Lightreading报道，美国当前正处于对光纤需求的热潮中，包括谷歌光纤、AT&T等将使得光纤需求在2024-2026年达到顶峰，且将持续整个十年。
7月25日CRU的数据显示，欧洲、印度和中国等地光纤价格迅速上涨，从光纤价格从 2021 年 3 月的创纪录低点上涨了 70%，从每光纤公里 3.70 美元涨至 6.30 美元，国内当前散纤价格已经在35元/芯公里，仍比海外主要地区价格要低。
2022上半年海关数据显示光纤出口重量同比增长82%，出口金额同比增长50%，出口需求增长较好。同时，近期受海外因素影响，美元升值明显，考虑国内及海外对光纤的需求更加旺盛，且海外汇兑收益吸引更多光纤光缆出口，我们认为2022-2023年国内市场也有望继续迎来量价齐升机遇。
5.1. 产能优势：工艺齐全，产能充足，可满足各类需求
光纤预制棒由芯棒和包层组成，其芯棒有多种生产方式，其主要原理是基于气相沉积，当前普遍采用的为改进的化学气相沉积法（MCVD）、轴向气相沉积法（VAD）、棒外化学气相沉积法（OVD）和等离子化学气相沉积法（PCVD）四大主流工艺。光棒外部包层制造一般采用套管法（早期是 RIT，后来演进为 RIC）和全合成法（OVD、VAD）。
公司是少数同时拥有PCVD、VAD+OVD工艺生产预制棒的企业，光纤预制棒产能齐全。
光纤预制棒是光纤光缆行业最核心的上游原材料，起质量直接影响了光迅和光缆的性能。
当前全球大约有10家光纤预制棒企业，公司是为数不多同时具备PCVD工艺和VAD、OVD工艺生产的企业。
此外，公司在光棒环节还通过合资环节设立长飞信越，可以灵活调节采购量来适应市场需求。当前公司具备充足的光棒产能，可以满足国内外对各类光纤、光缆的需求。
领先的PCVD预制棒工艺是公司成为国内领先多模光纤供应商的重要基石。
当前批量生产石英光纤预制棒的方法主要有四种气相沉积法，长飞当前具备全部工艺的技术能力。其中较为独特的PCVD方法主要来源于公司合资股东前身—荷兰飞利浦的技术沿革。
PCVD工艺相对其他工艺具备对折射率分布控制精确，可制作复杂折射率结构剖面光纤的特点，非常适合制作各类尺寸小、但结构复杂的特种或多模光纤。
当前国内采用PCVD方法的厂商主要有长飞、烽火，而长飞是当前全球最大的PCVD光纤预制棒厂商。公司目前已经推出弯贝OM1-OM4、超贝OM5等系列多模光纤产品，并在包括中国铁路数据中心项目等工程项目中实现规模应用。
5.2. 成本优势：完善产业链配套，智能生产降本增效
材料成本是光纤预制棒的重要组成部分，公司布局上游，形成完善的材料配套布局。光纤预制棒的生产中，四氯化硅、四氯化锗、特种气体是重要的核心原材料，公司布局长飞气体潜江有限公司（特种气体）、飞菱光纤材料（高纯四氯化硅）、云晶飞（高纯四氯化锗），解决了预制棒生产中最核心材料的供给。
公司完全掌握PCVD工艺平台，并自主研发VAD+OVD工艺设备平台。
如前所述，PCVD比较适合制作精细的折射率渐变剖面，而VAD+OVD是普通光纤可实现较低成本量产的工艺，但设备复杂昂贵，技术难度较大。
公司在完全掌握PCVD工艺的基础上自主研发，2017年实现了技术的突破，开发出具有完全自主知识产权的VAD、OVD工艺与设备平台，实现了多项关键技术的创新和突破。
根据长江日报2016年的报道，同一套设备，以往进口需要约300万欧元，公司自主研发后，只需不到300万。当前，公司生产的全球最大尺寸光纤预制棒直径220毫米，为“全球之最”。
智能生产做到极致，不断磨砺生产工艺，带动生产效率持续提升。
公司在2012年便开始智能制造计划，根据荣格智能制造报道，公司当前在湖北潜江建设了全球单体最大的光纤预制棒及光纤制造智能工厂，该智能工厂的建设可实现企业生产效率提高20%以上，能源利用率提高40%以上，运营成本降低20%以上，产品研制周期缩短30%以上，产品不良品率降低20%以上。
具体看，公司在生产中完成18种核心工艺设备的智能化提升。
生产环境监控层面，公司实现基于工艺过程监测的PLC自适应工艺闭环控制及故障预警、自诊断修复等功能；同时打造预制棒工序间自动化物流，开发VAD、OVD沉积—烧结—退火车间精密装配机器人等，实现主工艺自动物流覆盖100%。
此外，公司不断磨砺工艺，以决定光纤成本的一个重要参数拉丝速度为例，2012年，公司拉丝速度约为2000m/min，2016年，公司拉丝速度为3000m/min，2020年，公司拉丝速度达到3500m/min，是当前世界最快的拉丝速度。同样一台设备，公司可以产出多50%。
5.3. 布局优势：合资经验丰富，海外产能布局
倒三角形产能布局，实现利润最大化。
行业利润分布受各环节进入难度决定。当前光棒环节利润占行业利润的7成，光纤环节占约2成，光缆环节1成。
为此，公司采用大致的倒三角形产能布局。我们统计下，公司当前光棒环节产能约4750吨，而公司表内光缆产能大致为3000万芯公里，远小于光棒、光纤环节的产能。
公司通过合营/联营模式撬动下游环节杠杆，提高投入效率。
由于光棒、光纤、光缆的投入较大，为提高资本效率，补充自身产能，公司设立较多合营/联营企业。
光棒层面，供应端除了早期由于产能不足会向日本信越等海外厂商采购，后期逐渐向合营企业采购，但当前大部分已通过自产满足需求。
光纤与光缆环节生产和销售较为相似的，通常公司自产光纤出售给下游合营光缆企业，再从光缆企业采购光缆等制成品来补充自身不足的产能。
当前公司约有50%的光缆通过外部代工后转售。
整体而言，光棒、光纤毛利润率更高，公司通过更多的制造高毛利的产品，采购低毛利环节，可以将核心的利润环节掌握在自己手中，提高资本的投入效率。
成熟合资模式应用到海外，国外收入增速持续提升。
公司在2014年登录资本市场后，即开始国际化战略，沿着“一带一路”陆续布局了印尼、缅甸、南非等地光纤、光缆产能，且当地产能均已经成为区域主要的光纤、光缆供应商。
2021年，公司收购巴西Poliron，进一步完善南美产能布局；2022年上半年，公司位于印度尼西亚的光缆厂已完成产能扩充，同时位于波兰的光缆厂已完成第一批订单交付，而长飞Poliron光缆产线的建设也已经按进度推进。
2021年，公司海外收入增长46.92%，2022年上半年，公司海外业务延续增长约53.08%。
6.1. 光电器件：完善光通信产业布局，进军工业激光领域
6.1.1. 光模块：收购博创、光恒，完善光通信产业链
光模块是光电信号转换和收发的器件，是光通信产业重要一环。光通信产业链主要分两大类产品，一类是光通信设备、模块、器件，一类是公司主要从事的光纤光缆。其中，光纤光缆在光通信网络中起信号传输的作用，而光通信设备、模块主要起信号的接收、发射、处理的作用。
中国光模块企业优势明显，市场占比逐渐增加。根据Lightcounting数据，2021年全球光模块器件市场约87亿美元，其中中国供应商占比超过50%。此外，Lightcounting统计的2021年光模块销售额前十汇总，中国厂商占5个。
收购四川光恒、博创科技，完善产业链布局。2020年，公司出资1.5亿元，收购四川光恒51%的股权，后续协助扩产，营收规模持续上升。2022年，公司完成收购博创科技12.53%股权，同时获得25.21%表决权，成为公司控股股东。博创科技在无源器件DWDM合分波、PLC分路器，有源硅光模块、OLT模块领域是国内行业领先的供应企业。
6.1.2. 工业激光器：成立长飞光坊，具备垂直整合优势
我国光纤激光器市场约138亿元，正经历持续的国产替代。根据武汉文献情报中心的数据，2022年预计光纤激光器国内销售规模为138亿元，同比增长约10.6%。此外，我们从Laser focus world统计的份额数据观察到，国内厂商在近三年快速抢占海外市场份额，从2017年国产化率约33.6%，快速提升到2020年约56%。2021年国产光纤激光器占比接近70%。
公司2021年整合相关业务，成立长飞光坊开展光纤激光业务。光纤激光器核心部件为特种光纤、光芯片（泵浦源、种子源）、无源器件，各环节国产化较高。2021年12月，公司将与光纤激光器相关的基础材料、特种光纤、激光器件业务注入并成立长飞光坊。2022年4月，公司并购南京镭芯光电的激光芯片、泵浦封装和光纤激光器业务。
合并以前，各相关技术团队在光纤激光器上游核心元器件的技术积累已经超过10年，本次整合有望大大增强该业务的发展能力。
6.1.3. 有源光缆：长芯盛已孵化成全球领先高端AOC供应商
长芯盛是专门从事消费、工业有源光缆(AOC)、数据中心综合布线的高新技术企业。长芯盛在2013年12月成立，是长飞孵化的优秀企业。
长芯盛在2013年5月便展出全球传输距离最远、速度最快的USB3.0有源光纤数据线，当时该技术的拥有者仅有美国康宁。
当前，公司主要产品为消费电子传输用USB 3.0、HDMI光纤数据线，以及数据中心用AOC有源光缆。
公司从成立之初便自研光电收发芯片（电芯片），具备较强的竞争优势。在2021年末，长芯盛获得3亿元B轮融资，刷新AOC领域融资纪录，主要投入VR硬件平台、8K高清影音、精准医疗AOC自主芯片研发、产线自动化项目。
截至2020年，长芯盛共拥有37项专利，其中发明专利16项，海外专利15项，涉及美国、欧洲、日本、东南亚等多个国家。
长芯盛产品形成了辐射全球的营销网络体系，为Facebook、GE医疗、西门子医疗等多家企业的核心设备提供支持，广泛覆盖VR、医疗设备、影音、高清电视等领域。截止至2022年6月，公司持有长芯盛及其子公司股权38.77%，具有表决权。
6.2 .半导体板块：发力第三代半导体，布局功率广阔赛道
6.2.1. 碳化硅：设立长飞先进半导体，布局碳化硅广阔赛道
碳化硅性能优越，是第三代半导体材料中的明珠。
成为半导体材料是一类导电能力介于导体和绝缘体间，可用于制作各种半导体器件和集成电路的电子材料。
与第一代的硅、锗，第二代的砷化镓、磷化铟等半导体材料相比，以碳化硅和氮化镓为代表的宽禁带半导体材料展现出了优越的物理和化学特征，突破了在耐高压和高温、高频率和低损耗等方面的既往局限，不仅能够提高已有产品的性能，还能够衍生出更多的应用场景与产值增长点。
碳化硅是由硅和碳元素1：1组成的无机化合物，性质非常稳定，具有禁带宽度大、击穿场强高、热导率高、电子饱和漂移速率大等性能优势，在半导体中主要以衬底材料的形式存在。
衬底、外延、器件均是高壁垒的核心关键环节。
衬底决定芯片性能，碳化硅衬底可分为导电型和半绝缘型，目前主流的碳化硅衬底为4、6英寸，8英寸的尚未实现商业化。碳化硅的外延层是在晶片上长出的满足特定要求的薄膜，是该产业链中的中间环节，分为n型和p型外延片，目前主流的碳化硅外延片为4、6英寸。
器件层面，由碳化硅制成的器件包括MOSFET、IGBT、HEMT等等，可广泛地应用汽车电子、微波射频领域。该行业属于技术密集型及资本密集型行业，进入壁垒极高，新公司进入产业链认证耗时长，难度高，下游客户粘性强。
碳化硅迎来发展红利期，电动汽车市场空间潜力巨大。
由于突出的性能优势、急速攀升的下游需求和高技术壁垒，碳化硅在半导体材料中十分吸睛，展现出巨大的增长空间。
据Yole预测，到2025年，全球碳化硅市场总规模将达到25.62亿美元，尤其是电动汽车领域的需求仍然位居第一，市场规模达到15.53亿美元，占比约60.62%，复合增速达38%。
光伏和充电基础设施紧随其后，市场规模预计分别达到3.14亿和2.25亿美元。终端市场的需求拉动全球各大半导体公司加大碳化硅的资本投入，加快更高性能碳化硅器材的研发和商用节奏，力图在碳化硅市场的高速增长中提高市场竞争力。
海外企业占据主导，国内奋力追赶。
从市场份额上看，国外企业目前占据绝对优势，Cree、II-VI、Sicrystal这三家至少占了全球75%-80%的产能，国内各公司总计占10%左右。
从技术水平上看，国外已经研发出8寸的碳化硅器件，材料质量的差距也引发出器件可靠性和稳定性的问题。
总体看，国内外碳化硅的发展进程上仍存在数年的差距，产业链的成熟度、上下游企业的粘度都使得具有先发优势的国外企业仍旧在碳化硅市场中优势突出。
长飞先进半导体具备从材料外延、器件到模块封装的代工生产能力。
该公司成立于2018年，主要从事以碳化硅和氮化镓为代表的第三代半导体产品的工艺研发和代工制造，拥有国内一流、最完整的6英寸产线设备和最先进的配套系统，累计申请专利102余项，产品将主要应用于新能源汽车等领域。
2022年，公司支付7.46亿元收购启迪半导体约35.4%的股权，并于2022年5月更名为长飞先进半导体。
从产能水平上看，长飞先进半导体6英寸晶圆产线为每年12万片，功率单管为每年1800万只，功率模块为每年640万只。
根据公司官网报道，公司晶圆厂区和封装厂区都已经获得IATF16949:2016质量管理体系认证，获得了汽车市场的通行证。
6.2.2. 对外投资：战略投资中欣晶圆，有望享受变动损益
为完善公司在半导体产业链布局，公司分别在2020年9月、2021年5月投资中欣晶圆。当前，中欣晶圆正在启动上市流程，若估值有所拔升，有望享受投资收益。
6.3. 海洋板块：与宝胜合作，发力海缆和海洋工程
“十四五”海风建设余量可观，市场容量较大。
根据我们对沿海省份十四五发展规划统计，按投产口径测算，各省份预计海上风电新增装机量52.09GW，按开工/核准容量测算，十四五新增开工量有望超过60GW。
考虑2021年是海上风电抢装、国补的最后一年，合计装机约16.9GW，但余下项目将在2022-2025年建设，仍有较大余量。且考虑海风项目从招标到并网周期通常要在1.5-2年，也意味着从2022年下半年起将迎来行业招标的旺季。
公司与宝胜联手成立海缆、海洋工程企业，布局海底电缆、海洋工程。
2018年，公司与宝胜合资建设中航宝胜海洋工程电缆，公司持有30%股权，双方投入扬州海底电缆项目将达到50亿元。同年6月双方成立宝胜长飞海洋工程，主要进行海工程的施工，该公司由长飞持有70%股权，宝胜持有30%股权。
根据龙船风电网报道，正在建设两艘海洋工程船， 分别为一艘1200T自升式风电安装平台，主要用于12MW以下的风电机组设备安装，一艘为4000T起重船，以海上风电打桩及安装为主，预计2023年降开始贡献产值。
考虑海缆、风机施工占海上风电造价成本约在30%-40%。
根据北极星电力网统计了在江苏、广东、福建三个海风大省的造价构成，其中35kV阵列电缆大概占比投入3%，而高压的220kV送出海缆占比5%-10%，合计海电缆占比约8%-15%。而跟风机相关的施工大概占比约20%。
给定可研概算单价和成本占比测算下，2022年起海缆和风机相关工程的市场空间为1308亿元到1478亿元。
若按照当前各省份海风整体项目可研概算价格130亿元/GW，海缆占比成本12.5%，海洋工程占比20%测算，十四五期间2022年起剩余的累积规模约35GW，对应海缆和风机海工市场空间约为1478亿元。若考虑按IRR=6%平价后115亿元/GW测算，市场空间也至少有1308亿元，空间非常宽广。
实际上，2021年我国抢装潮中满打满算的装机量为17GW，我们认为若需要在2022年以后的剩下3年完成十四五规划目标，每年落地装机量有望在较高水平。
（1） 业务竞争加剧。当前光纤光缆延续量价齐升的态势，若出现更多的新进入者和产能扩张，可能对公司盈利能力带来不利影响。
（2） 原材料成本波动。光缆、光棒主要原材料为铜、铝、钢等大宗商品，以及四氯化硅、特种气体，价格波动较大。若原材料成本上升，可能会压缩业务的盈利空间，对公司带来负面影响。
（3） 海外贸易格局变化。公司海外布局全面，但若海外对国内厂商实行例如反倾销等不利政策，可能影响公司在海外业务规模的持续增长。
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