休闲零食行业个股在今年的表现相对不错。我们认为增长来自于零食行业所重度依赖的渠道正在发生较大变化，其中连锁零食折扣店是其中最显著的，本文以发展最快的品牌“零食很忙”为例，进行分析。
休闲零食行业个股在今年的表现相对不错。从财务数据来看，经历了去年的大幅下滑后，今年大多实现了恢复式增长，支持股价的相对强势。从行业基本面上来看，我们认为增长来自于零食行业所重度依赖的渠道正在发生较大变化，其中连锁零食折扣店是其中最显著的，本文以其中发展最快的品牌“零食很忙”为例，对此进行分析。
1.1 业态的起源
零食很忙2017年3月成立于国内消费之都长沙。成立一年后即吸引红衫、高榕、启承等资本介入投资，2021年完成了2.4亿元的A轮融资。到22年末，门店数量在2000家左右（官网）。
零食很忙是一种折扣店业态，产生的背景是基于供过于求的行业现状。决策者确定了基于中低端、大量、爆品等零食需求，使得自身在与品牌方/供货商的合作中有较大主动权。对消费者提供好吃不贵的零食产品，且集合了各品牌的爆品/优品，精准选品+严控质量+压低价格三合一，对消费者来说是购买零食很好的场景选择。
图：零食很忙门店数量快速增长
数据来源：公开资料，浙商资管
1.2 加盟政策
零食很忙以加盟形式开店。覆盖区域先省会、再地市、再县城、再乡镇。公司预计省会饱和在300店、下面每个地市15-30家店、每个地市下面县城3-5家店、每个县城下面40%乡镇开1家店。做到从上到下、从下到上湖南省全覆盖立足湖南，后续发展江西、湖北、贵州，放眼全国。
图：零食很忙对加盟门店及加盟费要求
数据来源：零食很忙官网，浙商资管
图：门店及内部构造
数据来源：零食很忙官网，浙商资管
据媒体报道，2021年全年通过各种途径咨询想加盟零食很忙的人有40000多批次；通过面试筛选等一系列严格审核,最终加盟成功的新加盟商仅有162批。可见零食很忙对加盟商的选择是非常严谨且慎重的。
同时从投入金额来看，一家店需要加盟商自行确定好门店，而前期投资除门面费用外，还需准备50万元左右的资金（含首次进货），启动资金不低。
从盈利周期来看，回本周期在20个月左右，净利率6-8%，单店销售额在300-400w/年，客单价30-40元，主要客户是学生和青年，因此选址来说仍然以商圈、夜市、学校周边为主，社区不是重点区域。同时公司也有一定的选址保护，不会过度加密。
综上，我们认为从加盟门槛和选址条件来说，发源地长沙已经趋于饱和，零食很忙的门店开拓已经需要走到下沉和跨省的层面，这是第一层考验。
图：零食很忙单店模型（样本值）
数据来源：开源证券，浙商资管
图：品牌自营门店和零食很忙门店对比
数据来源：调研，官网，浙商资管
1.3 壁垒是门店运营模式
连锁经营业态都有一套完备的门店运营制度，管理能力是重点。在新颖的零食折扣店业态中，零食很忙的强管理能力也是比较突出的。
首先是对价格的管控。零食很忙的出发点即好吃不贵，因此对供应商的价格要求很严格。我们看到，策略上主要通过大牌流量产品的同质低价来吸引消费者，对各品类中的头部单品利润率也压低到25%左右，流量大单品利润低于10%，整体利润率较普通零食门店低10%，再加上满30元抽奖等活动，消费者在折扣店的业态下购买成本能节省10-15%，成为吸引客流的最大原因。
从门店构造来看，公司显然也对动销情况掌握得很好。门店分为特价区、散货区、麻辣区、进口区、水饮区。根据当地的饮食习惯和消费习惯会选择一定量的sku在不同区域内，并严格跟踪动销情况来调整sku，进而确定是否要跟供应商继续合作该品类。在这样的倒逼原则下，各供应商对该渠道的重视度越来越高，也会认真考虑将拳头产品放在这样一个折扣业态中出售，双方形成良性循环。
图：零食很忙的毛利率低于非折扣业态
数据来源：调研，浙商资管
图：不同利润率的产品占比
数据来源：调研，浙商资管
休闲零食的产品丰富多样，可选属性强，属冲动消费，品牌忠诚度相对不足，因此是对渠道依赖较重的行业。我们看到无论是以线上经营还是线下经营为主的企业，都在品类聚焦的同时尽力适应渠道的发展和变迁，而顺应了变化的公司都可以获得较快的增长。
图：零食不同渠道的份额变化
数据来源：欧睿，浙商资管
2.1 品牌方/供货商怎么想？
从我们了解到的情况来看，几乎所有非自建渠道的零食品牌方，对连锁折扣店业态都是积极合作的态度，主要是在零食很忙快速开店的趋势下，带来品牌方爆品进一步放量的可能性。
其次是跟KA大卖场等渠道比起来，零食很忙这类折扣门店是买断制，现金流情况较商超大幅改善，库存缩短，日期新鲜。同时由于这些渠道自身的管理能力强，店内陈列和试吃等不太需要品牌方支持，品牌方的驻店营销费用少。对供货商来说，零食折扣渠道的净利率在6-8%左右。所以对那些原有净利率水平较高的品牌方来说，可能还存在一些犹豫，而对原来净利率水平就在这个区间的供货方，无疑是积极拥抱。
图：不同渠道的账期和现金流对比
数据来源：调研，公开信息，浙商资管
唯一需要品牌方深入考虑的是价格问题，折扣低价会不会对其它渠道的价格形成冲击，是不是另外一个社区团购？目前品牌方在零食折扣渠道的毛利率都普遍低于商超，但前面提到费用率低，周转快，最终净利率的差别不大。品牌方一般通过新品、优势品类差异化、副品牌、规格包装等手段避免直接对比和冲击，但预计随着业态的不断发展，常规品也会逐渐合作起来，最终不可避免价格对比。
还有一些品牌方以自己入场的方式参与渠道变革，如良品铺子也创立了零食连锁折扣品牌“零食顽家”，目前在武汉开设两家门店，门店不销售良品铺子自有品牌商品。从运行的情况看，其销售额高于良品铺子自营（自有品牌）门店的平均水平，但净利率水平低于自有门店。而就在12月初，盼盼食品宣布旗下零食连锁店品牌——“零零嘴”全国第一家直营店落地泉州，据公司公开规划，今年年底将开设10家店铺，明年将开设100家店铺，2024年年底将开设1000家店铺。
2.2 同业态的竞争对手众多
除零食很忙外，还有若干品牌的零食折扣店，开店速度也都非常快，有的是区域性的，有的志在全国，背后的差异主要是管理能力及创始人的抱负。
图：各连锁零食折扣品牌的门店数（22年中）
数据来源：调研，公开信息，浙商资管
我们认为目前蓬勃发展的零食折扣业态还将持续，但未来竞争会更加激烈，因为各方参与者都可能启动开店模式。可以预见到如果数量增多，现有门店6-8%的净利率会下降，可能对加盟商的吸引力也会下降。在强管理能力的基础上，更需要凸显零食折扣业态在选品或者品牌联动等各方面的能力。
对品牌方来说，在不扰乱价盘的情况下积极拥抱新渠道无疑是可行的选择，若干新渠道的快速放量如能共振出现，对品牌方销售规模上台阶很有裨益。但我们认为最终该渠道在这些品牌方中的占比并不会特别大，从若干零食品牌方的交流反馈中也得到佐证，也许不会超过电商渠道，毕竟大范围多渠道做产品区隔对生产端来说也有难度。
而反过来再多想一步，零食很忙有没有可能在大量开店的基础上涉足生产端？我们认为这种可能性是存在的。首先是聚焦选品后，为单品类或者有限sku的开生产线就会变得经济可行，同时也能保证供货质量。品牌方与渠道方的关系也可能会更加亦敌亦友。
图：休闲零食板块个股盈利预测及估值情况
数据来源：wind，浙商资管
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