作者@沐宇
伴随着我国3C产业的快速发展，一大批产业链相关企业纷纷上市。前不久，富士康登录A股让这个行业再度站在聚光灯下。
今天，观察君就为大家分析一家富士康的供应商——苏州恒铭达电子科技股份有限公司。这家公司的主营业务为消费电子功能性器件的设计、研发、生产与销售，产品应用于手机、平板电脑、笔记本电脑、智能穿戴设备等消费电子产品及其组件。
恒铭达是家族企业，老板荆世平的兄弟姐妹及弟媳等近亲属均在公司有直接或者间接持股。
其中，荆世平和他的弟弟荆天平、姐姐荆京平在公司的历史沿革中反复出现。三姐弟是公司创立时的元老。荆天平是公司的法定代表人，荆京平目前担任公司董秘。通过查阅三人的简历，可以发现这三人有着一段重合的就业经历，就是都曾任职于香港大生公司、深圳市宝安区恒铭达包装印刷厂。
香港大生公司是什么背景我们无从查证，但是深圳市宝安区恒铭达包装印刷厂的相关信息却有公开披露。
这家公司成立于1995年，目前已经注销，但注销时间不详，法人代表为荆世平。恒铭达包装印刷厂的名字尽管与这次拟上市主体恒铭达一样，但是股东却完全不同。恒铭达包装印刷厂的股东是两家国有独资企业和一家香港企业。尽管无法看到持股比例，但两家国企股东向上穿透的实控人都是深圳市宝安区国资委，观察君先简单粗暴地将恒铭达包装印刷厂视为国企。
由此就带来一个问题。最早的恒铭达包装印刷厂尽管由荆世平担任法人代表，但并不是荆氏家族的产业。为什么后面荆式姐弟出去创业要依然沿用“恒铭达”的名字呢？
让我们再回顾一下荆式姐弟的履历。通常来讲，履历一定会把某个时点在某家公司的经历简单描述，但是在荆式姐弟的简历中，对于在恒铭达包装印刷厂的工作经历却讳莫如深，连工作的时点都没说。
从履历推断，荆世平从包装印刷厂出来后就创立了昆山恒铭达包装材料有限公司。昆山包材是由一家香港公司弘丰发展与江苏人和集团有限公司在1999年共同设立的。弘丰发展的背后就是荆式家族。江苏人和集团的控股股东是昆山市巴城镇农工商总公司。而后昆山包材变为荆氏家族全资控制的公司。2011年，昆山包材和荆世平参与发起设立了恒铭达有限。
此外，设立时的昆山包材和以前恒铭达包装印刷厂的经营范围是基本一致的。
公司名称的高度一致、核心股东对于个人经历的讳莫如深、重要关联方经营范围的重合，这都让人怀疑现在的恒铭达极有可能从早年的包装印刷厂处承接了国有资产，二者可能存在在资产、业务、人员等方面的承继关系。而这种承继关系是否合法，包装印刷厂的注销过程是否存在国有资产流失，旁人都无法印证。
近两年，富士康一直都是恒铭达的第一大客户，在其销售收入中占比超过了40%。
对于如何获得富士康这样一个大客户，恒铭达并没有详细介绍。只是在销售模式中提及通过上门拜访、交流研发等方式自主开发客户，或者是由终端品牌商指定。
实际上，恒铭达与富士康的合作是站在了“前人”的肩膀上。
前文提到的昆山包材以及荆氏家族控制的另外两个主体——深圳包材和武汉包材，都是恒铭达的重要关联方。这三家公司都曾是富士康的供应商，主要为富士康设立在当地的企业提供标签、说明书等产品。
其中，昆山包材从2000年开始与富士康合作，2016年终止合作；深圳包材与富士康的合作期是2002年至2016年；武汉包材与富士康的合作期是2008年至2016年。尽管三家公司开始成为富士康供应商的时间不尽相同，但都伴随富士康多年并且都在2016年终止了与富士康的合作。
在他们终止合作的前一年，即2015年，恒铭达开始成为富士康的合格供应商。尽管恒铭达否认与富士康的合作与关联方有关，但明眼人很容易就可以看出是三家关联方“珠玉在前”，才促成了恒铭达的入局。
从产品内容来看，昆山包材等三家关联方向富士康提供的是标签、说明书，与恒铭达生产的功能性器件并不相同。其实，所谓功能性器件就是电子产品组件实现粘贴、固定、屏蔽、绝缘、缓冲、散热、防尘、防护等功能的器件，比如双面胶、保护膜、绝缘片、导电布等。这些产品的技术含量并不算太高，都属于电子产品生产中的辅料。
因此，对于富士康等工厂而言，负责采购标签、说明书和功能性器件的人极有可能是相同的。而昆山包材等三家公司与富士康的长期合为恒铭达进入富士康供应商序列奠定了良好的基础。
发行人与关联方存在共同的客户、供应商，是证监会判断构成同业竞争的重要标准之一。尽管与富士康已经合作多年，但昆山包材等三家关联方为了力保恒铭达顺利上市，纷纷选择转行或者注销。这其中，昆山包材的主营业务转为房屋出租，深圳包材和武汉包材分别于2016年和2018年注销。
2015-2017年末，恒铭达应收账款余额分别为13,614.57万元、22,056.01万元、24,363.80万元，占营业收入的比例分别为44.52%、69.25%、54.22%。近三年，恒铭达应收账款余额的绝对值呈现明显增加的趋势，相对比例却出现了一定的波动。2016年末，应收账款余额占营收的比重明显偏高，2017年末有所回落但依然高于2015年末的水平。其中，2016年应收账款异常增加主要是因为恒铭达的终端产品于第三季度上市以及新厂区正式投产，当期8-12月收入金额较同期增幅较大所致。
通过对比恒铭达与同行业上市公司的应收账款比例，可以看出恒铭达的应收账款余额是明显偏高的。
再看应收账款的另一重要指标——周转率，恒铭达的应收账款周转率远低于同业上市公司的平均水平，即使跟同行最低的飞荣达相比都有较大差距。
这体现出恒铭达的应收账款情况要明显差于同行水平。造成这种情况的一大原因在于恒铭达对于下游客户有着显著宽松的信用政策。
公司主要客户的信用期集中于3个月-5个半月不等。对于富士康、立讯精密等客户是按照90天的账期，对于和硕和嘉联益等客户可以达到120天-165天的账期。
但同业其他公司给予客户的账期并非如此。领益科技与恒铭达的客户重合度最高，它给予富士康及和硕的账期都只有恒铭达的一半。智动力对于最大金主三星也只给予了40天的账期。
给予客户更长的账期是一种非常有效的获客手段。更长的账期意味着采购方的资金压力可以得到缓解、资金使用效率得到提升、资金占用成本降低。因此，对于下游客户而言，在供应商提供的产品品质接近的情况下，谁能给他更长的账期会是选择供应商的一大标准。
因此，恒铭达通过宽松的信用政策更容易获得富士康、和硕等客户的订单。这也是它能够在2017年营收大涨40%的原因之一。
然而这种手段带来的直接后果就是尽管恒铭达收入大增，但经营活动产生的现金流并不理想。2015-2017年度，销售现金比为126.39%、79.47%和100.30%。恒铭达主营业务获取现金的能力存在较大的波动性。
恒铭达原定于8月21日上发审会，但证监会在8月20日突然公告该公司尚有相关事项需要进一步核查，取消审核。根据观察君的判断，恒铭达的规范性将是审核的一大障碍，它与关联方扯不断理还乱的关系以及实控人姐弟的发家过程都耐人寻味。
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