（报告出品方/分析师：浙商证券 匡培钦 耿鹏智）
前身铁道部基本建设总局，全球最大交通基建工程承包商。
中国中铁母公司中国铁路工程集团有限公司前身为铁道部基本建设总局，成立于1958年。1989年铁道部基本建设总局撤销，组建中国铁路工程总公司（以下简称“中铁工”）；2003年，国务院国资委履行中铁工出资人职能；2007年，中铁工独家发起成立中国中铁股份有限公司，成功在沪港两地整体上市。2017年，中铁工改制为国有独资公司，更名为中国铁路工程集团有限公司。2021年，公司列世界500强第35名，ENR全球最大国际承包商第2名，世界最大交通基建企业。
实控人为国务院国资委，旗下控股3大上市平台，分别专注电气化装备、工业制造、装配式建筑等细分行业。中国中铁于2007年在沪港两地完成整体上市，国资委通过中铁工持有中国中铁47.2%股份，作为实际控制人地位一直保持稳定。
2019年，公司向中国国新、中国长城等9家机构以非公开方式发行股份，由此中铁二、三、五、八局成为全资子公司，进一步强化对子公司控制力。2021年，旗下中铁电气上市，主营高速铁路接触网装备智能制造和轨道交通供电装备；
基建建设、勘测设计与咨询、装备制造等三大业务构成公司核心主业，房地产开发、资源开发及金融贸易构成辅助。
营收端看，2021年，中国中铁主营业务收入为10733亿元，其中基础建设板块实现营收9234亿元，营收占比86.04%（市政/公路/铁路工程营收占比分别49%/20%/17%）；勘察设计与咨询、工程设备与零部件制造、房地产开发分占营收1.64%、2.22%、4.68%。
2016-2021年，基础建设板块营收CAGR+10.86%，保持较快增长，主要系市政、公路业务持续扩张，对应营收年复合增速分别16.63%、19.46%。
公司基建建设、房地产开发两大业务贡献核心毛利，营收、归母净利稳健成长。
2021年，公司实现毛利润1099亿元，其中基础设施建设业务实现毛利776.5亿元，占比70.9%，房地产开发业务实现毛利111.5亿元，毛利占比10.2%，两者业务毛利合计占比81.1%。
营收端，2016-2021年，营收由6433.57亿元增至10732.72亿元，CAGR+10.78%，2018年之后营收显著提速，近三年增速均超10%；
利润端，2016-2021年，公司归母净利润由125.09亿元增至276.18亿元，CAGR+17.16%。
纵向一体化促基建建设全产业链协同发展，构筑整体解决方案优势。
通过主业+相关多元业务，公司实现基建全产业链覆盖，形成开发-设计-建造-维护-运营整体解决方案，“纵向建筑业一体化”多维驱动公司业务、效益提升：
1）整体化解决方案可以提供建筑全生命周期服务，公司竞争力得到进一步提升；
2）得益于上游开发与设计带动，中游基建业务获取项目渠道增多；
3）各业务间协同发展，工程整体管理水平提升明显；
4）中游基建业务竞争大、附加值低，而上游开发、设计、装备制造与下游运营均为高附加值领域，进入这些领域使得企业效益增加明显。
2.1. 基础设施建设国家队，全领域布局工程承包、勘测设计
基建建设“全面手”，业务涵盖铁路、公路、市政、房建、城轨、水利水电、港口航道、机场码头等多领域。市占率方面，据公司披露，中国中铁在国内铁路、城市轨道交通、高速公路基建市场份额占比分别超45%、40%、10%；资质方面，分别拥有铁路工程、公路工程、建筑工程和市政公用工程施工总承包特级18项、27项、19项和10项，资质级别、数量双优。
大市政类业务逐步进入高景气区间，驱动基建建设业务两位数稳健增长。
1）订单方面：
2016-2021年，基建建设业务下属三大细分板块铁路、公路、市政及其他新签合同额CAGR+5.0%/+10.3%/23.3%，公路、大市政业务新签高增下，基建建设业务新签由1.11万亿元增至2.42万亿元，CAGR+16.8%。一方面，随着我国城镇化进程持续推进，轨交、市政和房建类工程建设需求景气度逐步向好，铁路、公路高通车里程基数下，建设需求步入稳健区间。
另一方面，中国中铁作为全球基建龙头，因势利导，积极把握市场需求，持续加大城市建设市场和新兴业务市场开发力度。2021年全年，公司承揽5G 项目、风电及光伏项目、生态治理工程等约440 亿元，港口航道、机场工程市场新签订单分别同比增长76.9%、54.6%。
2）营收方面：
2016-2021年，基建建设板块营收CAGR+10.9%，其中铁路、公路、市政及其他三大细分方向营收CAGR分别-1.5%/+19.5%/+16.6%，公路、大市政业务营收多年高增，其中公路工程收入增速超订单增速。
3）存量订单高位：
截至2021年底，中国中铁在手基建建设订单4.21万亿元，在手订单收入保障系数高达4.6，2022年定调稳增长下，发力基建托底经济，公司项目储备充足。
设计咨询基本盘稳固，并购水利、路桥勘测设计地方龙头促外延发展。
公司勘察设计与咨询服务处于行业领先地位，列2021年ENR全球设计企业第15名。业务涵盖规划、咨询、勘察设计、监理等设计领域全流程服务；涉及领域包括铁路、城市轨道交通、公路等行业，并向现代有轨电车、磁悬浮、智能交通等新领域拓展。
2020年，公司以对价0.97亿元、1.95亿元分别收购重庆市交通规划勘察设计院66%股权和江西省水利规划设计研究院65%股权，分别更名为中铁长江院、中铁水利院。在铁路、城轨勘测设计基础上，进一步夯实公路、水利水电、水资源开发利用、河道或流域水生态、水环境治理等领域规划、勘测及咨询实力。
2016-2021年，公司勘察设计与咨询新签合同额CAGR+5.7%，对应营收由2016年101.2亿元增至2021年176.04亿元，CAGR+8.7%，业务毛利率多年高位维稳，凸显基建设计领域强大竞争优势。（报告来源：远瞻智库）
2.2. 布局水利、环保全产业链，打造“第二成长曲线”
（1）重组设立中铁水利水电集团，向内赋能、外拓市场
公司并购江西水利院，获得水利水电勘测甲级设计资质，切入水利水电设计行业。2020年9月28日，中国中铁收购江西省水利规划设计研究院有限公司，持股65%、江西水投参股35%，2021年3月15日，江西省水利规划设计研究院有限公司更名为中国中铁水电规划设计集团有限公司（以下简称“中铁水利院”）。
截止2022年5月，全国共有56家水利行业设计甲级院，除部分综甲设计院可从事水利水电设计业务外，全国共有56家水利行业设计甲级院，其中水利系统有22家：水利部下属5家，各省（直辖市）水利厅/局下属17家；国资委系统34家：国务院国资委15家，地方国资委18家。中铁水利院是江西省唯一拥有甲级资质的水利水电勘测设计单位，业务领域包括勘察设计、总承包、智慧水利、水利生态。
中铁水利院向内赋能，提升公司各板块对水利水电行业认知及投资把控能力 。凭借水利水电投资与设计技术，中铁水利院加强对内赋能，2021年1月至11月，水利院与中铁一局、中铁物贸集团等8家二级子公司进行水利水电方面经验交流；10月，中铁水利院协助承办中国中铁水利水电水务水运骨干经营人员培训班，来自公司所属32家单位的160余名经营骨干参加培训。
借助中国中铁全国化经营网络，中铁水利院省外市场开拓取得新突破。2021年，中铁水利院走出江西步伐加快，顺利承接贵州省、安徽省、西藏自治区等多个外省项目，实现西藏大中型水利项目零的突破。
（2）深耕水务运营，布局涉水+环保全产业链
资金实力雄厚，致力于成为中国西部水务环保行业领军者。2019年12月，中国中铁股份公司以习近平总书记“绿水青山就是金山银山”重要论断为指导，重组水务环保业务板块，全资设立中铁水务集团有限公司（以下简称“中铁水务”），归属于中国铁工投资建设集团（以下简称“中国铁工投资”）。中国铁工投资业务主体由投资运营（中铁水务主导）、施工（中铁市政环境建设有限公司和中铁上海工程局集团市政环保工程有限公司）与装备制造（中铁工业旗下中铁环境）三部分构成。
中铁水务专攻水务环保领域，逐步成长为全产业链系统服务商。中铁水务注册资本金10亿元，业务涉及城乡供水、城镇污水及工业废水处理、海水淡化、污泥处置、水环境综合整治领域，拥有城镇集中式污水处理设施运营服务（一级）、工业废水污水处理设施运营服务（一级）运营资质。先后以受让股权和增资形式投资、建设、运营银川城市自来水及银川都市圈城乡供水项目，以BOT、TOT等模式投资运营北京、乌鲁木齐、兰州、漯河、马鞍山、广德、武汉等城镇污水处理项目、水环境综合治理项目，委托运营西安污水处理项目。水处理总规模200万吨/日。
与龙头水务集团达成战略合作，营收高增，REITs有望打开水务资产盘活空间。中国铁工投资主导旗下水务运营投资，三级公司中铁市政环境建设负责施工。2021年中国铁工投资与北控水务集团有限公司达成战略合作；2022年与首创生态环保集团签署合作协议；业务布局涉及河道治理、供水、农林水利与城市生态。2019-2021年，中国铁工投资净利润连续三年同比增长超100%，分别达到0.4、0.89与2.83亿元。
根据公开披露信息，中国中铁当前正积极申请参与基础建设REITS项目申报工作。我们认为，水务运营项目普遍现金流稳定、盈利能力相对强，未来或具备条件成为公司REITs申报底层资产。（报告来源：远瞻智库）
（3）拟收购滇中引水公司，手握重大水利工程、切入引调水市场
中国中铁拟收购滇中引水公司33.54%股权，布局区域引调水市场。
2022年5月12日中国中铁及全资子公司中铁开发投资集团有限公司（简称“中铁开投”）与云南省国资委、云南省滇中引水工程建设管理局（简称“引水建管局”）、云南省信用增进有限公司（简称“云南信增”）、云南省工业投资控股集团有限公司（简称“云南工投”）、云南省投资控股集团有限公司（简称“云南省投”）及标的公司签署《股权收购协议》，拟以110亿元为对价收购云南信增持有的滇中引水公司33.54%股权。交易完成后，中国中铁及全资子公司将持有滇中引水公司53.37%股权，滇中引水公司纳入中国中铁合并报表范围。
滇中引水资金来源渠道广，盈利能力稳健。
项目收益方面，一期工程拟通过财政预算安排452.79亿元、项目单位自筹60亿元、通过专项债券融资170亿元、通过市场化融资170亿元，项目收益主要来源于供水收入、发电收入等专项收入和地方水利建设基金收入，项目总债务本息保障倍数1.52，每年可产生效益171.13亿元。
（4）2022年水利投资或达万亿，价格改革在途、权益资本收益率有望提升
水利投资拉动就业、稳经济成效显著。一般而言，水利项目中建筑工程分项以填方、挖方、坡岸护砌等土建施工为主，通常以线性工作面开展施工作业，对人工、施工机械设备需求量大。据水利部披露数据，2020年，我国水利投资中建筑工程、安装工程、设备及各类工器具购置、其他（包括移民征地补偿等）分别占比约74%、4%、3%、20%。重大水利工程每投资1000亿元，可以带动GDP增长0.15个百分点，新增就业岗位49万。依据服务对象，水利工程分为防洪、灌溉、水力发电、供水排水及水土保持等5大类。
政策、资金双重发力，前5月水利固投高增。
2022年4月26日，中央财经委第11次会议提出加快构建国家水网主骨架和大动脉，推进重点水源、灌区、蓄滞洪区建设和现代化改造；5月13日，水利部指出：到2025年，省级水网建设规划体系全面建立，到2035年，省级水网体系基本建成。据水利部披露信息，今年1-5月，全国已落实/已完成水利投资分别6061/3108亿元，同比高增34.5%/54%，吸纳就业人数103万人，其中农民工就业77万个。1-5月我国水利管理业投资同比高增11.8%，显著快于基建固投（不含电力）增速6.7%。
水利建设资金需求巨大，既有水利工程定价定价办法已不适应当前环境，融资渠道亟待拓宽。2022年6月17日，水利部召开新闻发布会，指出2022年全国水利建设投资完成要超过8000亿元，争取达到1万亿元，迫切需要更多利用金融信贷资金和吸引社会资本参与水利建设，多渠道筹集建设资金，满足大规模水利建设的资金需求。
我国水利工程量大面广、公益性任务居多，现行价格机制不够灵活：2003 年发布的《水利工程供水价格管理办法》规定，民办民营水利工程供水价格实行政府指导价，供水价格使供水经营者在经营期内具备补偿成本、费用和偿还贷款、债券本息的能力并获得合理的利润。收益率未明确情况下，社会资本参与重大水利项目建设积极性不足。
价格机制改革在途，征求意见稿首次明确权益准许收益率，有望激发社会资本参与热情。2022年5月23日，国家发展改革委对《水利工程供水价格管理办法（征求意见稿）》、《水利工程供水定价成本监审办法（征求意见稿）》公开征求意见通知，拟对2003 年发布的《水利工程供水价格管理办法》进行全面升级修订，征求意见稿规定：准许收益按可计提收益的供水有效资产乘以准许收益率计算确定，准许收益率按权益资本收益率和债务资本收益率加权平均确定。按照“准许成本加合理收益”的方法核定水利工程供水价格，强化成本约束的同时，合理确定投资回报，促进水利工程良性运行。
天时地利人和，公司加快布局水利工程市场，有望成为“第二增长曲线”主动能。公司层面看，水利水电工程工程承包业务为中国中铁“十四五”发展规划中开启“第二增长曲线”的重要抓手。滇中引水是国家172项重大水利工程之一，是“十四五”期间国家重点水利水电工程，拟收购滇中引水公司有助于积累水利工程重大项目经验，促进业务加速多元化。行业层面看，全面加强基础设施建设叠加托底经济稳增长，我国水利工程建设、投资规模短期、中长期均有望高增，市场空间广阔。
2.3.基建业务格局优化，财务指标稳健发展
四大业务毛利率相对平稳，销售毛利率保持稳定。2021年，公司基础设施建设业务毛利率为8.41%，勘察设计与咨询服务业务、工程设备与零部件制造业务、房地产开发业务毛利率相对较高，分别为28.31%、21.61%、22.19%，各业务毛利率较2021年同期分别+0.09pct、-3.36pct、+2.12pct、-1.01pct，基础设施建设业务毛利率较为稳定。其中工程设备与零部件制造业务毛利率提升显著，主要是由于营销质量提升，钢结构产品销售单价上升，同时加强了对钢结构和隧道施工装备的成本管控，使得产品盈利水平显著提升。2021年公司销售毛利率为10.10%，较2020年+0.15pct；归母净利润同比增长率为9.65%，较2020年+3.27pct，较为平稳。
期间费用率稳步压降，资产负债率稳步降低，盈利能力良好。2021年，公司期间费用率为3.17%，较2020年同期压减0.18pct，2016-2021年，三费比下降1.77pct，总体稳步压降；2021年，公司资产负债率为73.68%，较2020年下降0.22pct，资本结构得到优化；净资产收益率ROE为11.63%，较2019年下降0.22pct。
两金管控指标持续向好，现金流净额保持健康。2021年，公司应收账款周转天数、存货周转天数分别降至38、74天，2016-2021年期间均出现较大降幅，营运能力持续向好；经营性现金流方面，2021年净额为130.69亿元，同比少流入179.25亿元，主要是由于金融资产模式基础设施投资规模增加以及适度增加房地产业务土地储备；投资活动产生的现金流量净额为-774.58亿元，同比多流出143.15亿元，主要原因是基础设施投资项目投入增加；筹资活动产生的现金流量净额为673.65亿元，同比多流入271.62亿元，主要是外部借款规模和少数股东投资增加所致。（报告来源：远瞻智库）
公司工程装备制造业务涵盖隧道及铁路施工装备、装配式钢结构等多细分领域，实力强劲。
公司工业设备和零部件制造板块涵盖专用工程机械设备、交通运输装备等3个二级版块以及隧道施工设备及服务、钢结构制造及安装等5个三级板块。
多款产品产销国内/全球居前，其中公司自主研发制造的盾构机及TBM全球销量第1，钢结构年产销量列全国第2。
板块新签、业绩双高增。2016-2021年，订单端，工业设备板块新签合同额由260.7亿元增至612.8亿元，CAGR达+18.6%；业绩端，工业设备板块营业收入由123.2亿元增至238.3亿元，CAGR+14.1%；净利润由13.5亿元增至20.3亿元，CAGR+8.5%。
（1）受益川藏线建设、抽蓄高景气度，隧道掘进机产销两旺
全球隧道掘进机龙头，盾构/TBM产品矩阵丰富，连续5年产销世界第1，连续10年中国第1。隧道掘进机是大型机械化智能化隧道施工专用装备，主要包括硬质岩石隧道掘进机（TBM）和盾构机两类，分别应用于岩石地层和软土、富水地层。
国中铁工程装备集团有限公司（简称“中铁装备”）为中国中铁高新工业股份有限公司（简称“中铁工业”）成员企业。盾构机/TBM产品矩阵基本实现地铁、铁路、公路、水利、水电、煤矿、矿山、市政等各应用领域“全覆盖”。
高研发投入强度，自主研发打造核心竞争力。
中铁工业创造了中国首台复合式盾构、首台硬岩TBM、首台硬岩泥水顶管、世界最大矩形盾构、世界最大硬岩TBM等多项国内和世界第一，是国内唯一主持国家“973”项目的掘进机企业，也是国内唯一荣获中国质量奖和中国工业大奖的掘进机企业。
中铁工业注重自主研发，2018-2021年，中铁工业专利数量由394件增加至684件，研发费用率由4.6%增加至6.3%。
铁路、抽水蓄能及矿山工程建设高景气度，驱动订单业绩双高增。
2022年1季度铁路新开通线路581公里，同比增长30%。已开工的川藏铁路雅安至林芝段全长1011千米，其中隧道总长838千米，隧道占正线比例82.9%。抽水蓄能规划到2030年投产总规模120GW以上，预计2021-2030年抽水蓄能规模CAGR+12.67%。
受益于铁路、抽水蓄能、矿山等新兴领域盾构机/TBM产品订单增长，22Q1，中铁工业隧道施工装备及相关服务业务完成新签合同额33.37亿元，同比增长71.31%，对应营收71亿元，同比增加2.53%，净利润5亿元，同比增加2.4%。
（2）桥梁钢结构百年老店，逐浪建筑工业化潮头
钢结构百年老店，三大基地南北鼎立，助力中国大跨度桥梁发展。中国中铁旗下拥有中铁山桥、中铁宝桥、中铁九桥三个钢结构三级子公司，其中中铁山桥始建于1894年，历史逾百年，为中国中铁发源地，被誉为中国钢桥的摇篮，已累计制造钢桥3200余座；中铁宝桥前身为铁道部宝鸡桥梁工厂，始建于上世纪60年代“三线建设”时期，具备年生产钢结构40万吨的能力；中铁九桥钢梁年设计制造能力60万吨以上。
凭借百年来积淀经验，公司桥梁钢结构产销两旺，先后完成武汉长江大桥、南京长江大桥、苏通长江公路大桥、沪苏通公铁两用大桥和港珠澳大桥等诸多跨长江、跨海域钢结构桥梁制造、安装工程。2017-2021年，公司钢结构产销量CAGR+10%，2021年产量122万吨、销量115万吨。
钢结构行业长坡厚雪，公司2017-2021钢结构新签年复合增速达24%。根据中国钢结构协会数据，预计2025年全国钢结构加工量达1.4亿吨，“十四五”期间全国钢结构产量CAGR有望达9.6%，高景气度有望延续。
作为钢结构重要应用场景之一，国内钢结构桥梁建设需求高增，公司旗下钢结构制造与安装新签合同额与营业收入均保持高速增长，2021年实现新签合同额225.61亿元，同比增长25.37%，实现营收137.93亿元，同比增长22.17%。
（3）资源开发稳步推进，大宗价格上涨贡献弹性
“资源换项目”模式下、通过收并购，公司稳步做大矿产资源开发业务。公司于2007年成立全资子公司中铁资源集团有限公司，主营矿产资源板块。
公司当前控股或参股投资建成5座现代化矿山，主要分布在亚洲和非洲地区。矿山保有资源/储量主要包括铜约819.5万吨、钴约60.9万吨、钼约65.5万吨，其中，铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位，矿山自产铜、钼产能已居国内同行业前列。
目前，公司年矿石处理能力达2200多万吨，年金属生产能力总和超过25万吨，迅速崛起成为国际矿产资源行业的新锐。
矿产品价格大幅上涨叠加毛利率提升，矿产资源营收有望高增。
2020年5月以来，公司主营的矿产品铜、钴、钼、锌、铅产品价格整体处于上升趋势，铅的价格比2020年5月震荡上升，铜、钴、钼、锌价格均有明显上升，22H1，铜、钴、锌、钼现货价较2021年同期上涨9.8%、53.7%、16.7%、34.1%。
营收端，2015-2019年矿产资源业务营收和毛利率均呈上升趋势，2020年略有下降，2021年矿产资源业务实现收入59.57亿元，同比上升50.97%；毛利率为55.12%，同比提升16.91pct。
华刚矿业营收超百亿，公司持股41.72%，21年二期投产、投资收益向上弹性足。华刚矿业是中铁旗下公司，公司铜钴矿由６个矿段组成，矿区面积11.5平方公里，控制加推断级矿石量2.5亿吨，铜品位3.20%，钴品位0.25%，铜金属量765.7万吨，钴金属量58.9万吨，是世界级特大铜钴矿山。
随着21年二期建成投产，当年铜产量大幅提升，超过19万吨，营业收入同比增长76%，达104.1亿元，净利润同比增长135%，达65.9亿元。根据华刚矿业公开披露信息，预计22年铜产量有望进一步提升，营收稳增、增厚投资收益有保障。
全方位、多任务，国企改革三年行动为央企注入新活力。2020年6月30日，中央深改委通过《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》（以下称“方案”）。方案从市场地位、创新引领、产业链供应链水平、保障民生、国家安全等方面全方位对国企改革三年行动提出要求。
同时，作为政策“施工图”，方案着重突出7个重点任务，涵盖企业制度建设、经济布局优化、混合所有制改革、健全市场化经营机制、国有资产监管体制、党的领导和建设等诸多方面。在管理方面，推动企业治理现代化、用工市场化、鼓励中长期激励等一系列措施为大型央企注入新活力，使其进一步向更市场化、更现代的企业迈进。
深化改革三年行动方案发布，助力公司行稳致远。
2021年初，公司下发《中国中铁深化改革三年行动实施方案（2020-2022年）》，在多方面提出目标要求并做出部署安排。要求到2022年，在管理经营方面，管理上对标世界一流企业，健全市场化经营机制，同时聚焦主业，优化产业布局；技术研发方面，对研发费用率、关键部件国产化率、发明专利数量等做出要求；财务指标方面，要求营业收入利润率、营业收入复合增长率分别达到3.6%、6%；资本市场方面，目前已将全年加权股价变动率较同类可比公司变动情况纳入董事会考核高管管理指标，同时要通过优化经营管理提高盈利能力和资本效率，不断加大市值管理。改革三年行动方案成为公司“施工图”，为公司三年稳定发展打下基础。
大范围股权激励落地，“上下同欲”、激发发展活力。
为进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心骨干人员的工作积极性，2021年11月23日，公司发布限制性股票激励计划（草案），旨在有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，共同关注公司的长远发展。2022年2月25日，公司公告完成上述限制性股票激励计划首次授予工作。
1）从激励对象、激励数量看：受众面广，有望在内部形成良好工作氛围。
激励对象包含公司（含分公司及控股子公司，下同）董事、高级管理人员、中层管理人员、核心骨干人员等。股票来源为公司向激励对象定向发行公司A股普通股。授予的限制性股票数量合计1.9亿股，其中首次授予1.7亿股，预留0.2亿股，合计占A股股本总额0.08%。
根据公司公告，包含公司副总裁、董秘及中层管理人员、核心骨干在内合计697人参与本次股权激励。
2）从解锁条件看：此次股权激励解锁条件均高于公司历史财务数据，凸显企业发展信心。
2022年-2024年，公司扣非ROE需分别满足≥10.5%、11.0%、11.5%；公司扣非净利润复合增速需满足≥12%。从历史财务表现看，2017-2021年，公司扣非ROE在8.08%~9.47%之间，扣非净利润复合增速为10.6%。
5.1.盈利预测
订单端：中央定调2022年经济发展稳增长，中国中铁公司层面高度重视。
2022年6月9日，公司召开稳增长工作推进会，提出锚定全年生产经营目标不动摇，尽一切努力多拿好任务、多完成产值收入，助力国家经济稳增长。结合既往新签订单增速、新签规划、当前宏观环境，我们做出如下假设：
（1）基础设施建设业务：国铁集团预计铁路“十四五”固定资产投资总规模与“十三五”相当，延续平稳态势；随着城镇化进程持续推进，城市群建设方兴未艾，未来公路、市政建设空间仍然较大；行业集中度持续提升。基于以上因素，我们假设：2022-2024年，铁路工程承包业务新签增速13%、12%、12%；公路工程承包新签增速40%、20%、18%；市政及其他工程承包新签增速15%、14%、13%。预计公司基建建设业务新签订单增速分别17.70%/14.53 %/13.59%，
（2）房地产开业务：基于公司在手地块开发进度、拿地节奏和当前房地产行业优先交楼、实现去化回款的实际情况，我们假设：22-24年该业务新签增速分别-20%/6.00 %/8.00%；
（3）工程设备和零部件制造业务：基于第3章分析，我国隧道掘进机、钢结构行业“十四五”有望保持高景气度，我们假设：22-24年该业务新签增速分别15.00%/15.00%/15.00%；
（4）勘察、设计及咨询业务：22Q1，该业务新签高增158%，中央提出全面加强基础设施建设，基建强化、设计先行，我们假设22-24年该业务新签保持高增，增速分别15.00%/15.00%/15.00%；
综上，预计2022-2024年，公司新签合同额分别31492/36187/41283亿元，同比增速分别15.38%/14.91%/14.08%。
营收、成本端：各业务板块营收增速如下表所示，对应得到2022-2024年公司总营收分别11989亿元、13318亿元、14711亿元，yoy+11.70%、11.09%、10.46%，对应综合毛利率分别10.17%、10.29%、10.24%。针对基建建设、房地产、工程设备和零部件制造、勘察设计及咨询等四大主业板块，我们进行营收测算时考量如下：
1）基建建设板块：分别根据新签订单和历年营收新签比，预计工程承包业务21-23年营收增速分别12.54%/11.42%/10.83%，毛利率分别8.52%、8.58%、8.65%；
2）房地产板块：2021年公司完成房地产开发投资 666.97 亿元，同比高增25.11%，一方面考虑到2021年12月上旬召开中央经济工作会议再次明确“房住不炒”，另一方面考虑到公司在2021年年报中提出加快库存去化，降低融资成本，盘活沉淀资产，以及2021年末公司房地产开发产品存货账面余额532亿元，较2020年末368亿元高增45%，我们预计公司房地产板块22-24年营收增速8.40%/10.81%/8.15%，毛利率均为20.5%；
3）工程设备和零部件制造板块：考虑到抽水蓄能、川藏铁路等重大工程建设带动TBM销售向好，叠加钢结构景气度持续提升，预计工程设备和零部件制造板块22-24年营收增速18.24%/16.40%/15.79%，毛利率均为22%；
4）勘察设计及咨询板块：考虑到2021年勘察设计及咨询业务新签下滑20.5%，结合中央提出全面加强基础设施建设，预计公司该板块22-24年营收增速-8.72%/8.62%/10.65%，毛利率均为30.5%。
利润端：预计公司2022-2024年归母净利分别310.12、347.03、388.67亿元，同比分别增长12.29%、11.90%、12.00%，三年复合增速11.95%。
5.2. 估值分析
从相对估值角度看：中国中铁属于全球顶级建筑承包商，在国内位列建筑央企第一梯队。
我们选取建筑行业头部企业：中国建筑、中国铁建、中国交建和中国中冶，作为可比公司，得到行业2022/2023年PE均值分别5.2倍、4.7倍，当前行业PB均值0.65倍，中国中铁作为行业龙头，2022年6月24日收盘价2022/2023年PE为4.9倍、4.3倍，略低于行业均值，PB为0.64倍，与行业均值基本一致。
我们预计公司2021-2023年净利润复合增速+11.95%，高于上述四家公司净利润增速预期均值+11.40%。公司当前价值较同类型建筑央企有所低估。
预计公司2022-2024年实现营业收入11989、13318、14711亿元，同比增长11.70%、11.09%、10.46%，实现归母净利润310.12、347.03、388.67亿元，同比增长12.29%、11.90%、12.00%，对应EPS为1.25、1.40、1.57元。现价对应PE为4.9、4.3、3.9倍。
1、基建投资增速不及预期。
地产行业基本面拐点未至，政府性基金缺口加大，地方主导基建项目推进或放缓。22Q1，全国政府性基金预算收入1.38万亿元，yoy-25.6%，支出2.48亿元，yoy+43%。
其中地方政府性基金收入1.3万亿元yoy-26.5%，其中，国有土地使用权出让收入1.2万亿元，yoy-27.4%。22年1-5月，全国房地产开发投资累计同比-4.0%，5月房地产开发投资完成额当月同比7.8%。
当前房地产行业纾困政策频出，地产行业基本面拐点尚未到来，地方政府在防疫和稳增长等方面支出加大，资金缺口或将进一步加大。
2、部分基础设施项目收益率不及预期。
一方面，我国地方政府运用PPP模式主要为解决建设过程中地方财政资金不足的问题，另一方面，地方政府希望借助社会资本技术、管理优势解决基建运营管理等后续事宜。
在PPP项目实施期中，因项目可行性研究仓促、合同条款设定不严密等情况，可能会出现工程竣工结算及财务决算不及时、项目付费（回报）机制设计不合理、项目总投资超出概算等问题；在实际运营中，可能存在部分项目因财务测算不准确、收费项目或标准调整以及地方政府补贴不到位等因素，造成项目收益率不及下降的风险。
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