文 | 金卫
最近，天图投资通过港交所聆讯，距离上市仅一步之遥。上市之后，意味着我国迎来首家在“新三板+H股”两地挂牌上市的本土私募股权机构。
作为投资行业“元老”级企业，天图投资专注于消费品投资，曾因押中周黑鸭、奈雪的茶在业内声名赫赫，有着 “消费捕手”的称号。
截至2022年6月30日，天图投资的资产管理规模为249亿元，其中通过基金管理和直接投资的规模分别为196亿元和52亿元。不过，投资机构退出是个老大难的问题，天图投资投资了200多家企业，目前仅30家完全退出，尽管天图投资的收益率较高，但内部收益率不等于LP能获得的实际回报，而且有些出资人已被套七年之久。
天图投资成立于2002年，由投资人王永华创立，是一家专注于消费领域的领先私募股权投资者和基金管理人。2015年11月，天图投资在新三板挂牌。
根据灼识咨询的资料，2019年至2021年，天图投资于中国消费行业的投资项目数量在所有私募股权投资者中排名第三，仅次于腾讯投资和红杉中国。因此，天图投资又被业内冠以“消费品投资专家”的称号。
在天图投资的所投项目中，有些耳熟能详的项目，如周黑鸭、中国飞鹤、奈雪的茶、小红书、茶颜悦色、万物新生及百果园等。目前，中国飞鹤、奈雪的茶、周黑鸭与万物新生均已上市。
截至2022年6月30日，天图投资已累计投资了222家创业公司，其中180家是横跨不同垂直领域的消费企业，其中121家公司是他们在公司A轮或更早轮次开始投资的，目前他们在84家公司中合并持股10%或以上。
目前，天图共管理了8只人民币基金及3只美元基金，管理基金规模约196亿元。除了管理的基金外，公司也以自有资金进行直接投资，直接投资下的总资产管理规模约52亿元。
天图投资收入分为基金管理费、投资收益、基金及直接投资持有的投资应占联营公司及合资企业业绩。
招股书显示：截至2019年至2021年，以及2022年6月30日，天图投资在管基金分别实现了16.2%、17.8%、28.2%和20.5%的平均内部收益率。
由于消费赛道受资本寒冬影响较大，天图投资的业绩也呈现巨大的波动。在收入和净利润方面， 2019年至2021年，以及2022年6月30日，天图投资的总收入及投资收益或亏损净额分别是5.45亿元、11.95亿元、4.95亿元和2.33亿元，同期的净利润分别是2.68亿、10.58亿、7.198亿和3.94亿，其中2022年上半年的净利润同比下降了24%。
天图投资指出，净利润的波动主要反映公司投资组合公司的估值变动。2020年是资本市场丰收的一年，公众及私营公司(尤其是消费行业)的估值均增长迅速。2021年及之后，资本市场及估值水平逐渐降温。
现金流方面，2021年和2022年1-6月，天图投资经营活动产生的现金流量净额分别为-7.91亿元和-2.84亿元；投资活动产生的现金流量净额分别为-3.11亿元和5922万元。意味着2022年，天图投资的流动性依然承受较大压力。
截至2022年6月底，天图投资的总负债为104.84亿元，而账上现金及现金等价物仅为3.4亿元。
当前，股权投融资可谓是寒冬，一方面面临募资难的困境，另一方面，投资机构退出难也是一大问题。
以天图投资为例，投资了200多家企业，在目前所投企业中，仅30家完全退出。由于天图投资过去所在地的新三板，流动性较差，对背后的投资人来说，退出难是一个很大的问题。
有投资人士介绍，私募投资机构的内部收益率不等于LP能够获得的实际回报，如果项目不能顺利变现，一家内部收益率较高的私募投资机构，其LP也可能出现严重的亏损。“ “给钱容易退出难”是当前国内投资机构普遍面临的难题，如何从更多项目中顺利退出或许才是天图投资未来面临的真正考验。“
为了退出，天图投资曾通过定增的方式以便让LP退出。
2015年10月，天图投资通过定增向97位LP发行股票，97位LP摇身一变成投资人，退出天图投资旗下的基金。但好景不长，监管持续收紧之后，天图投资股价掉入谷底，再加上成交量低迷，即便是股东也没办法退了。也就是说，奔着退出而去的LP，却被套牢7年。
招股书显示：天图投资持有的11只基金，有6只基金处于投后期，其中有两笔基金将于明年到期。成立于2016年的天图天投，存续期7年，2.63亿元投资金额，目前已变现成本为0。成立于2014年的美元基金Tiantu China Consumer Fund I, L.P.，也将于明年到期，总投资1.04亿美元，已变现成本1600万美元，这笔“变现”是亏本的买卖，公允价值仅有700万美元。
天图投资在招股书中承认，由于已退出的投资相对较少，与整体的投资规模相比，天图投资基金的DPI及已变现公允价值相对较低。
对于这次香港上市目的，天图投资在招股书中表示，通过港交所上市“以利用海外融资平台增强我们的竞争优势，为业务发展筹集资金，推进我们的国际战略，并进一步扩大我们的资本结构。”
尽管阐述了各种理由，但LP退出或是天图投资的“首要目的”。
对于此次赴港上市，天图投资在招股书中表示，将募集的资金65%用于自身私募股权基金提供资金用途；25%的资金用于公司直接投资提供资金；10%的资金作为一般公司用途。
此前，证监会对天图投资港股上市反馈了四条意见。针对资金用途，证监会要求说明是否可能导致私募基金公募化；募集资金是否用于证券投资、衍生品投资，是否直接或间接投资于以买卖有价证券为主要业务的公司。
监管意见背后，主要是担心私募基金公募化、股权私募证券化等，此前新三板PE上市公司成市场宠儿，高估值更是吸引百余家VC/PE机构涌入，但乱象也随之而来。监管部门希望通过约束私募机构将资金投向实体经济中，防止私募公募化。
对于天图投资IPO的情况，我们将进一步关注。
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